从这两点看，大概率的意图是逐步的减少无风险资产的收益率，将资金逐步的引导到权益市场，这很明显是利好股市的，但是情况到底会不会这样发展呢？ 在我看来，资金的属性在任何时候都不会改变的，投资国债的资金就是不愿意承担风险，所以即便是征收了国债增值税，这部分资金该在国债里呆着还会继 续，不会因为利息收入征税而随意的改变资金属性。 所以说，新发行国债开始征收利息收入税对市场的影响从理论上是利好，而实际上也谈不上，仅仅会对市场情绪有个调节的作用，仅此而已。 纳斯达克综合指数 最新:20650.130 21685 21544 21404 21263 21122 20982 20841 20701 20560 5.41 3.61 1.80 tallushmahmundm.bamahis.bloudionaloma 亿| 21:30 23:00 23:30 22:30 22:00 再来说第二个，那就是昨夜的美股出现了近期以来的最大跌幅，纳斯达克指数直接重挫了2%，标普500下跌了1.6%，道指的跌幅也超过1%，从技术形态上 看，突发性很明显，好像美股真出现了什么大利空一样，为什么会这样呢，听我慢慢解读。 今天是周末，有两个重要 ...

债券税收政策调整 - 核心观点：8月8日起新发国债、地方债、金融债利息收入恢复征收增值税，取消原有免税政策[1][4] - 政策细节：仅针对利息收入中的增值税（原免税部分），不同投资者类型及券种税率差异显著（公募基金国债/地方债利息收入税率0%，其他资管产品非金融企业债利息收入税率27.45%）[3][4][5] 市场影响分析 - 新老划断效应：存续老券不受影响，新发债券需缴税，推动市场偏好转向老券（30年国债价格先跌后涨）[6] - 券种分化： - 利率债（国债、政金债）因续发机制短期影响有限，收益率或贴近老券[8] - 银行/券商金融债新发需全额缴税，收益率需补偿税收溢价[8] - 信用债因原有税率不变，与利率债税收差异收窄，相对利差缩小[9][10] 财政与机构影响 - 财政动机：上半年全国税收收入同比下降1.2%，政府性基金收入降2.4%，政策旨在拓宽财政收入来源[13][14][15] - 金融机构： - 银行/券商发债成本边际上升，自营债券收益税负增加，但对保险/券商利润影响微弱[16] - 银行受影响略显著，但整体对股价冲击有限[17] 投资者策略 - 个人投资者实际影响较小，无需过度反应[18][19] - 机构投资者需调整券种配置策略，关注老券与信用债的相对价值[6][9][12] 资产配置观点（非债券相关） - FOF基金经理建议： - 长期配置应注重地区分散与均衡（如创新药、军工板块）[21][24] - 区分长期逻辑与短期变量，避免追涨一致预期[22][24] - 市场工具推荐：FOF季报可作为资产配置参考，因其贴近普通投资者视角[24]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 截至2025年6月30日三季度地方债发行已披露计划总计29585亿元 其中新增一般债、再融资一般债、新增专项债、再融资专项债占比分别为7%（2203亿元）、14%（4267亿元）、58%（17032亿元）、12%（3647亿元）[1] 根据相关目录分别进行总结 分月度情况 - 七、八、九月地方债发行计划占比分别为51%（12970亿元）、28%（7135亿元）、21%（5395亿元）[2] - 各月新增专项债占比分别为45%（13414亿元）、32%（9466亿元）、23%（6705亿元）[2] 分地区情况 三季度地方债发行计划 - 从高到低分别为广东省2378亿元、浙江省2082亿元、河北省1904亿元等[2] 三季度新增专项债发行计划 - 从高到低分别为广东省1931亿元、浙江省1522亿元、河北省1247亿元等[3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告呈现了第30周（7/21 - 7/27）和第31周（7/28 - 8/3）政府债、国债、地方债、城投债等的净融资情况，以及各类型债券截至第30周的累计发行规模、进度等信息，还提到土地储备专项债的相关进展 [1][2] 根据相关目录分别进行总结 政府债 - 第30周净融资3036亿，第31周4025亿，截至第30周累计8.7万亿，超去年同期4.8万亿 [1][5] - 国债净融资 + 新增地方债发行第30周2394亿，第31周3641亿，截至第30周广义赤字累计7.0万亿，进度58.6% [1][5] 国债 - 第30周净融资107亿，第31周1600亿，截至第30周累计3.8万亿，进度57.7%，超去五年同期 [1][7] 地方债 - 