行业投资评级 - 煤炭行业评级为"增持"（维持）[7] - 能源行业评级为"增持"（维持）[7] 核心观点 - 7月高温叠加水电偏枯导致旺季煤价反弹51元/吨（+8.3%）至666元/吨，北港5500卡动力煤价格进入上升通道[1][22] - 淡季煤价走势取决于三大变量：抓超产政策（2H25供给减少3200万-1.1亿吨）、进口节奏（2H25同比少进口7200万吨）、火电耗煤需求（2H25同比多用6500万吨）[2][3][4] - 3Q25供需结余环比收紧1.2-1.6亿吨，强于4Q23-1Q24阶段（收紧1.1亿吨对应煤价+92元/吨），支撑煤价或突破700元/吨[5][12] 供需分析 供给端 - 抓超产政策分情景测算：新疆+山西全面超产情景下2H25减产1.1亿吨（全国供给-4.5%），新疆露天矿超产情景减产7500万吨，中小煤矿超产情景减产3200万吨[2][23] - 进口煤1H25月均2813万吨，较2024年月均下降20%，若维持当前节奏2H25将同比少进口7200万吨[3][34] 需求端 - 1H25火电发电量同比-2.4%，但7月中旬同比增速达5.5%，三峡出库流量同比-35%推升火电替代需求[1][19] - 假设全年用电增速5.5%、水电发电量增速-8%，测算2H25火电发电量增速6.1%，动力煤消耗同比增加6500万吨[4][48] 重点公司 - 煤价从600元/吨升至700元/吨时，中国神华/中煤能源/陕西煤业/晋控煤业盈利弹性分别为4%/12%/15%/13%[5][66] - 推荐中国神华（A+H目标价45.5元/40港元）、陕西煤业（目标价28.36元），关注中煤能源[9][68] - 中国神华拟收购集团13家核心资产深化一体化运营，陕西煤业2024年分红率60%凸显红利逻辑[70]