报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对钢材、铁矿、双焦、动力煤等黑色建材行业品种进行分析 认为钢材震荡偏弱 铁矿震荡偏空 双焦和动力煤震荡运行 各品种受自身供需、库存、原料价格等因素影响 后期需关注冬储补库、库存变化、谈判进展、煤矿复产等情况 [1][3][5][7] 各品种总结 钢材市场 - 期现货表现：昨日钢材盘面震荡下行 周末杭州螺纹库存77万吨 出库1.6万吨 去年同期库存55.5万吨 出库3.0万吨 建材库存季节性增长 卷板库存累库 [1] - 供需与逻辑：建材需求不佳 下游采购情绪弱 季节性累库略高于去年 压制螺纹价格；板材需求相对维稳 但高库存压制热卷价格；节前库存持续增长 供需压力加大 叠加原料价格走弱 钢材震荡偏弱运行 后期关注冬储补库及原料价格变化 [1] - 策略：单边震荡，跨期、跨品种、期现、期权均无 [2] 铁矿市场 - 期现货表现：昨日铁矿石期货价格弱势运行 唐山港口进口铁矿主流品种价格小幅波动 贸易商报价随行就市 钢厂采购以刚需为主；本期全球铁矿石发运总量2535万吨 环比减少18.1%；45港到港总量2361万吨 环比下跌5.0% [3] - 供需与逻辑：供应上高矿价下非主流发运保持高位 全球发运量季节性回落；需求方面日均铁水产量持稳 铁矿石消费环比微增；港口库存持续增加 钢厂补库接近尾声 原料价格支撑减弱；供需矛盾持续加深 若港口流动性因素解除 港口货源将形成供给冲击 后期关注铁矿库存变化和谈判进展 [3] - 策略：单边震荡偏空，跨期、跨品种、期现、期权均无 [4] 双焦市场 - 期现货表现：昨日双焦期货主力合约震荡运行 焦煤价格稳中偏弱 个别煤种调整 下游焦企补库进入收尾阶段 需求大幅收缩；焦炭方面前期因环保停产的焦企陆续复工 供应边际宽松 多数钢厂已完成冬储补库 投机性需求锐减 [5] - 供需与逻辑：焦炭供应小幅增加 多数钢厂完成冬储补库 临近假期焦化厂自主调节产量 预计价格震荡运行 跟随成本波动；焦煤刚需维持韧性 下游补库接近尾声 投机性需求萎缩 临近春节煤矿陆续停产放假 蒙煤通关暂停 供给压力缓解 预计春节前煤价偏稳窄幅调整 关注节后内煤复产情况 [6] - 策略：焦煤和焦炭均震荡，跨期、跨品种、期现、期权均无 [6] 动力煤市场 - 期现货表现：产地主产区放假煤矿增多 供应收缩加大 下游非电用煤需求收缩也加大 采购减少 部分煤矿价格承压 部分性价比较高煤矿出货良好 价格小幅探涨；港口受坑口供给收缩等影响 到港资源偏紧 发运持续倒挂 价格探涨；进口市场情绪高涨 到货资源偏少 报价坚挺 [7] - 供需与逻辑：近期因煤矿放假和下游工厂放假 供需两弱 进口市场受供应影响 内贸煤价小幅上涨；印尼头部矿山RKAB全额审批 预计其他矿山审批结果将陆续披露 后期印尼供给有望恢复；节前价格上涨空间有限 预计平稳偏强运行 关注节后煤矿供给恢复及旺季临近结束后煤价可能承压 [7] - 策略：未提及

纪要涉及的行业或公司 * 行业：煤炭行业（动力煤）[1][2][5] * 公司：利亚发展、中煤能源、华北矿业、中东能源、申万股份[3][7][8][10] 核心观点与论据 **1 印尼出口政策调整导致全球供应收紧，价格上行** * 印尼暂停部分现货销售以确保长协供应，此举可能影响全球动力煤贸易量的1/3，约7,000万吨货源，占中国动力煤消费量的1.5%[1][2] * 受此影响，海外煤炭报价已上涨7-8美元/吨，折合人民币五六十元，可能导致进口倒挂，冲击2月份以后的进口量[1][2] * 印尼此举旨在通过控制产量提升低迷的煤价，且其出口的2/3通过长协进行，需确保长协合同兑现[2] **2 国内供需紧平衡，库存下降支撑煤价** * 供应端偏紧：国内晋陕蒙地区煤矿产能利用率同比下降2%，叠加安全生产政策和年底因素，生产收缩；进口受印尼政策扰动，供应弹性较低[1][5] * 需求端强劲：1月份沿海六大电厂日耗同比增长5.4%，化工行业耗煤量同比增长超过5%，两者占整体动力煤消费近70%[1][5] * 库存持续回落：截至2月3日，黄渤海九港库存2,455万吨，同比下降4%；沿海六大电厂库存1,319万吨，同比下降9%[1][5] * 价格小幅上涨：截至2月3日，秦皇岛5,500大卡动力煤报价为696元/吨，较前一周上涨5元[1][5] **3 2026年第一季度市场预期先淡后强，价格预期上调** * 