投资评级与目标价 - 报告给予华润万象生活“增持”评级 [7] - 预测2026/27/28年每股收益（EPS）分别为人民币1.91元、2.09元、2.34元 [11][29] - 基于2026年25倍市盈率（PE）估值，目标价为51.77港元 [11][29] 核心财务表现与股东回报 - 2025年公司实现综合收入180.2亿元（人民币，下同），同比增长5.1%；核心净利润39.5亿元，同比增长13.7% [11][15] - 2025年毛利率同比提升2.5个百分点至35.5%，归母净利润率达22.02% [11][16][21] - 2025年经营性净现金流覆盖股东应占核心净利润比例达103.3% [11][15] - 董事会宣派末期股息每股0.509元及末期特别股息每股0.341元，全年每股股息同比增长12.7%至1.731元，连续三年实现核心净利润100%分派 [11][15] - 2025年净资产收益率（ROE）为25.67%，同比提升 [12][21] 商业航道运营表现 - 截至2025年末，在管购物中心增至207座，在营购物中心增至135座，其中54个项目零售额当地市场第一，105个项目位列当地前三 [11][18] - 2025年在营购物中心实现零售额2660亿元，同比增长23.7%；业主端租金收入307亿元，同比增长16.9% [11][18] - 业主端经营利润率同比提升0.6个百分点至65.7% [11][18] - 写字楼业务年末出租率提升3.6个百分点至77.2%，全年新租面积27.7万平方米，同比增长19% [11][20] 物业航道与城市空间业务发展 - 2025年物业航道新增第三方合约面积3530万平方米，其中80%位于一二线城市，千万以上合同占比76%；战略性退出27个低效项目 [11][26] - 年末总在管面积4.26亿平方米，总合约面积4.64亿平方米，同比分别增长3.2%及2.9% [11][26] - 城市空间业务年内新获取北京小米M4未来产业园等多个项目，年末在管面积达1.28亿平方米，同比增长2.3%；收入20.40亿元，同比增长12.0% [11][26] - 城市空间业务全年收缴率92.6%，清欠率86.5% [11][26] 大会员与生态圈业务整合 - 2025年收购并整合华润网络，积分运营业务实现营业收入1.1亿元，毛利7671万元 [27] - 年末会员总量突破8300万，同比增长36.0%；万象星发放总额13.1亿元，同比增长27.2% [27] - 生态圈业务收入同比增长72.2%至2.69亿元，毛利率提升1.2个百分点至36.9% [16] 财务预测与估值比较 - 预测2026-2028年营业总收入分别为192.24亿元、207.66亿元、225.78亿元，同比增长6.7%、8.0%、8.7% [5][12] - 预测2026-2028年归母净利润分别为43.49亿元、47.79亿元、53.49亿元，同比增长9.6%、9.9%、11.9% [5][12] - 预测2026-2028年市盈率（PE）分别为23.18倍、21.09倍、18.84倍 [5][12] - 与可比公司（保利物业、中海物业等）相比，华润万象生活在2026年预测市盈率（16.97倍）上享有溢价，反映了其行业领先地位 [30]