研究员:程小庆 从业资格号 F3083989 投资咨询号 Z0018635 报告日期:2025年11月3日 截至11/2,新增专项债发行进度为90.1% 本周新增专项债发行1549亿,环比增加425亿 下周计划发行452亿 2025 近2年均值 - 2025 - 2024 - 2023 - 2022 - 2021 1.5 r 4500 4000 3000 0.5 2000 1000 0 -500 -0.5 第8周 第12周 第15周 第19周 第23周 第27周 第30周 第34周 第38周 第41周 第46周 第49周 第1周 第1周 第9周 第13周 第17周 第21周 第25周 第29周 第33周 第37周 第41周 第45周 第49周 第53周 第4周 第5周 中信期货有限公司 CITIC Futures Company Limited 政府债发行追踪―2025年第44周 截至10/31, 10月新增专项债累计发行2874亿元 截至10/31, 10月新增一般债累计发行183亿元 2025 - 2024 - 2023 - - 2021 2022 -- 2025 - 2024 - 2023 - 2022 ...

政策资金投放与项目支持 - 近期地方政府债务结存限额中安排5000亿元资金用于补充地方财力和扩大有效投资 其中新增2000亿元专项债券额度支持部分省份投资建设[3] - 5000亿元资金已全部投放完毕 共支持2300多个项目 项目总投资约7万亿元[3] - 资金重点投向数字经济、人工智能、消费基础设施 以及交通、能源、地下管网建设改造等城市更新领域[3] 专项债券发行与基建投资 - 新增专项债作为基建投资重要资金来源 其加速发行为重大项目提供更多资金支持[4] - 各地专项债发行规模逐季度提升 一季度发行9602亿元 二季度发行12004亿元 三季度以来已发行15006亿元[4] - 随着新增专项债发行进度加快 下半年基建投资增速有望提升至8%至9%[4] 经济与行业运行状况 - 前三季度规模以上工业企业利润同比增长3.2%[4] - 治理无序竞争成效显现 多晶硅、硅片、碳酸锂等重点产品价格明显提升[4] - 政策加大对经济大省支持力度 并支持一批符合条件的重要行业、重点领域民间投资项目[3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本期地方债发行与净融资环比明显上升，下期预计发行和净融资将环比小幅提升，当前新增债发行进度较慢，累计发行进度低于23年和24年同期，2025年10 - 11月计划发行规模合计12716亿元，本期特殊新增专项债和偿还存量债务特殊再融资债有发行，10Y和30Y地方债减国债利差走阔，周度换手率环比上升，地方债减国债利差挖掘性价比有所提升 [2] 根据相关目录分别进行总结 本期地方债发行量上升，加权发行期限拉长 - 本期（2025.10.20 - 2025.10.26）地方债合计发行2472.28亿元，净融资1657.51亿元，上期为323.01亿元和 - 197.81亿元，下期（2025.10.27 - 2025.11.2）预计发行2706.82亿元，净融资1756.77亿元 [2][9] - 本期地方债加权发行期限为16.32年，较上期的16.21年有所拉长 [2][11] - 截至2025年10月24日，新增一般债/新增专项债累计发行占全年额度的比例分别为84.1%和86.0%，考虑下期预计发行为86.2%和89.5%，低于23年和24年同期 [2][12][16] - 已有31个地区披露2025年10 - 11月计划发行的地方债规模合计12716亿元，其中新增专项债为7420亿元 [2] - 截至2025年10月24日，特殊新增专项债累计发行12380亿元，本期发行320亿元；置换隐债特殊再融资债累计已发行19924亿元，发行进度达99.6%；2025年10月以来偿还存量债务的特殊再融资债累计发行214亿元，本期发行214亿元 [2] 本期地方债减国债利差10Y和30Y走阔，周度换手率环比上升 - 截至2025年10月24日，10年和30年地方债减国债利差分别为21.14BP和19.74BP，较2025年10月17日分别走阔0.60BP和1.76BP，分别处于2023年以来历史分位数的61.00%和77.10% [2][30][32] - 