报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 市场进入节前补库窗口，产地刚需维持韧性，贸易商逢低补库带动煤价止跌企稳，叠加产区供应整体仍偏紧且存在收紧预期，对煤价形成支撑，但终端日耗处于季节性回落阶段，整体需求有限，需持续关注节前终端补库情况 [2] 根据相关目录分别进行总结 市场分析 - 截至9月18日，榆林5800大卡指数905.0元/吨，周环比上涨23.0元/吨，鄂尔多斯5500大卡指数810.0元/吨，周环比下跌25.0元/吨，大同5500大卡指数853.0元/吨，周环比下跌2.0元/吨 [1][4] - 截至9月18日 ，CCl进口4700指数报109.5美元/吨，周环比下跌1.5美元/吨，CCI进口3800指数报88.5美元/吨，周环比下跌1.5美元/吨 [1] - 截至9月18日，北方港（不含黄骅）库存合计2243.0万吨，周环比增加7万吨，本周港口日均调入116.96万吨，环比增加14.84万吨，日均调出112.62万吨，环比增加16.16万吨 [1][10] - 截至9月18日，沿海六大电厂日耗83.6万吨，周环比增加0.3万吨，总库存合计1422.6万吨，周环比增加12.2万吨，可用天数17天，周环比持平 [1][10] - 截至9月18日，海运煤炭运价指数（OCFI）报于893.62点，周环比上涨54.22个点，截至9月17日，波罗的海干散货指数（BDI）报于3336.00点，周环比下降171个点，跌幅为5.13% [1] 供给方面 - 本周主产区煤价小幅上涨，当前主产区煤炭供应整体依旧偏紧，临近双节，非电终端节前按需补库，电厂长协拉运积极性有所提升，市场情绪好转，多数煤矿出货顺畅，库存持续去化 [2][6] - 北港市场成交重心小幅上移，产地煤价上涨支撑港口现货报价，叠加终端节前阶段性补库带动市场情绪修复，贸易商挺价惜售 [2][6] - 进口市场整体情绪回暖，现货成交顺畅，内贸煤价上行带动进口煤价上行，进口煤性价比凸显，外盘远期货盘偏紧，叠加印尼运输受限，货盘整体供应偏少，上游挺价意愿较强 [2][6] 消费方面 终端日耗处于季节性回落阶段，整体需求有限 [2][8] 策略 未提及

报告行业投资评级 - 焦煤：震荡 [3] - 焦炭：震荡 [3] - 跨品种：无 [3] - 期现：无 [3] - 期权：无 [3] 报告的核心观点 - 焦煤供给端政策预期反转，前期安监带来的供给缺口逻辑被对冲，盘面价格大幅下跌，但产业现实端仍有约束，短期维持震荡，后续方向有待山西复产落地情况验证 [2] - 焦炭成本端焦煤坍塌拖累估值，但焦企利润修复、开工提幅有限，钢厂原料库存低位叠加双节补库、焦企出货顺畅，盘面相对焦煤抗跌，需关注提涨阻力与成本传导顺畅度 [2] 根据相关目录分别总结 价格及价差 - 焦炭2701合约收于1952.5元/吨，环比上周下跌5.3%；焦煤2701合约收于1487元/吨，环比上周下跌6.2% [1][5] 供给 - 本周Mysteel统计独立焦企样本焦炭日均产量58.28万吨，环比增加0.99万吨，产能利用率67.85%，较上周增加1.14% [1][20] 需求 - 247家钢厂高炉开工率82.32%，环比减少0.8个百分点，同比去年减少1.66个百分点；高炉炼铁产能利用率89.23%，环比上周增加0.5个百分点，同比去年减少1.12个百分点；钢厂盈利率7.79%，环比上周持平，同比去年减少51.05个百分点；日均铁水产量237.63万吨，环比上周增加1.34万吨，同比去年减少3.39万吨 [1][31] 库存 - 247家钢厂焦炭库存567.46万吨，环比减少4.89万吨；247家钢厂焦煤库存747.61万吨，环比增加9万吨；独立焦企全样本焦煤总库存为990.71万吨，环比增加22.68万吨 [1][32]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 