预计2026年第一季度市场整体清淡，主要因春节期间交易量低[3][6] * 但随着库存持续回落和进口扰动，3月份之后价格预期将上调，投资者关注3、4月份的需求旺季[3][6] 其他重要内容 **4 重点推荐个股及理由** * **利亚发展**：高盈利能力、高成长性、高股权激励和高分红[3][7]；煤质优良，现货销售，成本控制出色，吨煤利润可达250元[7]；在宁夏和南非布局煤矿，未来三年产量预计增加55%，五年内增加100%[7]；2025年业绩对应的股息率约为7-8%[7] * **中煤能源**：资源储备丰富、业绩释放意愿强、分红预期提升[3][7]；港股市值约800亿港元，对应2025年市盈率约8倍[7]；资产负债表修复后分红有望提升，总体估值可达3,500亿港元[7] * **华北矿业**：预计2026年利润大幅增长[3]；新矿10月投产，次新矿3月复产，去年生产不正常的老矿将恢复生产[8]；2026年保底利润预计30亿元，对应市盈率约10倍[8]；当前PB为0.8倍，随着煤化工业务（毛利占比18%）发展，估值有望提升至1.2倍，总体市值可达500亿元，有50%增长空间[8][9] * **其他领域**：煤炭加电解铝领域推荐中东能源和申万股份[10]

纪要涉及的行业或公司 * 本纪要为中金公司发布的《图说大宗》系列研究报告，覆盖大宗商品市场整体及多个细分行业[1] * 报告涉及的具体行业包括：**能源**（原油、煤炭、天然气）、**贵金属**（黄金、白银）、**有色金属**（铜、铝、锌、铅、镍、锡、工业硅）、**黑色金属**（铁矿石、焦煤、焦炭、螺纹钢、热轧卷板）和**农产品**（生猪、大豆、玉米、油脂、棉花、白糖等）[5][7][8][9][10][11][12][13] 核心观点和论据 **宏观环境** * **国内经济**：1月中采制造业PMI环比下降0.8个百分点至49.3%，非制造业商务活动指数环比下降0.8个百分点至49.4%，综合PMI环比下降0.9个百分点至49.8%，均重回收缩区间[2] * **海外流动性**：中金宏观组认为，无论谁担任美联储主席，都很难撼动资产负债表常态化扩张，流动性扩张可能是大概率事件，全球资产的牛市有持续可能，继续看好受益于美元流动性趋势性改善的金银铜[3] **本期主题：金银铜波动加剧** * **驱动因素**：近期市场面临宏观情绪（“Warsh交易”预期）和基本面（供应风险与需求负反馈交织）的双重冲击[4] * **具体分析**： * 宏观情绪驱动黄金、铜等流动性敏感品种重新定价，贵金属市场在1月30日巨震后保持高波动[4] * 供应端受南非洪灾等天气因素影响，需求端受高价格抑制，交易所库存回升带来短期价格压力[4] * 中美两国重视铜的战略储备（美国“金库计划”、中国储备机制），可能带来难以预计的表外需求，隐含更高的现货溢价[4] * **价格展望**： * **铜**：维持年度乐观看法，预计未来3个月LME铜价可能在13000-13500美元/吨，短期下行风险有限[4] * **黄金**：维持年内价格中枢上移或较白银更为稳健的判断，周期性（货币政策宽松）与结构性（央行购金等）机会共振可期[4][12] * **白银**：库存隐忧未完全解除，后续价格弹性和波动风险可能依然更大[4][13] **各行业核心观点** * **能源** * **原油**：OPEC+在3月继续暂停增产，1月产量环比减少约19.5万桶/天[7] * **原油**：地缘因素（对俄制裁、伊朗局势）导致供应受损，1月俄罗斯原油出港量降至318万桶/天，较新一轮制裁生效前低约50万桶/天[7] * **原油**：维持上半年布伦特油价波动区间60-70美元/桶的基准判断，地缘冲突若升级仍有上冲风险[7] * **动力煤**：印尼部分煤企2026年煤炭产量配额较2025年水平大幅减少，但海运动力煤价格持续向上难度较大[8] * **黑色金属** * 总体呈震荡偏弱走势，春节前后价格可能相对偏弱[9] * **钢材**：表需继续回落，累库加速，节后库存压力可能逐步显现[9] * **铁矿石**：供应维持高位，港口库存已接近1.8亿吨的历史高位[9] * **焦煤**：受印尼煤炭配额缩减情绪影响反弹，但蒙煤通关高位是稳定价格的核心因素[9] * **农产品** * **生猪**：节前呈现“旺季不旺”，供给压力集中兑现，猪价大概率维持低位震荡[10] * **生猪**：官方能繁母猪存栏数据去化幅度略不及市场预期，短期估值下修，远月合约表现出一定抗跌性[10] * **大豆**：短期受中美元首通话、美国生柴政策、阿根廷天气扰动等利多支撑，但中长期仍受巴西丰产预期压制，CBOT大豆主力合约5月以前或以窄幅震荡为主[11] * **贵金属** * 