报告行业投资评级 - 行业评级为“买入” [2] 报告核心观点 - 核心观点：风光贡献全部发电增量，关注板块低配高股息 [1] - 报告认为，11月风光发电贡献了全部发电增量，发电结构向风光转型趋势明确，同时火电板块因低估值、高股息及潜在的预期差而具备投资机会，板块整体公募持仓处于十年次低水平，攻防兼备 [8] 根据相关目录分别总结 一、火电发电量增幅转负，水风光电量高增 - 2025年11月，全国规上发电量为7792亿千瓦时，同比增长2.7%，增速环比下滑 [16] - 1-11月累计发电量达8.86万亿千瓦时，同比增长2.4% [16] - 11月火电发电量同比下降4.2%，主要受水风光电量高增挤压 [8][16] - 11月水电、风电、光伏发电量同比分别增长17.1%、22.0%、23.4% [8][16] - 从发电增量结构看，11月风光发电贡献了当月发电量增量的113%，1-11月累计贡献占比为86% [8][24] 二、本周回顾：各地新能源电价竞价结果公布 - 近期多地公布了2026年新能源机制电价竞价结果 [28] - 重庆：风电机制电价为0.3961元/千瓦时，光伏为0.3963元/千瓦时 [28] - 江西：风电机制电价为0.365元/千瓦时，光伏为0.379元/千瓦时 [28] - 新疆：风电机制电价为0.21元/千瓦时，光伏为0.15元/千瓦时 [29] 三、行业高频数据跟踪 （一）近期海内外煤价相对平稳，北方港口库存同比偏高 - 2025年12月19日，秦皇岛5500大卡动力煤市场价格为703元/吨，较月初降幅超100元/吨，同比偏低67元/吨 [8][32] - 同期，广州港印尼烟煤Q5500价格为775元/吨，国内外煤价价差有所收窄 [33] - 截至12月19日，北方主要港口（秦皇岛、曹妃甸等）合计煤炭库存为1710.2万吨，库存同比偏高 [40] （二）天然气：海内外气价同比偏高，近期价格开始回落 - 2025年12月19日，国内LNG到岸价为9.52美元/百万英热，较2025年初下降39.0% [54] - 同期，国内LNG出厂价为4030元/吨，较年初下降10.9% [54] - 美国NYMEX天然气期货价格为4.03美元/百万英热，较年初上升10.11% [61] 四、行业个股重点公告及板块行情跟踪 （一）个股动态跟踪 - **吉电股份**：全资子公司拟投资建设广西邕宁那楼二期100MW风电项目，动态总投资5.64亿元 [65] - **长源电力**：汉川四期2×100万千瓦扩建项目7号机组正式投入商业运营 [65] - **福能股份**：发行可转债募集资金38.02亿元，用于热电联产及抽水蓄能项目 [65] （二）板块行情跟踪：估值处2010年以来中低位，关注估值重塑机遇 - 截至2025年12月19日，公用事业指数（GFGY）相对沪深300指数上涨16.58个百分点 [66] - 近三年（截至报告期）公用事业指数涨幅为40.61%，处于各申万行业中上游；2025年初以来涨幅为4.04%，处于下游 [66][76] - 当前板块PE-TTM为17.61倍，位于2010年以来约32.8%分位水平；PB为1.65倍，位于约18.2%分位水平，估值处于中低位 [66] （三）板块及个股行情跟踪 - **A股**：本周（2025/12/15-19）燃气、绿电子板块分别上涨0.65%、0.29%；火电、水电、核电下跌 [79] - **H股**：本周港股火电板块上涨0.09%，燃气、绿电板块下跌 [79] 投资机会与关注方向 - **火电**：建议关注三个轮次投资机会：1）年末至2026年1月的年度长协电价签订情况；2）煤价回落（秦皇岛Q5500煤价已快速下降）；3）2026年一季报业绩对市场化交易盈利能力的验证 [8] - 火电板块当前具备低估值（2025年预测PE普遍在8-9倍）与高股息（H股龙头股息率约7%，A股超5%）特征 [8] - 火电行业正从传统周期模式转向“公用事业化”，盈利稳定性与分红提升有望重塑其估值，测算部分火电公司在分红率提升等假设下具备30%-102%的合理价值空间 [8] - 报告建议关注标的包括： - **火电**：华能国际电力股份、华电国际电力股份、国电电力、申能股份、内蒙华电 [8] - **水电**：长江电力、桂冠电力 [8] - **绿电**：龙源电力H、福能股份 [8] - **其他**：九丰能源（关注煤制气落地） [8]