经过前期缩量调整，随美联储加息落地，市场风险偏好修复，转债市场情绪跟随修复，前期回调多的偏股品种反弹幅度更大，偏债型转债估值小幅压缩 [3][16] - 当前转债市场估值处于阶段性低点，新券上市阶段性放缓，对转债可更加乐观 [3][16] - 结构上，优先关注低溢价、有业绩支撑的弹性品种修复机会，规避双高品种，警惕强赎条款风险，关注AI算力链、光通信产业链、及涨价链的反弹机会 [3][16] 根据相关目录分别进行总结 上周市场焦点（2026/9/14 - 2026/9/18） 股市方面 - A股呈现“前半周缩量调整、中段科技反弹、周尾放量修复”走势，资金重回科技成长方向，农业等题材快速轮动，市场风险偏好修复但板块分化明显 [1][6] - 分行业看，权益市场表现分化，电子、通信等行业涨幅居前，石油石化、农林牧渔等表现靠后 [7] 债市方面 - 债市整体走强，周初因资金面均衡、金融和经济数据特征及股市下跌，债市情绪好；周中震荡；周五央行重启14天期逆回购呵护资金面，10年期国债收益率回落至1.68%附近 [1][7] 转债市场方面 - 转债个券多数上涨，中证转债指数全周+1.04%，价格中位数+0.69%，算术平均平价全周+3.28%，全市场转股溢价率与前周相比-1.48% [2][7] - 多数行业收涨，电子、家用电器等表现居前，非银金融、银行等表现靠后 [10] - 澳弘、集智等转债涨幅靠前，声迅、锡振等转债跌幅较大 [2][11] - 总成交额2483.62亿元，日均成交额496.72亿元，较前周上升 [14] 估值一览 - 截至2026/09/18，偏股型转债不同平价区间平均转股溢价率处于较高分位值，偏债型转债中平价70元以下平均YTM位于较低分位值，全部转债平均隐含波动率及与正股长期实际波动率差额均处于较高分位值 [17] 一级市场跟踪 上周（2026/9/14 - 2026/9/18） - 瑞鹄转02发行，无转债上市。正股瑞鹄模具市值55.81亿元，2025年和2026Q1营收和归母净利润均同比增长，本次发行可转债规模6.86亿元，用于多个项目 [24][25] - 上市委通过壹连科技，股东大会通过中熔电气等4家，董事会预案锐捷网络等4家，无交易所同意注册、受理企业。待发公募可转债98只，合计规模1583.7亿元 [28] 下周（2026/9/21 - 2026/9/24） - 暂无转债发行，四方转债上市。正股四方科技市值39.76亿元，2025年和2026Q1营收和归母净利润同比下降，本次发行可转债规模10.23亿元，用于多个项目 [26][27]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 煤焦供需缺口边际修复，叠加政策预期发酵，价格将震荡下行。煤焦供需矛盾最紧张时刻已过，刚需补库韧性松动，市场已充分计价硬性缺口。大幅下跌信号取决于政策执行情况，目前盘面不具备交易二次负反馈条件，焦企开工提升加剧煤走补库逻辑，在盘面形成新驱动前，以震荡偏弱看待 [6] 根据相关目录分别进行总结 煤焦周度观点 - 供应方面，国内山西地区停产煤矿增多，供应缩减，样本煤矿原煤和精煤产量减少，产能利用率下降；进口方面，甘其毛都口岸通关车数低位，口岸蒙煤市场交投冷淡，下游采购谨慎 [3] - 需求方面，下游呈现“焦企盈利修复、钢厂深度亏损、负反馈加速累积”格局，焦炭第五轮提涨落地后，焦企利润修复，生产积极性回升，但对原料采购仍谨慎，按需补库，对高价资源接受度有限 [4] - 库存方面，本周焦煤各环节总库存环比降32.8万吨，独立焦化环节和钢厂焦化环节累库，其他环节均降库 [5] 煤焦基本面数据变化 - 焦煤方面，FW原煤707.29（-8.14），FW精煤360.10（-6.41），铁水产量237.63（+1.34），MS总库存-32.8，矿山原煤-15.05，矿山精煤-10.02，独立焦化+22.7，钢厂焦化+9.0，港口-48.4，口岸-10.2，商品煤利润1092（+4），蒙5唐山仓单2087 [8] - 焦炭方面，独立焦化厂日均58.3（+1.0），钢厂焦企日均47.2（+0.1），铁水产量237.63（+1.34），MS总库存-25.1，独立焦化-13.6，钢厂-5.0，港口-6.5，焦企平均利润-78（+45），港口准一干熄焦仓单2525 [8] 焦煤基本面数据 - 供给方面，展示了焦煤周度和月度的产量数据以及蒙煤通关量数据 [10][16][23] - 库存方面，本周样本煤矿原煤库存周环比增加11.17万吨至111.05万吨，精煤库存周环比减少3.91万吨至71.89万吨；焦煤港口库存297万吨，周环比减少21万吨；还展示了焦化厂、钢厂等不同环节的库存数据 [27][29] 焦炭基本面数据 - 供给方面，展示了焦化厂和钢厂的产能利用率和产量数据 [43][46][49][51] - 库存方面，展示了焦化厂、钢厂的库存数据以及全样本汇总的库存数据和供需差数据 [53][54][64][66] - 利润方面，展示了吨焦盘面（主连合约）利润和独立焦化企业吨焦平均利润数据 [69] 煤焦期现价格 - 期货方面，展示了焦煤和焦炭不同合约的期货行情以及煤焦月差数据 [72][75][79] - 现货方面，展示了不同品种焦煤和焦炭的现货价格 [80][81] - 基差方面，展示了焦煤和焦炭的基差数据 [83]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 动力煤节前补库推动价格止跌反弹但政策预期限制上行空间 短期预计维持高位震荡 [2][3] - 供应端主产区恢复缓慢 实际产量增量有限 需求改善主要来自节前阶段性补库 并非电煤消费趋势性回升 [2] - 港口库存小幅累积但累库速度偏慢 尚未形成明显供给压力 [3] 根据相关目录分别进行总结 动力煤基本面数据 价格 - 产地方面 9月18日榆林5800大卡指数周环比涨23元/吨 鄂尔多斯5500大卡指数周环比跌25元/吨 大同5500大卡指数周环比跌2元/吨 [8] - 港口方面 截止2026年9月18日 秦皇岛港5500价格周环比跌7元/吨 5000价格周环比跌6元/吨 [8] - 进口价格走弱 CCI进口4700指数和CCI进口3800指数周环比均下跌1.5美元/吨 [8] 价格（海外煤） - 进口煤价偏强 替代成本同样偏高 [9] 供应—国内产量（周度） - 2026年9月10日 - 9月16日 三西地区样本煤矿产能利用率87.41% 较上期上升0.01个百分点 整体小幅提升但仍处低位 [13] 供应—国内产量（月度） - 8月份规上工业原煤产量3.6亿吨 同比下降7.7% 2026年7月全国原煤产量34321万吨 同比下降10.1% 环比下降9.9% 1 - 7月累计产量270158万吨 同比下降2.9% [16][22] 供应—海运煤 - 进口海漂煤环比走高 [23] 供应—进口（月度） - 1 - 7月中国共进口动力煤1.88亿吨 7月进口量环比小幅下降 同比维持增势但增幅收窄 从印尼进口最多 占52.9% [24][27] 库存—矿山 - 产地库存同比偏低 [28] 库存—港口 - 去库趋缓 [34] 运输 - 发运量有所修复 [38] 需求 电力需求 - 沿海日耗临近旺季尾声 电厂去库暂缓 [44] - 内陆电厂日耗下降 库存持续走低 [46] - 未来10天（9月19 - 28日）部分地区降水偏多 其余大部地区偏少 [48] - 2026年1 - 7月份全社会用电量同比增长4.7% [54] 电力生产 - 8月规上工业火电同比下降4.3% [57] - 西南降水走弱 [60] 非电 - 水泥冶金需求偏弱 本周高炉开工率环比82.32% 水泥熟料产能利用率为47.42% [66] - 化工煤需求整体偏强 [72]