1月30日COMEX白银日内下跌31%、COMEX黄金下跌11%，均为1990年以来最大单日跌幅，触发事件可能是特朗普提名更偏鹰派的凯文·沃什为美联储主席[12] * 此后一周，COMEX黄金小幅回涨3%，COMEX白银进一步下跌13%[12] * 当前COMEX黄金期货投机净多头低于去年9月美联储重启降息时持仓约28%[12] * 去年全球央行购金量863吨，低于2022-24年均水平约20%，但高于2011-2021年的500吨/年；中国央行已连续14个月增持黄金储备[12] * 1月全球主要交易所白银库存均下降，COMEX白银库存单月大减1354吨，接近去年10月减量；上期所和上金所白银库存合计减少505吨[13] 其他重要内容 **过去两周价格表现** * 涨幅居前：WTI原油 (6.6%)、纽卡斯尔煤炭 (5.9%)、布伦特原油 (5.4%)、焦煤 (5.1%)、大豆 (4.5%)[5] * 跌幅居前：白银 (-20.4%)、NYMEX天然气 (-30.4%)、TTF天然气 (-10.9%)、锡 (-10.1%)、镍 (-5.3%)[5] **关键价格数据（截至2026年2月5日）** * **黄金**：COMEX主力合约4890美元/盎司，周跌8.69%，年涨69.01%[22] * **白银**：COMEX主力合约76.7美元/盎司，周跌33.0%，年涨132.6%[22] * **铜**：LME3个月期货12905美元/吨，周跌7.5%，年涨40.9%[22] * **布伦特原油**：67.6美元/桶，周跌4.5%，年跌9.5%[22] * **中金商品指数**：3210.4，周跌5.7%，年涨2.3%[22]

报告行业投资评级 - 行业评级：看好 [1] 报告的核心观点 - 核心观点：供给收缩需求刚性，煤价震荡运行 [1] - 动力煤短期供需双弱，但供给收缩确定性与刚需支撑对冲，煤价下行空间有限，预计维持窄幅震荡 [4][12] - 炼焦煤短期供需边际变化主导价格波动，叠加春节前交投活跃度下降，煤价震荡运行，中长期随着海外供给收缩预期强化及下游需求复苏，价格有望逐步企稳回升 [4][24] - 煤炭板块跑赢指数，建议继续关注现金流充裕、分红高的优质煤炭标的 [4][38] 市场表现 - 报告期（2026.2.2-2026.2.8）A股市场整体震荡下行，主要指数普遍收跌 [4][5] - 全市场日均成交额为2.41万亿元 [4][5] - 市场风格切换，资金从高估值科技与贵金属板块撤离，转向消费与航空服务等低估值、高景气赛道 [4][5] - 上证指数周收跌1.27%，报4065.58点；沪深300周收跌1.33%，报4643.60点；煤炭（申万）指数周收跌0.62%，报2949.53点，跑赢大盘指数 [5] - 29家煤炭上市公司涨跌互现，涨幅前三：兖矿能源（6.35%）、中煤能源（3.65%）、晋控煤业（2.69%）；跌幅前三：郑州煤电（-4.85%）、山西焦煤（-3.97%）、大有能源（-3.93%） [5] 动力煤市场 - **价格走势**：本周各环节价格震荡回落 [4][12] - 港口端：秦皇岛港Q5500动力煤平仓价695元/吨，周环比上涨3元/吨 [12][16] - 产地端：山西大同Q5500坑口价565元/吨，周环比下降7元/吨；陕西榆林Q5500坑口价580元/吨，周环比下降40元/吨；内蒙古东胜Q5200坑口价507元/吨，周环比下降26元/吨 [12][13] - 国际端：纽卡斯尔动力煤价格同步小幅下降 [4][12] - **供需与库存**： - 供给端：主产区晋陕蒙煤矿受春节及安监影响，产能释放受限；印尼2026年生产配额大幅下降，进口补充减弱 [11][12] - 需求端：北方寒潮支撑供暖需求，电厂日耗同比保持增长；非电领域中化工行业开工率稳步提升，水泥行业需求偏弱 [11] - 北港库存：日均动力煤库存量2445.93万吨，周环比下降76.61万吨 [17] - 南方港口库存：广州港日均动力煤库存量193.02万吨，周环比下降16.64万吨 [19] - 