第30周净融资2929亿，第31周2425亿，截至第30周累计4.9万亿，超去年同期3万亿 [1][9] 新增一般债 - 第30周233亿，第31周209亿，截至第30周累计5174亿，进度64.7%，超去年同期 [1][9] 新增专项债 - 第30周2054亿，第31周1832亿，2025年安排4.4万亿，截至第30周累计2.6万亿，进度59.0%，超去年同期 [2][12] - 特殊新增专项债已发行7769亿，7月2878亿占新增专项债47%，8000亿额度或三季度发行完毕 [2][12] - 土地储备专项债已发行2639亿，截至7月27日27个省市公示进展，覆盖4658块宗地，资金规模5181亿 [2][12] 特殊再融资债 - 第30周119亿，第31周454亿，截至第30周累计1.8万亿，发行进度92% [2][25] 城投债 - 第30周净融资 - 306亿，第31周预计 - 287亿，截至本周余额约10.3万亿 [2][29]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告追踪2025年第30周政府债发行情况，涵盖新增专项债、一般债、地方债、国债及政府债净融资规模与发行进度等数据 [4][7][11] 各债券发行情况总结 新增专项债 - 截至7月27日，发行进度为59.0% [4] - 本周发行2054亿，环比增加440亿 [4] - 7月累计发行4337亿元 [4] 新增一般债 - 截至7月27日，发行进度为64.7% [9] - 本周发行233亿，环比减少44亿 [7] - 7月累计发行654亿元 [4] 地方债 - 本周净融资规模为2924亿，环比增加1395亿 [11] - 截至7月27日，新增发行进度为59.8% [11] 国债 - 本周净融资规模为107亿，环比减少474亿 [16] - 截至7月27日，净融资进度为57.2% [18] 政府债 - 本周净融资3031亿，环比增加920亿 [20] - 截至7月27日，国债净融资 + 新增地方债发行进度为58.4% [20]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年6月债券托管余额同比增速14.9%，新增托管规模1.4万亿元，同比少增1769亿元，券种上利率债贡献多增，同业存单少增 [3][6] - 分机构看，除外资减持外，机构配债力度整体不弱，银行、保险等配置类机构同比多增，非法人产品受基数影响同比少增但绝对值不弱 [3] - 展望关注权益走势和基金负债端压力演化，7月券种结构大概率延续6月，8 - 9月政府债净供给或回落，债市供给压力或缓解 [3] 根据相关目录分别进行总结 2025年6月债券托管情况 - 托管余额同比增速14.9%，较5月微降0.3个百分点，新增托管规模1.4万亿元，同比少增1769亿元 [3][6] - 券种上利率债和金融债同比多增，政府债供给偏快，6月国债同比多增约2000亿元，地方债同比多增约2800亿元，信用债同比多增约440亿元；同业存单明显少增，净供给转负，延续二季度回落趋势 [3][19] 分机构配债情况 - 银行：存贷差增速上升，债券投资同比多增，考虑央行买断式逆回购后实际同比多增4645亿元，结构上偏好地方债 [3][31] - 保险：6月增持861亿元，同比多增1782亿元，结构上增配地方债、信用债和金融债，一方面债市走牛，另一方面保费收入增速回升 [3][33] - 非法人产品：增持5854亿元，同比少增6604亿元，主要受基数影响，配债力度尚可，负债端稳健，结构上净卖出同业存单，增持国债和政金债 [3][39] - 外资：减持1149亿元，同比少增1978亿元，延续5月减持趋势，因人民币对美元升值套息收益下降，主要减持同业存单和政金债 [3][44] - 券商：增持1514亿元，同比少增529亿元，配债规模和季节性差异不大，6月回补部分债券仓位，主要增持国债和金融债，减持同业存单 [3][44] 展望情况 - 供给方面：7月券种结构大概率延续6月，政府债放量、同业存单缩量；预计8 - 9月政府债净供给规模回落，同比少增，债市供给压力或缓解 [3][51] - 机构方面：银行预计配债维持较高水平；保险预计7月维持一定配债强度，但需关注股市上涨对配置节奏的影响；广义资管户中理财负债端相对无虞，基金需关注债市调整带来的赎回压力 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 曲线形态或延续陡峭走势 10年国债已具备一定投资性价比 上周主导债市走弱的情绪因素将边际减弱 债市短期内或迎情绪修复行情 10年国债收益率位于1.70%-1.75%区间机会大于风险 