行业投资评级 - 报告给予煤炭行业“买入”评级（维持评级）[1] 核心观点 - 煤炭安全稳产保供新政发布，合规供给有序恢复，但隐性超产退出形成的供给约束仍在，煤价上涨斜率或趋缓，但尚不足以打开下跌空间[1][12][13] - 8月主产区产量环比恢复性增长，但山西同比降幅达30.9%，供应延续偏紧[2][14] - 复产呈现“强预期、弱现实”特征，动力煤短期高位震荡，焦煤稳中偏弱运行[3][24][49] 一、煤炭安全稳产保供新政发布，产量影响仍需观察 （一）煤炭安全稳产保供新政发布，合规供给有序恢复，煤价上涨斜率或趋缓 - 三部门联合印发《关于做好煤炭安全稳产稳供工作的通知》，核心变化在于明确合规恢复生产的路径，增强四季度供应保障能力[1][11] - 政策本质是“恢复至合法产能”，而非继续超产，隐性非法超产产量退出才是本轮供给收缩的核心[12] - 后续产量环比修复与供给约束延续可以并存，并不意味着前期减量全面回补[12] - 政策或压低四季度上涨斜率，但并非打开下跌空间，后续价格走势取决于复产验收实际进度及冬季需求强度[13] - 中长期政策推动产能向先进矿井集中，但供给释放仍需经历合规转化过程，核增审批、项目验收及采掘接续均会影响实际释放速度[13] （二）8月主产区产量环比恢复性增长，山西同比降幅30.9%、供应延续偏紧 - 2026年8月全国原煤产量3.62亿吨，同比-7.7%，降幅较7月收窄2.4pct[2][14] - 8月日均产量1167万吨，环比+5.4%[2][14] - 1-8月全国原煤累计产量30.6亿吨，同比-3.3%，降幅较前7月扩大0.4pct[2][14] - 2026年8月晋陕蒙新日均产量分别为241、220、352、139万吨，环比+8.2%、+1.0%、+6.9%、+11.1%，同比-30.9%、+3.2%、+5.3%、+0.1%[2][14] - 山西降幅延续30%以上高位，陕蒙增速扩大，新疆增速收窄[14][15] - 8月安监高压下陕蒙产量仍同比增长且增幅扩大，或因内蒙古露天矿生产约束相对较小，以及陕煤8月产量同比增长5%[15] - 2026年8月全国煤炭进口量4209万吨，同比-1.5%[2] - 1-8月煤炭进口量3.10亿吨，同比+3.4%[2] - 2026年8月煤炭总供给（产量+进口）同比-2933万吨/-6.8%，1-8月总供给同比-9050万吨/-2.6%[2] 二、煤炭高频数据跟踪 （一）动力煤：煤价高位震荡，港口库存小幅去化，日耗回落 - 9月18日，秦皇岛港5500大卡动力末煤平仓价报收977元/吨，周环比下降7元/吨（-0.7%），同比上涨122元/吨（+14.3%）[24] - 产地煤价涨跌互现，山西地区煤价周环比下降2元/吨，内蒙地区煤价周环比下降25元/吨，陕西地区煤价周环比上涨34元/吨[24] - 9月18日，澳大利亚纽卡斯尔港动力煤FOB价（5500大卡）111美元/吨，较之前一周上涨0.8美元/吨（0.7%）[24] - 截至9月13日当周，晋陕蒙442家煤矿周度产量2605万吨，同比-4.3%，环比-0.3%；产能利用率78.8%，同比-3.6pct，环比-0.3pct[24] - 山西周度产量772万吨，同比-12.2%，环比+0.3%；内蒙古周度产量1180万吨，同比-1.0%，环比-1.1%；陕西周度产量653万吨，同比+0.1%，环比+0.3%[24] - 截至9月16日当周，大秦线日均运量112.4万吨，周环比+15.0%，同比+2.1%；唐呼线日均运量20.8万吨，周环比+3.6%，同比-13.9%[28] - 9月16日，环渤海港库存为2364万吨，周环比-1.3%，同比+4.0%；江内港口库存1164万吨，周环比+1.9%，同比-1.2%[32] - 9月17日，沿海八省电厂绝对库存3560万吨，周环比+0.1%，同比+3.4%，可用天数约16.3天，周环比-1.1天，同比+1.1天[32] - 