电厂库存：日均动力煤库存量3196万吨，周环比下降56万吨；日耗煤210万吨，周环比下降11万吨；库存可用天数15天，周环比上涨0.3天 [19] 炼焦煤市场 - **价格走势**：本周各环节价格震荡分化 [4][24] - 港口端：京唐港山西产主焦煤库提价周环比下降，连云港山西产主焦煤平仓价同步回调 [4][24] - 产地端：山西古交2号焦煤坑口价1250元/吨，周环比下降64元/吨；贵州六盘水主焦煤车板价1500元/吨，周环比持平；安徽淮北1/3焦精煤车板价1660元/吨，周环比持平；河北唐山焦精煤车板价1455元/吨，周环比持平 [24][25] - CCI指数：灵石高硫肥煤报1340元/吨，周环比下降16元/吨；柳林低硫主焦煤报1598元/吨，周环比下降32元/吨 [26] - **供需与库存**： - 供给端：主产区部分煤矿停产放假，开工率周环比小幅下降；蒙古口岸通关量波动，进口补充存在不确定性 [23] - 需求端：独立焦化厂开工率小幅提升，钢厂铁水产量维持相对稳定，补库需求温和释放 [23] - 上游库存：六大港口日均炼焦煤库存量272.71万吨，周环比下降10.62万吨 [29] - 下游库存：230家独立焦企炼焦煤库存1095.10万吨，周环比上涨59.01万吨；247家钢厂炼焦煤库存823.97万吨，周环比上涨9.85万吨 [29] - 生产数据：247家钢厂高炉开工率79.55%，周环比上涨0.53%；日均铁水产量228.64万吨，周环比上涨0.72万吨 [29] 海运情况 - 船舶数97艘，周环比减少1艘 [33] - 主要航线运费周环比均下降：秦皇岛-广州（5-6万DWT）运费31.10元/吨，周环比下降5.00元/吨；秦皇岛-上海（4-5万DWT）运费18.10元/吨，周环比下降5.00元/吨 [33] 行业资讯 - **行业要闻**： - 陕煤运销与延长石油签署煤炭资源置换合作协议，采用“点对点”置换模式，年置换量达100万吨 [34] - 政策层面，京津冀和长三角美丽中国先行区建设行动方案提出实施煤炭消费总量控制，推动煤炭由燃料向原料与燃料并重转变 [34] - 山西省规划推动能源转型，构建新型能源体系 [35] - 国务院安委会部署春节前后安全生产工作，强化安全监管 [34] - 商务部数据显示，1月19日至25日全国动力煤价格每吨777元，下降0.3%；炼焦煤每吨1047元，上涨1.2% [35] - 云南223座煤矿双电源电网侧配套项目全部建成投产 [35] - **公司公告**： - 恒源煤电：计划回购股份，金额不低于2亿元、不高于2.5亿元 [36] - 郑州煤电：2025年度计提资产减值准备合计34,190万元；2026年度关联交易预计总额为252,612万元 [36] - 中国神华：拟收购控股股东国家能源投资集团持有的10项子公司100%股权，覆盖煤炭生产、电力、化工、运输等全产业链核心资产 [36][37] - 陕西煤业：2026年1月煤炭产量1,519.00万吨，同比增加6.36%；自产煤销量1,391.00万吨，同比增加7.55%；总发电量44.88亿千瓦时，同比增加35.26% [38]

报告行业投资评级 - 未提及 报告的核心观点 - 未提及 相关数据总结 动力煤价格 - 秦皇岛5500最新价703.0，日变化2.0，周变化3.0，月变化 -1.0，年变化 -52.0 [1] - 秦皇岛5000最新价619.0，日变化3.0，周变化4.0，月变化2.0，年变化 -46.0 [1] - 广州港5500最新价795.0，日变化0.0，周变化0.0，月变化 -15.0，年变化 -50.0 [1] - 鄂尔多斯5500最新价500.0，日变化0.0，周变化0.0，月变化0.0，年变化 -10.0 [1] - 大同5500最新价555.0，日变化0.0，周变化0.0，月变化0.0，年变化 -50.0 [1] - 榆林6000最新价670.0，日变化0.0，周变化0.0，月变化 -20.0，年变化 -17.0 [1] - 榆林6200最新价745.0，日变化0.0，周变化0.0，月变化0.0，年变化30.0 [1] 终端数据 - 25省终端可用天数最新20.8，日变化0.4，周变化0.9，月变化 -0.1，年变化3.2 [1] - 25省终端供煤最新601.2，日变化 -2.8，周变化 -7.3，月变化 -38.8，年变化 -21.6 [1] - 25省终端日耗最新573.3，日变化 -10.8，周变化 -69.9，月变化 -72.7，年变化 -81.1 [1] - 25省终端库存最新11933.2，日变化25.3，周变化 -887.3，月变化 -1571.3，年变化415.7 [1] 港口数据 - 北方港库存最新2290.0，日变化 -13.0，周变化 -24.0，月变化 -256.0，年变化 -222.3 [1] - 北方锚地船舶最新87.0，日变化9.0，周变化 -4.0，月变化 -5.0，年变化45.0 [1] - 北方港调入量最新130.9，日变化 -13.4，周变化 -9.9，月变化 -9.7，年变化2.4 [1] - 北方港吞吐量最新98.8，日变化 -46.4，周变化 -30.4，月变化 -37.1，年变化6.6 [1] 海运指数及运费 - CBCFI海运指数最新511.8，日变化 -1.2，周变化 -84.4，月变化 -114.0，年变化39.2 [1] - 秦皇岛 - 上海（4 - 5DWT）最新18.4，日变化0.1，周变化 -3.9，月变化 -5.4，年变化1.6 [1] - 秦皇岛 - 广州（5 - 6DWT）最新31.2，日变化 -0.1，周变化 -4.0，月变化 -4.9，年变化5.4 [1]

2026 年 2 月 10 日 品 研 究 | | 指 标 | 单 位 | 本 期 | 环 比 | 同比去年 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 产地价格 | 山西大同5500 | 元/吨 | 567.0 | 0.0 | -29.0 | | | 内蒙古鄂尔多斯5500 | 元/吨 | 522.0 | 0.0 | -24.0 | | | 陕西榆林5800 | 元/吨 | 598.0 | 0.0 | 6.0 | | 港口价格 | 秦港山西产Q5500 | 元/吨 | 697.0 | 2.0 | -45.0 | | | 秦港山西产Q5000 | 元/吨 | 617.0 | 4.0 | -35.0 | | | 秦港山西产Q4500 | 元/吨 | 534.0 | 1.0 | -44.0 | | 海外价格 | 印尼FOB Q3800 | 美元/吨 | 53.5 | 1.5 | 3.5 | | | 澳大利亚FOB Q5500 | 美元/吨 | 80.0 | 4.1 | 1.0 | | 2月长协价格 | 港口Q5500 | 元/吨 | 680.0 | -4.0 | -11.0 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 原油期货价格延续震荡整理，市场焦点在美伊和谈，在地缘局势平息前将维持震荡；煤炭市场受低库存支撑，春节前后价格大概率坚挺；美国天然气期货延续跌势，钻机数回升带来压力 [2] - 三大一次能源震荡为化工提供支撑，化工产业链自身矛盾不大；苯乙烯华东港口库存环比下滑，纯苯和乙二醇港口库存有不同程度增加；苯乙烯反季节性去库凸显产业格局健康，但高利润带来的远期开工回升是隐忧 [3] - 煤炭价格企稳，原油与化工价格延续震荡整理 [4] 各品种情况总结 原油 - 观点：地缘溢价持续摇摆，假期前后风险仍高，基本面难言乐观，库存处同期高位，炼厂毛利承压，弱现实强预期是主线，美伊局势不确定，印度进口变化及伊俄供应担忧支撑油价，短期震荡 [7] 沥青 - 观点：期价高位震荡，主力期货收于3334元/吨，现货价格各地有别；美伊谈判、委原油供应及海南产量高增等因素影响，供需双弱、库存积累，期价处于高估区间，中长期估值有望回落 [8] 高硫燃油 - 观点：期价高位运行，主力收于2794元/吨；美伊局势、委原油增产及燃油发电需求变化等因素影响，委内瑞拉石油产量增长预期长期施压，短期关注中东地缘走势 [8] 低硫燃油 - 观点：跟随原油震荡，主力收于3248元/吨；天然气价格波动影响大，面临多种利空但估值偏低，基本面供应增加、需求回落，跟随原油波动 [10] PX - 观点：下游市场放假浓厚，节前驱动有限；国际油价支撑，商品情绪尚可，价格小幅飘红；春节临近，现货成交量少，预计节前区间整理，近端累库下窄幅让利，关注PX05合约7100元/吨支撑及PXN区间 [11][12] PTA - 观点：放假氛围浓厚，市场商谈清淡；上游成本僵持，商品氛围尚可，下游放假、负荷低，近月库存趋累，预计年前跟随成本和情绪波动，关注TA05 - 09月差及TA05合约5100元/吨支撑 [12][13] 纯苯 - 观点：价格震荡，波动受原油价格和资金情绪影响；中期处于基本面过渡期，Q1累库情况改善但市场对Q2分歧大；短期华东主港有累库预期，临近春节下游备货结束，获利盘了结或引发波动 [14][15] 苯乙烯 - 观点：海外及国内装置重启，供需边际转宽松；原油价格空间有限，装置重启、下游承接不足，海外供需预期转宽松；出口拉动使2月累库高度下调，但海外支撑力度下滑 [16][17] 乙二醇 - 观点：二季度进口量下修，供需存在弱修复预期，价格下方有限；价格低位窄幅整理，1 - 2月季节性累库，中期结构好转，海外装置检修及重启推迟使二季度进口量下滑，关注EG05合约及EG05 - 09区间 [18][20] 短纤 - 观点：下游放假停车，需求清淡；上游原料价格僵持震荡，涤短价格小幅飘红，下游放假、负荷下滑，商谈清淡，预计节前区间震荡，价格跟随上游，加工费下方支撑增强 [21] 聚酯瓶片 - 观点：波动率收窄，成交氛围回落；上游原料震荡上涨，瓶片小幅跟涨，价格区间窄幅整理，成交氛围回落，预计短期跟随成本波动，关注多PR空TA头寸 [23] 甲醇 - 观点：节前沿海交易暂缓，内地现货流通趋紧，震荡整理；内地市场偏强，排库顺利、现货趋紧、刚需补货推动价格上涨，沿海市场变化小、交易清淡；伊朗局势不确定，节前震荡整理 [25][26] 尿素 - 观点：预收订单支撑，震荡整理；供应端日产高位，需求端工业需求减弱、农业需求灵活补货，企业库存下降，国际招标对国内行情影响有限；供应稳定，关注企业收单进展，短期震荡整理 [27] LLDPE（塑料） - 观点：长假前多空均偏谨慎，回落后或震荡；主力震荡，油价震荡、基本面不佳，中游库存压力不大，下游停工放假，后续有政策提振预期，短期震荡 [29] PP - 观点：后续仍存政策支撑预期，回落后震荡；主力震荡回落，油价震荡、基本面不佳，商品市场情绪压制，炼厂利润承压有支撑，下游淡季停工，后续有政策提振预期，短期震荡 [30] PL - 观点：基差偏强，震荡；主力震荡，PDH检修有提振，供应增量有限、库存可控，下游需求回升推动交投，粉料利润窄幅波动、需求淡季支撑有限，短期震荡 [31] PVC - 观点：低估值弱预期，震荡运行；宏观地缘影响情绪，无汞化和双碳政策助产能出清；微观上“抢出口”支撑弱化、去库放缓，产量高位、下游开工不佳、出口报价上调、煤价支撑成本，估值偏低，盘面偏震荡 [32] 烧碱 - 观点：综合利润偏差，弱企稳；宏观地缘影响情绪，双碳政策助产能出清；微观上液氯下跌使利润走弱，节后减产风险高，下游需求有支撑有压力，产量高位，成本偏高，盘面高升水，节前震荡 [33] 品种数据监测 能化日度指标监测 - 跨期价差：不同品种各合约月差有不同变化，如Brent的M1 - M2为0.56，变化 - 0.02；PX的1 - 5月为 - 74，变化 - 32等 [34] - 基差和仓单：各品种基差和仓单情况不同，如沥青基差 - 124，变化22，仓单40070吨；PX基差 - 103，变化 - 24，仓单4000张等 [35] - 跨品种价差：不同月份不同品种间价差有变化，如1月PP - 3MA为 - 323，变化 - 55；1月TA - EG为1146，变化15等 [36] 化工基差及价差监测 - 各品种化工基差及价差监测部分仅提及品种名称，未给出具体数据 [37][49][61] 中信期货商品指数 - 综合指数：商品指数2374.89，涨0.70%；商品20指数2710.51，涨0.96%；工业品指数2278.80，涨0.21% [275] - 板块指数：能源指数2026 - 02 - 09为1142.36，今日涨跌幅 - 0.40%，近5日涨跌幅 + 2.36%，近1月涨跌幅 + 3.60%，年初至今涨跌幅 + 5.13% [277]