配置角度可考虑“短信用+长地方债”组合 交易角度可选择10年期国债活跃券（250011）和30年期国债活跃券（2500002）作为主要交易标的 [9][43][120] 各部分总结 跨市场联动下的债市“逆风期”何时结束 风险资产走强是本轮债市“逆风”的主因 7月中旬以来 风险资产走强削弱债市情绪 7月中旬市场对央行中长期货币投放关注度提升 叠加反内卷政策推进及中央城市工作会议带动权益市场回暖 债市情绪受压制 7月下旬雅江集团1.2万亿元投资计划使股市走强、债市走弱 商品市场也大幅上涨 债市情绪再度承压 基金是7月利率债老券主要减持方 净卖出规模超3000亿元 理财赎回或为预防性操作 配置型机构和欠配机构在本轮调整中发挥“稳定器”作用 7月国有大行、保险机构和农商行分别净买入3029.34亿元、1615.71亿元和5173.37亿元 [1][2][12][21] “逆风期”需要重点关注的风向标 短期内关注PPI能否确认改善 若7月PPI指数未实质性回升 债市情绪或修复 关注本周政治局会议关于反内卷政策表述 若不符合预期或引发风险资产获利了结 债市调整压力或缓解 关注地方债供给节奏 7-9月计划分别发行1.37万亿元、0.93万亿元和0.67万亿元 但7月实际发行进度滞后 剩余额度顺延或提升8-9月供给压力 关注保险公司负债成本降低是否提升债券配置需求 8月保费收入或阶段性回升 但投资需求提升或遇后置的地方债供给 关注7月政治局会议内容 若出台稳增长措施 债市或面临调整压力 [4][5][6][7][8] 重要事项 7月MLF净投放1000亿元 7月25日保险业协会公布三季度普通型人身保险产品预定利率研究值为1.99% [44][45] 货币市场 公开市场操作及资金利率走势 7月21日至25日 央行7天逆回购净投放-705亿元 预计7月28日至8月1日基础货币到期回笼16563亿元 上周资金面收紧 周四隔夜资金价格大幅提升 截至7月25日 R001、R007、DR001、DR007分别为1.552%、1.694%、1.517%和1.652% [47][49] 存单利率走势及回购成交情况 上周同业存单大幅净融出 净融出规模达5597.9亿元 发行利率较前一周有所提高 二级市场各期限同业存单收益率整体上行 [55][60][62] 债券市场 一级市场上周地方政府债净融资节奏较国债更缓 截至7月25日 2025年国债和地方债累计净融资规模分别约为3.84万亿元和4.96万亿元 长期政府债券发行方面 2025年长期国债和长期地方债累计净融资规模分别为21170.00亿元和48662.71亿元 上周国债净融资规模回落 地方债净融资规模提升 特殊再融资债已发行1.84万亿元 二级市场上周债市呈熊陡走势 10-1年国债收益率期限利差走扩至35BP附近 长期和超长期国地利差收窄 [67][72][75][77] 机构行为跟踪 上周杠杆交易规模处于高位 现券市场成交规模方面 国有行和农商行是主要买家 国有行增持5年以内国债 农商行增持5-10年政金债和5年以上国债 主要交易盘加仓成本在1.64-1.68%之间 6月机构杠杆率环比提升 [92][104][107] 高频数据跟踪 上周螺纹钢、阴极铜期货结算价格和南华玻璃指数环比上涨 线材期货结算价格环比持平 水泥价格指数环比下跌 CCFI指数环比下跌 BDI指数环比上涨 猪肉和蔬菜批发价环比上涨 布伦特原油期货结算价格环比上涨 WTI原油期货结算价格环比下跌 美元兑人民币中间价录得7.14 [116] 后市展望 同报告核心观点 [9][43][120]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 债市陷三重压制，但短期或迎小行情，在反内卷情绪推动商品上涨、股市持续向好分流资金、以及部分宏观信号边际改善提升风险偏好的三重驱动下，债市情绪被压制，7月21日至25日经历调整，各期限国债、国开债、地方债及信用债收益率全线上扬 [3] - 阶段性看多债市，10Y国债可能重回1.65%左右，2025年债市无趋势性行情，债市风险或已缓释，预计2026年美联储大幅降息，中短期限美债机会突出 [3][83] 根据相关目录分别进行总结 宏观要闻 - 今年1 - 6月，全国规模以上工业企业实现利润总额3.44万亿元，同比 - 1.8%；营业收入66.78万亿元，同比 + 2.5%；营业成本57.12万亿元，同比 + 2.8%；营业收入利润率为5.15%，同比 - 0.22pct [12] - 7月19日，雅鲁藏布江下游水电工程开工，总投资约1.2万亿元，装机规模约6000万千瓦 [15] - 2025年12月18日，海南自贸港全岛封关启动，“零关税”商品范围扩大至约占全部商品税目的74%，比封关前提高近53个百分点，享惠主体范围扩大，政策限制条件放宽 [15] - 当地时间23日，美国总统特朗普表示将对世界其他大部分国家征收15% - 50%的简单关税；当地时间24日，欧盟成员国通过对价值930亿欧元的美国产品征收关税的决定 [3][15] 中观高频 消费 - 截至7月20日，当周乘用车厂家日均零售量5.8万辆，同比 + 16.8%，日均批发量5.8万辆，同比 + 8.3% [13] - 截至7月25日，近7天全国电影票房收入98443万元，同比 - 33.6%，较一个月前 + 110.2% [13] - 截至7月11日，当周三大家电零售总量247.1万台，同比 + 26.5%，零售总额58.1亿元，同比 + 28.9% [21] 交运 - 截至7月20日，当周港口完成集装箱吞吐量664.2万二十英尺标准箱，同比 + 5.2% [26] - 截至7月25日，当周CCFI综合指数1261.4，同比 - 42.2%，一线城市地铁客运量平均3951.9万人次，同比 - 2.2%，较一个月前 + 1.0% [26] - 截至7月20日，当周邮政快递揽收量36.7亿件，同比 + 13.8%，较4周前 - 10.0% [28] - 截至7月20日，当周铁路货运量8048.8万吨，同比 + 6.8%，高速公路货车通行量5343.1万辆，同比 + 2.0% [31] 开工率 - 截至7月23日，当周全国主要钢企高炉开工率77.6%，同比 + 2.3pct [34] - 截至7月24日，当周沥青平均开工率26.0%，同比 + 3.0pct [34] - 截至7月24日，当周纯碱开工率82.8%，同比 - 6.5pct，PVC开工率74.9%，同比 + 1.8pct [37] - 截至7月25日，当周PX平均开工率80.8%，PTA平均开工率80.7% [37] 地产 - 截至7月18日，当周样本9城二手房成交面积较4周前 - 16.0% [41] - 截至7月25日，近7天30大中城市商品房成交面积156.4万平方米，同比 - 5.6% [42] 价格 - 截至7月25日，当周猪肉批发价平均20.7元/公斤，同比 - 17.5%，较4周前 + 2.4%；蔬菜批发价平均4.4元/公斤，同比 - 10.3%，较4周前 + 0.5%；6种重点水果批发价平均7.1元/公斤，同比 - 0.6%，较4周前 - 4.2% [46] - 截至7月25日，当周北方港口动力煤平均641.0元/吨，同比 - 24.5%，较4周前 + 4.7%；WTI原油现货价平均65.7美元/桶，同比 - 15.7%，较4周前 - 2.5%；螺纹钢现货价平均3310.4元/吨，同比 + 2.6%，较4周前 + 7.9% [49] - 截至7月25日，当周铁矿石现货价平均799.6元/吨，同比 - 0.7%，较4周前 + 10.8%；玻璃现货价平均15.1元/平方米，同比 - 14.8%，较4周前 + 9.2% [54] 债市及外汇市场 - 7月25日，R001为1.55%，较7月21日上行15.10BP；R007为1.69%，较7月21日上行19.60BP；DR001为1.52%，较7月21日上行15.65BP；DR007为1.65%，较7月21日上行16.22BP [56] - 7月25日，1年期/5年期/10年期/30年期国债收益率分别为1.39%/1.59%/1.73%/1.98%，较7月18日分别 + 4.1BP/+6.0BP/+6.8BP/+8.7BP；国开债1年期/5年期/10年期/30年期到期收益率分别为1.52%/1.70%/1.81%/2.08%，较7月18日分别 + 4.6BP/+9.5BP/+9.0BP/+5.2BP [61] - 7月25日，地方政府债1年期/5年期/10年期到期收益率分别为1.44%/1.67%/1.83%，较7月18日分别 + 5.2BP/+6.2BP/+6.1BP；同业存单AAA1月期/1年期、AA + 1月期/1年期到期收益率分别为1.57%/1.67%/1.58%/1.70%，较7月18日分别 + 6.0BP/+5.3BP/+6.0BP/+5.3BP [64] - 截至2025年7月25日，美国、日本、英国和德国的十年期国债收益率分别为4.4%、1.6%、4.6%和2.8%，较7月18日分别 - 4BP/+8BP/-4BP/+6BP [70] - 7月25日美元兑人民币中间价和即期汇率分别为7.14/7.17，较7月18日分别 - 79/-87pips [73] 机构行为 - 截至7月27日，当周理财公司公募理财产品破净率约为1.2%，较年初的1.97%下降了0.77pct，当前破净率的年内百分位位于36.7% [77] - 2025 - 07 - 25估算的利率债中长期纯债券型基金久期平均数约在5.3年左右，相较上周（7月18日）下降约0.17年，周度数据为五月初以来首次下降 [80] - 2025 - 07 - 25估算的信用债中长期纯债券型基金久期中位数约在2.5年左右，平均数约在2.6年左右，相较上周（7月18日）增加约0.3年 [81]

