投资评级 - 维持“买入”评级 [1][3][10] 核心观点 - 名创优品国内MINISO品牌加速增长，TOP TOY增收超预期，海外核心市场快速拓店 [3][10] - 各业态同店持续改善验证产品力和货盘结构有效优化，看好自有IP及大店战略推进下公司利润率超预期修复 [3][10] - 考虑到快速扩张相关费用支出较大，小幅下调2025-2027年经调整净利润预测至28.32亿元、33.78亿元、39.84亿元（原值为29.53亿元、35.30亿元、41.63亿元） [3][10] - 当前股价对应2025-2027年市盈率分别为15倍、13倍、11倍 [3][10] 财务数据及盈利预测 - 2025年第三季度实现营业收入58.0亿元，同比增长28.2%，超出市场一致预期的56.4亿元 [3][4] - 2025年第三季度毛利率为44.7%，同比微降0.2个百分点 [3][4][7] - 2025年第三季度经调整EBITDA为13.5亿元，同比增长18.8%，经调整EBITDA利润率为23.4% [3][4] - 2025年第三季度经调整净利润为7.7亿元，同比增长11.7%，低于市场一致预期的8.1亿元，经调整净利润率为13.2%，同比下降1.9个百分点 [3][4][7] - 预测营业收入从2024年的169.94亿元增长至2027年的284.48亿元，2025-2027年预测同比增长率分别为25.5%、16.3%、14.7% [2] - 预测非IFRS准则净利润从2024年的27.21亿元增长至2027年的39.84亿元，2025-2027年预测同比增长率分别为4.1%、19.3%、17.9% [2] - 预测每股收益从2024年的8.73元增长至2027年的12.78元 [2] - 预测净资产收益率从2024年的27.8%逐步下降至2027年的18.6% [2] - 预测市盈率从2024年的16倍下降至2027年的11倍，预测市净率维持在9倍 [2] 业务运营表现 - 2025年第三季度MINISO品牌实现营收52.2亿元，同比增长22.9% [3][5] - 中国内地营收达29.1亿元，同比增长19.3%，主要驱动力为加速开店（截至第三季度末门店数量达4407家，环比净增102家，同比净增157家）和同店销售增长由低个位数提升至高个位数 [3][5] - TOP TOY收入达5.7亿元，同比增长111.4%，门店数量达307家（中国内地292家，海外15家），环比净增14家 [3][5] - 海外门店达3424家，环比净增117家，其中直营店637家（占比提升至18.6%），第三方门店2787家 [3][6] - 海外门店地区分布：亚洲（除中国）1748家、北美洲421家、拉丁美洲684家、欧洲337家、其他地区234家 [3][6] - 海外门店收入达23.1亿元，占总收入39.9%，海外线下门店GMV同比增长27.5%，同店销售实现低个位数正增长 [3][6] 费用与成本分析 - 2025年第三季度销售费用同比大幅增长43.5%至14.3亿元，销售费用率达24.7%，环比上升1.3个百分点，主要受北美直营店扩张推动相关开支增长40.7%影响 [3][7] - 股份支付开支因TOP TOY分拆上市相关激励条款由去年同期0.4亿元大幅上升至1.8亿元 [3][7] - 剔除股份支付影响后，销售费用和一般行政费用分别为13.3亿元（同比增长36.5%）和2.64亿元（同比增长21.4%） [3][7] 门店创新与战略 - 大店战略持续推进，MINISO LAND首店进驻广州、重庆、武汉等核心城市，上海南京东路全球壹号店8月实现销售额1600万元，其中IP产品占比达83% [3][8][9] - 创新店态MINISO FRIENDS定位轻奢客群，首店于10月在深圳开业，门店规模400-1000平方米，深度融合迪士尼、疯狂动物城、哈利·波特等全球热门IP与自有IP，涵盖70个IP系列，SKU超4000种，IP产品占比超过80% [3][9]