报告投资评级 - 首次覆盖给予“优于大市”评级 [4][102] - 合理估值区间为人民币1.8-2.0元，折合港币2.03-2.26港元 [4][101] - 相对于2025年2月6日收盘价1.77港元有15%-28%的溢价空间 [4][102] 报告核心观点 - 公司是优质的民营综合型煤炭企业，正从单一动力煤生产商向全煤种生产转型 [1][15] - 主力矿井大饭铺煤矿盈利能力较强，是支撑公司营收与现金流的主要力量 [1][33] - 通过在建的焦煤矿和海外项目实现品类与区域扩张，成长可期 [2][21] - 非煤矿业（金红石项目）有望贡献新的业绩增量 [3][56] - 公司经营稳健，分红频次增加且分红率提高，股息率具备吸引力 [4][26] 公司概况与业务结构 - 公司于2012年在香港上市，实控人张量及其父母合计持股约74.29%，股权集中度较高 [1][15] - 业务以煤炭产业为主，2024年煤炭业务营收和毛利占比分别约95%、102% [1][17] - 2025年上半年营收结构中，煤炭销售、物业管理服务、销售物业、其他占比分别为92.9%、4.5%、1.1%、1.5% [17][19] - 公司发展历经初创期、成长期、成熟期，目前进入煤炭业务品类与区域拓展的新阶段 [20][21] 主力煤炭业务：资源优质，盈利能力强 - 截至2024年末，公司国内合计拥有煤炭产能860万吨/年（在产650万吨/年，在建210万吨/年），资源量约7亿吨，储量约2.1亿吨 [32][33] - 主力矿井大饭铺煤矿产能650万吨/年，资源量约3.6亿吨，储量约1.6亿吨，煤质为低硫、高灰熔点的环保动力煤 [1][33] - 大饭铺煤矿属安全高效矿井，智能化程度高，开采成本低于行业龙头中国神华，吨煤毛利高于可比公司 [1][37][43] - 2024年公司实现营业收入56.56亿元，同比增长19.2%；净利润21.1亿元，同比增长1.5% [22][96] - 2025年上半年，在煤价中枢下滑背景下，公司营业收入同比仅减少0.9%，主要得益于煤炭销量增长14.16% [22] 成长驱动：煤炭品类与区域扩张 - **焦煤业务突破**：2022年收购宁夏永安煤矿（设计产能120万吨/年）和韦一煤矿（设计产能90万吨/年），切入焦煤赛道 [21][46] - 永安煤矿已于2024年11月进入联合试运转，计划2026年达产，其“力量肥煤”产品吨煤售价较高（2025H1约850.5元/吨） [2][46][50] - 韦一煤矿计划于2026年上半年试运转，2027年达产，原煤质量好，是优质炼焦用煤 [2][51] - **海外拓展**：2024年8月，公司以增资扩股方式认购南非MC Mining 51%股份（总价9000万美元），重点开发年产400万吨的马卡多露天煤矿（硬焦煤及动力煤） [2][52] - 马卡多项目已于2024年11月开工，计划2025年底投产，预计2026-2028年EBITDA分别约为5.3亿、3.5亿、3.1亿元 [52][53] 非煤矿业：新的业绩增长点 - 2025年12月，公司全资子公司与塞拉利昂公司签订金红石项目协议，拥有指定区域80%的矿产品权利 [3][56] - 项目分两期建设，一期建3条线年产28万吨重砂矿，二期建2条线年产20万吨重砂矿，全部达产后年产能约48万吨 [3][60] - 预计一期投产后可增加毛利约3.3亿元，二期投产后可再增加毛利约2.3亿元，项目预计2026年9月投产 [3][57] 财务表现与股东回报 - 公司资产负债率从2013年的68%最低降至2021年的24%，财务结构稳健 [4][26] - 2017年起实现常态化分红（年均≥2次派息） [4][26] - 2024年派发中期、期末及两次特别分红，合计分红率达56.6% [4][26] - 2025年已宣派特别分红和中期分红各一次，合计宣派股息0.085港元/股，以2月6日收盘价计股息率约4.8% [4][26] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为13.1亿、17.0亿、20.2亿元 [4][96] - 对应每股收益（EPS）分别为0.16元、0.20元、0.24元 [4][96] - 对应市盈率（PE）分别为10.6倍、8.2倍、6.9倍 [4][8] - 预计2025-2027年营业收入分别为51.6亿、61.8亿、71.4亿元 [94][96] - 采用相对估值法，参考可比公司2026年平均PE（11.9倍），给予公司2026年9-10倍PE，得出合理估值区间 [101]