债市表现 - 过去一周债市加速调整，10年期国债收益率自5月末以来首次突破1 70%，显示较大调整压力[1] - 现券期货整体走弱，周五企稳回升，10年期国债和国开债活跃券收益率全周分别上行5 25BP和5 9BP[2] - 国债期货震荡下行，10年期主力合约T2509周跌0 56%，30年期TL2509周跌2 08%[4] - 股债跷跷板效应明显，股市情绪向好对债市资金形成分流[1] 利率债发行 - 全市场利率债发行规模9,398 05亿元，环比增加2,833 12亿元[6] - 国债发行5只规模4,060 5亿元，环比增加499亿元，含2只贴现债、2只附息债和1只30年超长期特别国债[8] - 地方债发行61只规模3,757 55亿元，环比增加1,245 72亿元，天津、浙江等地发行AAA评级债券为主[9] - 政金债发行18只规模1,580亿元，进出口行未发行，国开行和农发行发行品种以1-10年期为主[10] 信用债动态 - 信用债发行549只规模6,914 98亿元，环比增加2,936 21亿元，金融债占比最高达2,746 21亿元[11] - 25只债券取消发行合计161 5亿元，9只为中期票据，涉及城投、能源等行业发行人[13][14] - 中证转债指数周涨2 14%，成交4,034亿元环比放量501亿元，天路转债周涨69 08%[5] 资金面与政策 - 央行逆回购净投放6,018亿元，MLF续作4,000亿元对冲到期2,000亿元，全周净投放2,000亿元[15] - R001利率收1 55%下行14BP，R007收1 69%上行9 3BP，资金面前紧后松[17] - 外资持有境内人民币债券超6,000亿美元，上半年净增持股票和基金101亿美元[27] 海外市场 - 美债收益率总体下行，10年期收4 40%，2年与10年期利差收窄至49BP[19] - 欧债收益率大幅波动，10年期德债收益率周涨3BP至2 71%，意债收益率涨0 1BP至3 565%[22] - 10年期日债收益率触及1 601%创2008年以来新高，全周涨7BP[25]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本期地方债发行与净融资环比大幅上升，预计下期发行和净融资环比小幅下降但仍处高位 当前累计发行进度快于2024年同期，与2023年同期相当 [1] - 2025年7 - 9月计划发行地方债规模合计29353亿元，其中新增专项债16810亿元 [1] - 本期发行特殊新增专项债342亿元，置换隐债特殊再融资债发行119亿元 置换隐债特殊再融资债发行进度达91.8% [1] - 本期10Y和30Y地方债减国债利差皆收窄，周度换手率环比持平 辽宁、福建和山东等地区20 - 30Y地方债收益率和流动性优于全国水平 [1] - 当前地方债挖利差行情或接近尾声 [1] 根据相关目录分别进行总结 本期地方债发行量上升，加权发行期限拉长 - 本期（2025.07.21 - 2025.07.27）地方债合计发行3757.55亿元，净融资2923.90亿元；下期（2025.07.28 - 2025.08.03）预计发行3371.75亿元，净融资2430.62亿元 [1][5] - 本期地方债加权发行期限为15.17年，较上期的14.57年有所拉长 [1][6] - 截至2025年7月25日，新增一般债/新增专项债累计发行占全年额度的比例分别为64.6%和59.0%，考虑下期预计发行为67.2%和63.1%，快于2024年同期，与2023年同期相当 [1][14] 各地区地方债发行进度 - 各地区新增专项债和置换隐债特殊再融资债发行进度不同，置换隐债特殊再融资债发行进度达91.8%，浙江等24个地区已全部发完 [1][15] - 已有31个地区披露2025年7 - 9月计划发行的地方债规模合计29353亿元，其中新增专项债为16810亿元 [1][16] 本期10Y和30Y地方债减国债利差皆收窄，周度换手率环比持平 - 截至2025年7月25日，10年和30年地方债减国债利差分别为6.76BP和12.75BP，较7月18日分别收窄3.72BP和3.40BP [1][19] - 本期地方债周度换手率为0.74%，较上期持平 [1][27] - 辽宁、福建和山东等地区20 - 30Y地方债收益率和流动性皆优于全国水平 [1]