报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 政府债净融资第25周（6/16 - 6/22）2594亿，第26周（6/23 - 6/29）6714亿，截至第25周累计7.0万亿，超去年同期3.7万亿 [1] 根据相关目录分别进行总结 政府债净融资情况 - 政府债净融资第25周2594亿，第26周6714亿，截至第25周累计7.0万亿，超去年同期3.7万亿，主要因置换隐债专项债和国债发行较快 [1][7] - 国债净融资+新增地方债发行第25周2048亿，第26周5905亿，截至第25周广义赤字累计5.3万亿，进度45.1%，超去年同期 [1][7] 国债情况 - 国债第25周净融资1351亿，第26周1110亿，截至第25周累计3.3万亿，进度49.1%，超过去五年同期 [1][9] 地方债情况 - 地方债净融资第25周1243亿，第26周5604亿，截至第25周累计3.8万亿，超去年同期2.1万亿 [1][11] - 新增一般债第25周272亿，第26周572亿，2025年地方赤字8000亿，截至第25周累计3882亿，进度48.5%，超去年同期 [1][11] 新增专项债情况 - 新增专项债第25周425亿，第26周4223亿，2025年安排4.4万亿，截至第25周累计1.7万亿，进度38.4%，超去年同期 [2][14] - 特殊新增专项债已发行4256亿，土地储备专项债已发行1925亿，已披露收购存量闲置土地项目累计覆盖4176块宗地，资金规模（含拟定）约4564亿 [2][14] 特殊再融资债情况 - 特殊再融资债第25周527亿，第26周597亿，截至第25周累计1.7万亿，发行进度87% [2][29] 城投债情况 - 城投债第25周净融资 - 72亿，第26周预计 - 360亿，截至本周余额约10.4万亿 [2][30][32] 基础数据 - 中债综合指数254.4，中债长/中短期指数245.4/209.1，银行间国债收益(10Y)1.65，企业/公司/转债规模(千亿)70.6/23.8/6.8 [4] 相关研究报告 - 《转债市场周报 - 非银标的相继提议下修，关注临期转债机会》——2025 - 06 - 23 [6] - 《超长债周报——非活跃券大涨》 ——2025 - 06 - 22 [6] - 《公募REITs周报（第22期） - 指数继续收涨，首批数据中心REITs获批》 ——2025 - 06 - 22 [6] - 《政府债务周度观察 - 土地储备专项债已发行近1700亿》 ——2025 - 06 - 19 [6] - 《转债市场周报 - 转债呈现较强韧性，关注低价个券信用挖掘》——2025 - 06 - 15 [6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告为固定收益周报，展示了中债综合指数、中债长/中短期指数、银行间国债收益(10Y)、企业/公司/转债规模等基础数据[4] 根据相关目录分别进行总结 国债净融资+新增地方债发行 - 第24周（6/9 - 6/15）为2704亿，第25周（6/16 - 6/22）为2048亿 [1][7] - 截至第24周（6/9 - 6/15）广义赤字累计5.1万亿，进度43.4%，超去年同期 [7] 政府债净融资 - 第24周（6/9 - 6/15）为2190亿，第25周（6/16 - 6/22）为2594亿 [1][7] - 截至第24周（6/9 - 6/15）累计6.8万亿，超出去年同期3.6万亿，主要因置换隐债专项债和国债发行较快 [7] 国债净融资 - 第24周（6/9 - 6/15）为2621亿，第25周（6/16 - 6/22）为1351亿 [1][8] - 全年国债净融资合计6.66万亿，2025年中央赤字4.86万亿，安排特别国债1.8万亿（1.3万亿超长期特别国债，3000亿用于消费品以旧换新；5000亿用于补充国有大行资本金） [8] - 截至第24周（6/9 - 6/15）累计3.1万亿，进度47.1%，超过去五年同期 [8] 地方债净融资 - 第24周（6/9 - 6/15）为 - 430亿，第25周（6/16 - 6/22）为1243亿 [1][10] - 截至第24周（6/9 - 6/15）累计3.7万亿，超出去年同期2.1万亿 [10] 新增一般债 - 第24周（6/9 - 6/15）为13亿，第25周（6/16 - 6/22）为272亿 [1][10] - 2025年地方赤字8000亿，截至第24周（6/9 - 6/15）累计3610亿，进度45.1%，超过去年同期 [10] 新增专项债 - 第24周（6/9 - 6/15）为71亿，第25周（6/16 - 6/22）为425亿 [2][14] - 2025年新增专项债安排4.4万亿，截至第24周（6/9 - 6/15）累计1.6万亿，进度37.5%，超过去年同期 [14] - 特殊新增专项债已发行3196亿，土地储备专项债已发行1699亿，已披露收购存量闲置土地项目累计覆盖4176块宗地，资金规模（含拟定）约4564亿 [2][14] 特殊再融资债 - 第24周（6/9 - 6/15）为267亿，第25周（6/16 - 6/22）为527亿 [2][28] - 截至第24周（6/9 - 6/15）累计1.7万亿，发行进度84% [2][28] 城投债 - 第24周（6/9 - 6/15）净融资 - 6亿，第25周（6/16 - 6/22）预计 - 383亿 [2][30] - 截至本周城投债余额约10.4万亿 [2][30]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 国债净融资+新增地方债发行第22周（5/26 - 6/1）1816亿，第23周（6/2 - 6/8）2140亿，截至第22周广义赤字累计4.7万亿，进度39.3% [1][8] - 政府债净融资第22周（5/26 - 6/1）1374亿，第23周（6/2 - 6/8）2485亿，截至第22周累计6.3万亿，超去年同期3.6万亿，5月政府债净融资近1.5万亿，预计继续支撑财政支出 [1][8] 根据相关目录分别进行总结 国债情况 - 国债第22周（5/26 - 6/1）净融资0亿，第23周（6/2 - 6/8）1980亿，全年净融资合计6.66万亿，截至第22周累计2.7万亿，进度40.2%，超五年同期 [1][10] - 特别国债发行1760亿，含1050亿注资特别国债和710亿30年期超长期特别国债 [1][10] 地方债情况 - 地方债净融资第22周（5/26 - 6/1）1374亿，第23周（6/2 - 6/8）505亿，截至第22周累计3.7万亿，超去年同期2万亿 [1][12] - 新增一般债第22周（5/26 - 6/1）236亿，第23周（6/2 - 6/8）87亿，截至第22周累计3510亿，进度43.9% [2] - 新增专项债第22周（5/26 - 6/1）1560亿，第23周（6/2 - 6/8）73亿，截至第22周累计1.6万亿，进度37.1%，特殊新增专项债已发行2439亿，土地储备专项债已发行1083亿 [2][16] - 特殊再融资债第22周（5/26 - 6/1）50亿，第23周（6/2 - 6/8）277亿，截至第22周累计1.6万亿，发行进度81% [2][29] 城投债情况 - 城投债第22周（5/26 - 6/1）净融资33亿，第23周（6/2 - 6/8）预计 - 173亿，截至本周余额约10.5万亿 [2][32] 基础数据 - 中债综合指数254.4，中债长/中短期指数245.4/209.1，银行间国债收益(10Y)1.68 [5] - 企业/公司/转债规模(千亿)69.9/23.8/6.9 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 国债净融资+新增地方债发行第22周（5/26 - 6/1）1816亿，第23周（6/2 - 6/8）2140亿，截至第22周广义赤字累计4.7万亿，进度39.3% [1][8] - 政府债净融资第22周（5/26 - 6/1）1374亿，第23周（6/2 - 6/8）2485亿，截至第22周累计6.3万亿，超去年同期3.6万亿 [1][8] - 国债第22周（5/26 - 6/1）净融资0亿，第23周（6/2 - 6/8）1980亿，截至第22周累计2.7万亿，进度40.2%，其中特别国债1760亿 [1][10] - 地方债净融资第22周（5/26 - 6/1）1374亿，第23周（6/2 - 6/8）505亿，截至第22周累计3.7万亿，超去年同期2万亿 [1][12] - 新增一般债第22周（5/26 - 6/1）236亿，第23周（6/2 - 6/8）87亿，截至第22周累计3510亿，进度43.9% [2][14] - 新增专项债第22周（5/26 - 6/1）1560亿，第23周（6/2 - 6/8）73亿，截至第22周累计1.6万亿，进度37.1%，特殊新增专项债已发行2439亿，土地储备专项债已发行1083亿 [2][16] - 特殊再融资债第22周（5/26 - 6/1）50亿，第23周（6/2 - 6/8）277亿，截至第22周累计1.6万亿，发行进度81% [2][29] - 城投债第22周（5/26 - 6/1）净融资33亿，第23周（6/2 - 6/8）预计 - 173亿，截至本周城投债余额约10.5万亿 [2][32] 根据相关目录分别进行总结 基础数据 - 中债综合指数254.4，中债长/中短期指数245.4/209.1，银行间国债收益(10Y)1.68，企业/公司/转债规模(千亿)69.9/23.8/6.9 [5] 相关研究报告 - 《超长债周报——贸易战形势扑簌迷离，超长债成交量保持高位》 ——2025 - 06 - 03 [7] - 《转债市场周报 - 转债估值回落，静待加仓良机》 ——2025 - 06 - 01 [7] - 《公募REITs周报（第19期） - 经营权类表现更优，优质仓储资产加速入市》 ——2025 - 06 - 01 [7] - 《政府债务周度观察 - 5月政府债净融资近1.5万亿》 ——2025 - 05 - 29 [7] - 《转债市场周报 - 结构性行情持续，中低价转债赔率仍佳》 ——2025 - 05 - 25 [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 国债净融资与新增地方债发行第21周（5/19 - 5/25）为3566亿，第22周（5/26 - 6/1）为1816亿；截至第21周广义赤字累计4.5万亿，进度37.7%，超去年同期 [1][6] - 政府债净融资第21周为3861亿，第22周为1374亿；截至第21周累计6.2万亿，超去年同期3.9万亿，主要因置换隐债专项债和国债发行较快；5月政府债净融资近1.5万亿，预计继续对财政支出形成较强支撑 [1][6] 根据相关目录分别进行总结 国债 - 第21周净融资2435亿，第22周为0亿；截至第21周累计2.7万亿，进度40.2%，超去五年同期；全年国债净融资合计6.66万亿 [1][7] 地方债 - 净融资第21周为1426亿，第22周为1374亿；截至第21周累计3.5万亿，超去年同期2.4万亿 [1][9] 新增一般债 - 第21周为55亿，第22周为236亿；截至第21周累计3274亿，进度40.9%，超去年同期；2025年地方赤字8000亿 [2][12] 新增专项债 - 第21周为1076亿，第22周为1560亿；2025年安排4.4万亿，截至第21周累计1.5万亿，进度33.5%，超去年同期 [2][15] - 特殊新增专项债已发行2424亿，土地储备专项债已发行1008亿；截至2025年5月25日，25个省市公示收购存量闲置土地项目，覆盖4071块宗地，资金规模约4443亿元 [2][15] 特殊再融资债 - 第21周为251亿，第22周为50亿；截至第21周累计1.6万亿，发行进度81% [2][30] 城投债 - 第21周净融资 - 159亿，第22周预计 - 152亿；截至本周余额约10.5万亿 [2][32] 基础数据 - 中债综合指数254.4，中债长/中短期指数245.4/209.1，银行间国债收益(10Y)1.71，企业/公司/转债规模(千亿)69.7/24.0/6.9 [4]

联系人： 高拓（13705969808） 文 ： 华创证券研究所副所长 、首席宏观分析师 张瑜（执业证号：S0360518090001） 核心结论 A2：债务不是收支缺口的全部， 广义赤字率或提升1个百分点（而非2个百分点，绝对水平仍创历史新高） Q3 、怎么评价今年财政花钱的实际效果，该看资本金还是乘数？ A3：可能更多要看乘数。提示关注投资乘数的变化、投资和消费的此消彼长。 风险提示： 后续财政政策超预期，预算与执行存在差异，未考虑潜在预算调整。 报告正文 一、 今年广义财政支出能增长3.6万亿，增速能到9.3%？ Q1 、今年两本账预算支出目标加总为 42.2 万亿，比去年增加 3.6 万亿，所以今年的广义支出增速是 42.2/38.6 （ 2024 年广义财政支出） -1=9.3% ？ 今年财政预算"大数"基本符合市场预期，但交流中发现， 市场对今年财政"有多大"（支出、赤字水平） 和"怎么看"（效果评价）仍分歧较大，大到足以影响对今年财政的方向感知，通过三组问答可以厘清： Q1 、今年广义财政支出能增长 3.6 万亿，增速能到 9.3% ？ A1： 这种测算忽略了一个技术细节，每年都会高估广义财政支 ...