基金市场与TMT主题 - 本周（截至2026年2月9日）国内权益市场指数震荡下行，TMT主题基金净值显著回撤，而消费、新能源主题基金净值上涨 [5] - 本周股票型ETF资金止盈节奏减缓，中小盘、大盘主题ETF合计资金流出243亿元，港股ETF资金净流入超百亿元 [5] - 行业主题ETF方面，被动资金明显减仓周期主题ETF，同时加仓TMT主题ETF [5] 金属与周期品市场 - 流动性方面，2026年1月BCI中小企业融资环境指数环比上升6.62%至50.27 [5] - 基建地产链条中，热卷周度库存处于5年同期偏低水平，而热轧与螺纹价差处于5年同期最低水平 [5] - 工业品链条中，半钢胎开工率处于五年同期高位，但细分品种取向硅钢价格创2018年以来新低 [5] - 出口链条方面，2026年1月中国PMI新出口订单为47.80%，环比下降1.2个百分点 [5] - 有色金属价格普遍下跌，但黄金、钨、钼、钒价格环比上涨 [5] 铜行业动态 - 短期来看，金银价格企稳对商品市场情绪整体利好，铜价预计短期震荡 [6] - TC（粗炼费）现货价持续创历史新低，显示铜精矿现货采购依然紧张 [6] - 展望2026年，铜行业供需偏紧的矛盾依然未变，继续看好铜价上行 [6] 电新环保与公用事业 - 太空光伏市场关注度依然较高，行情有望持续演绎，重点关注辅材、设备环节 [7] - 氢氨醇板块本周表现较好，市场关注后续碳政策，碳双控、绿电的非电应用考核将成为供给优化、推动绿电消纳的重要手段 [7] - 公用事业方面，2025年全国风电利用率为94.3%，全国光伏利用率为94.8%，均同比下行 [7] - 看好新能源非电应用、绿电直连等应用场景机会 [7] 医药生物行业 - 2026年2月5日，工信部等八部委印发《中药工业高质量发展实施方案（2026-2030年）》，明确2030年中药工业全产业链协同体系初步形成等目标 [8] - 政策从全产业链维度推动行业转型升级，将抬升合规门槛、提升行业集中度，利好产业链融合、质控和研发能力突出的龙头企业 [8] 遇见小面公司分析 - 遇见小面是中国川渝风味面馆领先者，采用直营+特许经营模式，于2014年创立，2024年成为中国第一大川渝风味面馆，2025年在港股上市 [9] - 公司近年通过降价扩量策略，实现收入持续增长并扭亏为盈，原材料成本控制成效突出 [9] - 公司面临门店扩张带来的单店效率波动及高负债、高租金压力，但凭借成熟团队与规模优势，未来有望通过优化运营进一步释放盈利潜力 [9]

印尼政府大幅减产计划与全球煤炭市场影响 - 印尼政府提出大幅减产计划 导致该国矿商已暂停现货煤炭出口 [1][2] - 印尼上月向主要矿商下达的产量配额比2025年水平降低40%至70% 作为提振煤价计划的一部分 [1][2] - 2025年印尼煤炭产量7.9亿吨 同比下降5% 较年初给予配额的9.17亿吨明显下降 [2] - 2026年印尼可能大幅下调产量配额至6亿吨 同比下降24% [2] 对中国煤炭进口与供给的影响 - 印尼2025年对中国出口煤炭2.11亿吨 占其出口总量的41% [2] - 印尼产量收缩最直接导致中国进口量继续收缩 预计26年进口量可能继续保持同比下降态势 [2] - 预计26年中国全年煤炭进口量约4.5亿吨 下降约4000万吨 [2] - 预计全年国内加进口总供给基本维持稳定下滑 [3] 煤炭价格与行业周期展望 - 整体价格预计26年国内均价结束4年下降周期 恢复增长 [1][2] - 煤炭板块周期底部已经确认在25年第二季度 供需格局已经显现逆转拐点 [1][2] - 预计26年开始煤炭及下游主要需求火电将步入新一轮的上行大周期 [1][2] - 印尼大幅削减产量配额 有望加速全球煤价进入上升周期 [2] 动力煤市场近期动态 - 截至2026年2月5日 北方黄骅港Q5500平仓价702元/吨 较前一周上涨2元/吨（0.3%） [3] - 需求端淡季不淡 需求大幅度改善 第三季度盈利有望迎来反弹 [3] - 澳洲纽卡斯尔港Q5500离岸价上涨2美元/吨（2.3%） [3] - 北方港(Q5500)下水煤较澳洲进口煤成本低38元/吨 [3] 焦煤市场近期动态 - 截至2026年2月5日 京唐港主焦煤库提价（山西产）1700元/吨 较前一周下跌80元/吨（-4.5%） [3] - 需求端有望淡季不淡 [3] - 截至同期 港口一级焦价格1696元/吨（-0.5%） 炼焦煤库存三港合计266.3万吨（-4.9%） 200万吨以上焦企开工率为79.18%（环比上升0.08个百分点） [3] - 澳洲焦煤到岸价266美元/吨 较前一周上涨2美元/吨（0.6%） 京唐港山西产主焦煤较澳洲进口硬焦煤成本低131元/吨 [3]