本期地方债周度换手率为0.63%，较上期的0.56%环比上升，贵州、天津、宁夏等地区7 - 10Y地方债收益率和流动性皆优于全国平均水平 [2] - 以10年期地方债为观察锚，当前地方债与国债利差的顶部或在30 - 35BP上下，底部或在5 - 10BP上下，利差挖掘性价比有所提升 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 近期中央安排5000亿元结存限额下达地方，四季度地方债发行或继续放量；本期地方债发行与净融资环比下降，下期预计大幅提升；当前新增债发行进度较慢，低于23年和24年同期；2025年10 - 11月计划发行地方债规模可观；特殊新增专项债和置换隐债特殊再融资债有一定发行情况；本期10Y地方债减国债利差收窄，30Y走阔，周度换手率环比上升 [2] 根据相关目录分别进行总结 本期地方债发行量下降，加权发行期限拉长 - 本期（2025.10.13 - 2025.10.19）地方债合计发行323.01亿元，上期为825.28亿元，下期（2025.10.20 - 2025.10.26）预计发行2472.28亿元 [2][6] - 本期地方债加权发行期限为16.21年，较上期的12.93年有所拉长 [2][8] 新增债发行进度情况 - 截至2025年10月17日，新增一般债/新增专项债累计发行占全年额度的比例分别为83.9%和83.4%，考虑下期预计发行为84.1%和86.0%，低于23年和24年同期 [2][15] 2025年10 - 11月计划发行情况 - 已有28个地区披露2025年10 - 11月计划发行的地方债规模合计9234亿元，其中新增专项债为5073亿元 [2][5] 特殊债发行情况 - 截至2025年10月17日，特殊新增专项债累计发行12060亿元，本期发行31亿元；置换隐债特殊再融资债累计已发行19924亿元，本期发行62亿元，发行进度达99.6% [2] 利差与换手率情况 - 截至2025年10月17日，10年和30年地方债减国债利差分别为20.54BP和17.98BP，较2025年10月11日分别收窄4.40BP和走阔0.26BP [2] - 本期地方债周度换手率为0.56%，较上期的0.35%环比上升 [2][30]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 近期中央安排 5000 亿元结存限额下达地方，四季度地方债发行或继续放量，此次安排结存限额力度增加、范围拓展，可能通过新增专项债和特殊再融资债两种模式发行 [2] - 本期地方债发行与净融资环比下降，下期预计大幅提升，新增债发行进度较慢，累计发行进度低于 23 年和 24 年同期 [3] - 2025 年 10 - 11 月计划发行地方债规模合计 9234 亿元，其中新增专项债 5073 亿元 [3] - 本期发行特殊新增专项债 31 亿元，置换隐债特殊再融资债发行 62 亿元，置换隐债特殊再融资债发行进度达 99.6% [3] - 本期 10Y 地方债减国债利差收窄、30Y 走阔，周度换手率环比上升，大连、青海、宁夏等地区 7 - 10Y 地方债收益率和流动性优于全国水平 [3] 根据相关目录总结 本期地方债发行量下降，加权发行期限拉长 - 本期（2025.10.13 - 2025.10.19）地方债合计发行 323.01 亿元、净融资 - 197.81 亿元，上期为 825.28 亿元/397.84 亿元，下期（2025.10.20 - 2025.10.26）预计发行 2472.28 亿元、净融资 1657.51 亿元 [3][10] - 本期地方债加权发行期限为 16.21 年，较上期的 12.93 年有所拉长 [3][12] - 截至 2025 年 10 月 17 日，新增一般债/新增专项债累计发行占全年额度的比例分别为 83.9%和 83.4%，考虑下期预计发行为 84.1%和 86.0% [3][20] - 已有 28 个地区披露 2025 年 10 - 11 月计划发行的地方债规模合计 9234 亿元（10 月和 11 月分别为 5423 亿元和 3811 亿元），其中新增专项债为 5073 亿元（10 月和 11 月分别为 