核心业绩概览 - 公司25Q4实现净收益138.3亿港元，同比提升22.5%，环比提升13.7% [1] - 25Q4经调整EBITDA达43.0亿港元，同比提升32.7%，环比提升28.6% [1][3] - 经调整EBITDA利润率为31.1%，同比提升2.4个百分点，环比提升3.6个百分点 [1][3] - 25Q4公司业绩符合市场预期 [1] 收益结构分析 - 博彩业务净收益113.6亿港元，同比大幅增长28.4%，环比增长17.1% [1] - 非博彩业务（不含建筑材料）净收益17.4亿港元，同比增长3.8%，环比微增0.5% [1] - 按物业划分，澳门银河净收益117.7亿港元，同比增长28.8%，环比增长16.7% [1] - 澳门星际净收益12.8亿港元，同比微降1.1%，环比增长1.0% [1] 博彩业务表现 - 博彩毛收入达139.5亿港元，同比增长26.5%，环比增长14%，增速超行业水平（15%） [2] - VIP业务毛收入31.1亿港元，同比激增102.0%，环比大增52.1% [2] - 中场业务毛收入100.1亿港元，同比增长15.0%，环比增长5.8% [2] - 老虎机业务毛收入8.3亿港元，同比增长6.4%，环比增长12.5% [2] - VIP业务强势增长主要受净赢率及下注额提升带动 [2] 盈利能力与赢率影响 - 25Q4实际净赢率为5.14%，显著高于24Q4的3.0%及常态化净赢率3.05% [2] - 净赢率偏高带动经调整EBITDA增加约7.31亿港元 [3] - 净赢率正常化后，经调整EBITDA为35.7亿港元，同比增长9%，环比增长7% [3] - 澳门银河经调整EBITDA为40.2亿港元，同比增长41.4%，环比增长31.0%，利润率34.1% [3] - 澳门星际经调整EBITDA为3.6亿港元，同比微降1.9%，环比下降3.5%，利润率27.9% [3] 市场份额与行业地位 - 公司25Q4市场份额为21.8%，较25Q3的20.2%提升1.6个百分点 [3] - 公司25Q4市场份额较24Q4的19.8%提升2个百分点 [3] 未来业绩预测 - 预计2026年净收益为524.83亿港元，同比增长6.6%，博彩毛收入526.96亿港元，同比增长7.2% [4] - 预计2027年净收益为567.12亿港元，同比增长8.1%，博彩毛收入568.56亿港元，同比增长7.9% [4] - 预计2026年经调整EBITDA为150.67亿港元，利润率为28.7% [4] - 预计2027年经调整EBITDA为164.78亿港元，利润率为29.1% [4] 估值与评级 - 基于2026年预测，给予公司10倍EV/EBITDA估值 [4] - 对应目标市值为2068.8亿港元，目标股价为47.3港元 [4] - 维持“优于大市”评级 [4]