投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1][7][103] 核心观点 - 公司是一家稀缺的兼具技术平台与自我造血能力的生物科技公司，已从传统Biotech进化为具备全球影响力的生物技术创新生态构建者 [4][15][100] - 公司成功实现了从“传统自主研发”向“持续BD授权造血”的商业模式转型，建立了“常态化BD”的盈利模式 [5][16][101] - 公司聚焦临床需求导向的FIC/BIC差异化管线，在拥有稳定现金流底座的同时，保持着极高的创新兑现弹性与长期价值增长空间 [6][102] 公司概况与商业模式 - 公司成立于2016年，确立了“技术平台+创新产品”的双引擎驱动战略，拥有全球稀缺且经过临床验证的全人源抗体转基因小鼠平台Harbour Mice® [15] - 公司业务架构分为两大板块：和铂医药专注于创新药物的临床开发及商业化；全资子公司诺纳生物作为全球生物技术创新赋能平台，对外提供一站式解决方案 [18][19] - 2024至2025年是公司商业模式转型的分水岭，通过旗下诺纳生物的对外技术授权与合作开发，实现了从“传统自主研发”向“持续BD授权造血”的转型 [5][16] - 公司拥有一支兼具科学深度与商业广度的国际化管理团队，为全球化布局和战略执行提供关键支撑 [22][24][26] 技术平台与数据壁垒 - 核心平台Harbour Mice®包括H2L2平台和仅重链抗体平台，后者是构建双抗、多抗、ADC及CAR-T的理想“积木”，解决了轻链错配等核心难题 [4][46] - 基于HCAb平台衍生出HBICE®、XDC及NonaCARFx™等多个技术平台，具备全模态药物开发能力 [4][44][53][55] - 诺纳生物发布了Hu-mAtrIx™ AI平台，利用Harbour Mice®十余年积累的数十亿条湿实验数据，形成了难以复制的数据护城河，实现了“干湿闭环”的研发加速 [4][58][59][62] 经营与财务表现 - 2025年上半年营收同比增长327%至1.013亿美元，归母净利润达7172万美元，净利率高达72% [5][16][35] - 截至2025年中期，公司现金储备为3.2亿美元，较2024年底的1.67亿美元接近翻倍，提供了极高的运营安全边际 [5][35][37] - 收入结构完全转变为技术授权许可，毛利率极高，2025年上半年接近100% [35][39] - 研发费用从2022年的1.35亿美元大幅缩减至2024年的2100万美元，显示公司战略聚焦于高价值资产，完成向轻资产化转型 [31] - 收入来源高度全球化，2025年上半年欧洲市场收入达8850万美元，占比接近90%，客户包括辉瑞、阿斯利康、BMS等全球顶级药企 [40][42] 常态化BD合作与里程碑 - 公司BD能力行业独树一帜，BD交易已成为其核心商业模式，具备常态化、高金额、多模式的特点 [64][67] - 2025年单年实现潜在总里程碑金额达70亿美元的交易，首付款及近期付款达3.5亿美元 [66][67] - 与阿斯利康于2025年3月达成全球战略合作，总潜在价值高达46亿美元，包括1.75亿美元首付款、44亿美元未来里程碑及1.05亿美元的战略股权投资，是MNC对中国Biotech技术平台最深度的绑定之一 [5][67][70][71] - 其他重要BD合作包括：2025年12月与BMS达成总里程碑10.35亿美元的合作；2025年6月将HBM7020授权给大冢制药，总里程碑6.23亿美元；2025年1月将HBM9378授权给Windward Bio，总里程碑9.25亿美元；2023年12月将HBM9033授权给辉瑞，总里程碑10.5亿美元 [67][68][69][86] 研发管线与临床进展 - 管线聚焦炎症性疾病和肿瘤两大领域，多款分子具备全球FIC或BIC潜力 [78] - 核心资产普鲁苏拜单抗是全球首个进入临床的全人源重链CTLA-4抑制剂，其联合PD-1治疗MSS结直肠癌的II期研究显示，客观缓解率为34.8%，疾病控制率为60.9%，中位无进展生存期为4.2个月 [6][88][89] - 呼吸领域资产HBM9378为全球第二个全人源TSLP抗体，半衰期较已上市药物长2-3倍，支持超长效给药，其全球II期临床已启动 [78][86] - 已授权的重要管线临床持续推进：HBM7022授权给阿斯利康，全球I/II期试验进行中；HBM9033授权给辉瑞，已获美国IND批准 [82][86] 盈利预测与估值 - 预计公司2025至2027年收入分别为1.78亿美元、2.93亿美元、2.10亿美元，分别同比增长366%、65%、-28% [7][103] - 预计同期归母净利润分别为0.91亿美元、1.74亿美元、1.34亿美元，分别同比增长3189%、90%、-23% [7][103] - 对应2025至2027年预测市盈率分别为15倍、8倍、10倍，远低于选取的可比生物技术公司49倍、30倍、21倍的平均水平，显示其估值具备更大增长空间 [7][98][99]