3663 亿元和 1410 亿元） [3][24] - 截至 2025 年 10 月 17 日，特殊新增专项债累计发行 12060 亿元（本期发行 31 亿元）；置换隐债特殊再融资债累计已发行 19924 亿元（本期发行 62 亿元），发行进度达 99.6%，其中浙江等 32 个地区已全部发完（本期新增湖北地区） [3][22] 本期地方债减国债利差 10Y 收窄、30Y 走阔，周度换手率环比上升 - 截至 2025 年 10 月 17 日，10 年和 30 年地方债减国债利差分别为 20.54BP 和 17.98BP，较 2025 年 10 月 11 日分别收窄 4.40BP 和走阔 0.26BP，分别处于 2023 年以来历史分位数的 58.80%和 70.20% [3][30] - 本期地方债周度换手率为 0.56%，较上期的 0.35%环比上升 [3][39] - 本期大连、青海、宁夏等地区 7 - 10Y 地方债收益率和流动性皆优于全国水平 [3]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级内容 报告的核心观点 本周5Y和7Y地方债具有性价比，一级市场净融资减少、7Y发行占比上升、发行利差收窄等，二级市场5Y和10Y二级利差较高、成交量和换手率下降 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 一级市场发行情况 - 净融资方面，本周地方债发行量103亿元、偿还量348亿元，净偿还246亿元，发行量和净融资均减少 [1][9] - 发行期限上，7Y地方债发行占比最高达54%，环比上升约50个百分点，10Y及以上发行占比为46%，环比下降约24个百分点 [1][12] - 化债相关地方债，2025年33个地区拟发行置换隐债专项债合计20019亿元，本周无特殊再融资债发行；截至本周末，2025年特殊专项债已披露发行和已发行规模分别为12060和12029亿元，本周无特殊专项债发行 [2][15] - 发行利差，本周地方债加权平均发行利差为18.9bp，较上周收窄，10Y地方债加权平均发行利差最高达21.9bp，7Y和10Y均收窄 [1][25] - 募集资金投向，2025年以来新增专项债主要投向冷链物流等，土地储备投向占比升高14.2%，冷链物流等基础设施建设占比下降7.5% [2][26] - 发行计划，35个地区披露2025年四季度地方债发行计划，合计8966亿元，10月为5448亿元；下周计划发行323亿元，偿还量521亿元，净偿还198亿元，环比增加48亿元 [3][30] 二级市场情况 - 二级利差，本周5Y和10Y地方债二级利差较高，分别达17.5bp和17bp，30Y、3Y、20Y和15Y收窄，其余走阔；近3年历史分位数5Y和7Y较高，分别为76%和74%；各区域5Y - 15Y二级利差较高 [4][36] - 成交情况，因假期本周地方债成交量913亿元、换手率0.17%，较上周均下降，广东成交量大，宁夏换手率最高达2.2% [5][42]

◎记者 李苑 上海证券报记者梳理专项债券信息网披露数据发现，截至目前，今年地方债发行已逾8.5万亿元。其 中，新增专项债36795亿元，新增一般债6444亿元。"特殊"新增专项债发行规模远超去年安排的8000亿 元额度。 中国财政学会绩效专委会副主任委员张依群在接受上海证券报记者采访时表示，今年地方债发行进度保 持总体平稳、快中有进的态势，特别是地方置换债发行进度基本完成，新增债券发行和经济增长基本保 持同步，为经济持续向好发挥了关键作用。 "今年以来，地方债发行同比高增，是积极财政政策靠前发力的体现。从新增专项债资金投向来看，基 建领域仍是主要投向。"东方金诚研究发展部执行总监冯琳对上海证券报记者表示。 企业预警通数据显示，今年前三季度，地方政府发行的用于项目建设的2.5万亿元新增专项债项目中， 约28%投向市政和产业园基础设施，约18%投向交通基础设施，约14%投向土地储备，约12%投向保障 性安居工程，约12%投向医疗卫生、文化旅游、教育等社会事业，约6%投向农林水利等。 近年来地方置换债发行明显增多。根据去年11月全国人大常委会表决通过的议案，除了安排6万亿元地 方政府债务限额置换存量隐性债务，从20 ...