文 ｜ 明明 彭阳 章立聪 周成华 3月11日，第十四届全国人民代表大会第三次会议批准《关于2 0 2 4年中央和地方预算执行情况与 2 0 2 5年中央和地方预算草案的报告》（下称预算报告）。2 0 2 5年财政一、二本账收入增速目标较 低，反映国内外环境变化带来的压力，支出则保持较高强度，财政逆周期调节加码。我们测算今年 的广义财政赤字约为11 . 4万亿，对应约8 . 0%的广义赤字率，分别为历史上最高以及第二高水平。 今年1 - 2月财政支出进度快于收入，财政前置发力特征明显，财政对民生保障以及科技创新的支持 力度较大，有望推动年初经济温和回升。 ▍ 财政一、二本账收支目标。 第一本账： 2 0 2 5年，一般公共预算收入和支出的预算增速分别为0 . 1%和4 . 4%，前者反映"国内 外环境变化带来的影响将持续向财政传导，2 0 2 5年财政收支矛盾仍然突出"等压力，后者则是加 强财政逆周期调节作用的体现。一般公共预算支出中民生和科技领域占比提升。根据财政预算报 告，2 0 2 5年民生领域支出占比为3 7 . 1%，较去年有所提升，此外，科技支出占比也上升至4 . 2%的 历史最高水平，体现国家对 ...

资金面与公开市场操作 - 央行开展641亿元7天期逆回购操作，利率1.50%，净回笼2913亿元[1] - 资金面整体均衡偏松，早盘宽松，午后短暂收敛后尾盘再度转松[1] - 银行间回购市场R001加权利率1.47%（+3bp），成交量74112.81亿元（+1750.52亿元），占比89.83%[2] - R007成交量3538.64亿元（-1531.63亿元），R014成交量4702.12亿元（+1522.66亿元）[2] 特别国债与债市波动 - 路透消息称明年特别国债规模或达3万亿元，推动债市利率震荡上行[2] - 10年期国债利率从早盘1.686%升至1.7275%，单日上行3.5bp[2][3] - 30Y-10Y国债利差走阔，主因保险配置动力减弱、农商行投资指导加强及权益资金对冲需求下降[2] 股市与债市联动 - 股市上涨超1.2%，受证监会澄清退市传闻带动[2] - 债市情绪受股市上涨及特别国债消息双重影响，10年期国债利率波动区间1.686%-1.7275%[2][3] 市场交易行为分析 - 跨年前机构存在提前止盈倾向，担忧MLF续作后降准预期及年初赎回压力[2] - 30天期回购利率R1M上行20bp至2.26%，反映跨年资金需求变化[2] 关键债券品种表现 - 24附息国债11（240011）收盘1.7275%（+3.5bp），剩余期限9.4164年[3] - 国开债240215收盘1.7995%（+3.95bp），30年期国债240006收盘1.9975%（+4bp）[2]