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 报告主要围绕政府债、国债、地方债、特殊再融资债、城投债的净融资情况及发行计划展开分析，呈现各类型债券在不同时间段的净融资额、累计发行额、发行进度等数据，并对四季度地方债发行计划进行了披露[1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 政府债净融资情况 - 第38周（9/15 - 9/21）净融资3179亿，第39周（9/22 - 9/28）-220亿；截至第38周累计11.5万亿，超去年同期5.1万亿[1][6] 国债净融资情况 - 第38周净融资2871亿，第39周 - 1444亿；全年国债净融资合计6.66万亿；2025年中央赤字4.86万亿，安排特别国债1.8万亿；截至第38周累计5.5万亿，进度83.2%[1][7] 地方债净融资情况 - 第38周净融资309亿，第39周1225亿；截至第38周累计6.0万亿，超去年同期2.7万亿；截至9 - 24，四季度地方债发行计划7300亿，含400亿新增一般债和3900亿新增专项债；新增一般债和专项债分别剩余1400亿和7400亿；2024年Q4已披露发行计划的23个地方政府地方债发行计划为8900亿，含新增专项债2700亿[1][2][9] 新增一般债情况 - 第38周发行207亿，第39周56亿；2025年地方赤字8000亿，截至第38周累计6562亿，进度82.0%，超去年同期[2][11] 新增专项债情况 - 第38周发行978亿，第39周1496亿；2025年新增专项债安排4.4万亿，截至第38周累计3.5万亿，进度79.8%，超去年同期；特殊新增专项债已发行12012亿，9月至今2333亿；土地储备专项债已发行3466亿；截至9月23日，27个省市公示相关项目，覆盖4992块宗地，资金规模达5537亿[2][14] 特殊再融资债情况 - 第38周发行214亿，第39周114亿；截至第38周累计1.98万亿，发行进度99%[3][27] 城投债情况 - 第38周净融资155亿，第39周预计 - 70亿；截至本周城投债余额10.2万亿[3][27]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 对2025年9月8日至9月12日地方政府债供给及交易情况进行跟踪分析，包括一级供给节奏和二级交易特征 [2][3] 根据相关目录分别进行总结 一级供给节奏 - 上周地方政府债发行3017亿元，新增专项债1319亿元，再融资专项债680亿元，“特殊新增专项债”是专项债资金主要投放领域 [2][9] - 截至9月12日，9月特殊再融资专项债发行414亿元，占当月地方债发行规模的6.8% [2][9] - 地方债发行利率均值延续上行，30年、20年、10年地方债发行利率与同期限国债利差分别边际走阔至19BP、22BP、20BP [2][16] - 9月广东、贵州、广西、河北、四川、湖南等省份是地方债发行主要区域，广东省20 - 30年地方债发行规模接近600亿元，湖南、广西、吉林地方政府债平均票面利率在2.3%以上 [18] 二级交易特征 - 上周7 - 10年、10年以上地方债指数周度涨跌分别为下跌0.41%和下跌0.97%，跌幅小于10年以上国债，与超长信用债表现几乎持平 [3][23] - 广东省政府债成交活跃度提高，周度成交环比增加127笔，安徽、江苏省地方债成交量缩减明显 [3][23] - 广东省政府债平均成交期限约27年，平均成交收益约2.31%；四川、江西省政府债平均成交期限接近25.5年，平均成交收益基本在2.2% - 2.3% [3][23]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告展示了基础数据，固定资产投资累计同比为 1.60，社零总额当月同比为 3.70，出口当月同比为 4.40，M2 为 8.80 [4] 根据相关目录分别进行总结 政府债净融资情况 - 第 36 周（9/1 - 9/7）净融资 2065 亿，第 37 周（9/8 - 9/14）6080 亿，截至第 36 周累计 10.5 万亿，超去年同期 4.7 万亿 [1][5] 国债净融资及新增地方债发行情况 - 第 36 周（9/1 - 9/7）为 1877 亿，第 37 周（9/8 - 9/14）5618 亿，截至第 36 周广义赤字累计 8.7 万亿，进度 73.7%，超去年同期 [1][5] 国债净融资情况 - 第 36 周（9/1 - 9/7）净融资 1698 亿，第 37 周（9/8 - 9/14）4152 亿，全年合计 6.66 万亿，2025 年中央赤字 4.86 万亿，安排特别国债 1.8 万亿，截至第 36 周累计 4.8 万亿，进度 72.7%，超去五年同期 [7] 地方债净融资情况 - 第 36 周（9/1 - 9/7）367 亿，第 37 周（9/8 - 9/14）1928 亿，截至第 36 周累计 5.7 万亿，超去年同期 2.9 万亿 [1][9] 新增一般债情况 - 第 36 周（9/1 - 9/7）0 亿，第 37 周（9/8 - 9/14）147 亿，2025 年地方赤字 8000 亿，截至第 36 周累计 6208 亿，进度 77.6%，超去年同期 [9] 新增专项债情况 - 第 36 周（9/1 - 9/7）1780 亿，第 37 周（9/8 - 9/14）1319 亿，2025 年安排 4.4 万亿，截至第 36 周累计 3.3 万亿，进度 74.6%，超去年同期，特殊新增专项债已发行 11223 亿，9 月至今 1543 亿，土地储备专项债已发行 3284 亿 [2][12] 特殊再融资债情况 - 第 36 周（9/1 - 9/7）0 亿，第 37 周（9/8 - 9/14）262 亿，截至第 36 周累计 1.96 万亿，发行进度 98% [2][22] 城投债情况 - 第 36 周（9/1 - 9/7）净融资 -369 亿，第 37 周（9/8 - 9/14）预计 -109 亿，截至本周余额 10.1 万亿 [2][27]