内陆十七省电厂绝对库存7452万吨，周环比+1.7%，同比-16.2%，可用天数约23.9天，周环比-0.2天，同比-3.3天[32] - 截至9月17日当周，沿海八省电厂日耗均值为207.2万吨，周环比+2.5万吨（+1.2%），同比-16.0万吨（-7.2%），9月日均日耗207.4万吨，同比-22.5万吨（-9.8%）[43] - 内陆十七省电厂日耗均值为312.6万吨，周环比-18.1万吨（-5.5%），同比-20.3万吨（-6.1%），9月日均日耗319.4万吨，同比-16.7万吨（-5.0%）[43] - 当前欧洲天然气库存显著低于往年同期，美国汽油及馏分油库存亦处于历史偏低水平，若冬季气温偏低叠加LNG供应或运输环节扰动，海外能源安全风险将强化煤价上行弹性[46] （二）双焦：焦煤价格稳中偏弱，供给恢复“强预期、弱现实” - 9月18日，京唐港山西产主焦煤库提价报收2700元/吨，周环比下跌100元/吨（-3.6%），同比上涨1090元/吨（+67.7%）[49] - 山西柳林4焦煤价格周环比下降100元/吨，临汾1/3焦价格周环比持平，沁源瘦精煤价格周环比持平，内蒙乌海气肥煤价格周环比下降10元/吨，山东济宁气肥煤价格周环比持平[49] - 9月18日，澳洲峰景矿硬焦煤价格FOB价为281.0美元/吨，周环比下降4.0美元/吨；甘其毛都口岸蒙古进口精煤价格为2020元/吨，周环比持平[49] - 9月18日，天津港准一级冶金焦平仓价2120元/吨，周环比上涨10元/吨，同比上涨720元/吨（+48.3%）[49] - 2026年第38周样本焦煤矿（88家）原煤产量707.29万吨，周环比-1.1%，同比-18.9%[54] - 9月18日，产业链焦煤库存1987万吨，周环比+0.3%，同比-3.7%；产业链焦炭库存786万吨，周环比-5.5%，同比-11.7%；产业链碳元素库存3041万吨，环比-1.8%，同比-6.6%[54] - 2026年第38周日均铁水产量（247家钢厂）237.63万吨，环比+0.6%，同比-1.4%[54] - 2026年第38周钢铁企业盈利率（247家钢厂）7.8%，环比0.0pct[54] 三、板块估值及交易情况 - 煤炭板块市盈率（剔除负值）为16.66，近十年估值分位数为89.83%；市净率为1.74，近十年估值分位数为96.13%[62] - 动力煤子板块市盈率（剔除负值）为15.89，近十年估值分位数为90.51%，市净率为1.96，近十年估值分位数为96.65%[62] - 焦煤子板块市盈率（剔除负值）为26.79，近十年估值分位数为85.69%，市净率为0.96，近十年估值分位数为42.91%，估值水平较低[62] - 煤炭板块成交活跃度自6月初高位回落，9月18日成交量占比1.14%、成交额占比0.48%[69] - 年初至今SW一级行业中，煤炭板块上涨19.07%，位列第三名[69] 四、相关标的 - 主线一：动力煤龙头业绩表现稳健，股息价值高，相关标的中国神华、陕西煤业、兖矿能源、昊华能源[4] - 主线二：电价上行下的煤电一体，相关标的新集能源[4] - 主线三：焦煤价格受益供给收缩，Q3业绩有望显著增长，相关标的淮北矿业、平煤股份、潞安环能、恒源煤电[4]

核心观点 - 国家发改委运行局召开专题会议，研判“疆煤外运”当前形势，并围绕稳定产量、强化运力、提高外运规模作出系统部署 [1][3] - 新疆煤炭产业需依托市场转型、品质升级与上下游联动，构建长期稳定的外运新格局，以应对新能源替代和物流成本波动 [3][7] 新疆煤炭资源禀赋与产量 - 新疆煤炭预测资源量约2.19万亿吨，占全国约40%，累计查明资源量4500亿吨，占全国1/4 [5] - 煤炭资源集中于准噶尔、吐哈地区，占已查明资源九成以上，煤种包括动力煤、化工用煤、炼焦煤等 [5] - 近5年新疆煤炭产量连续突破3亿吨、4亿吨、5亿吨关口，2025年产量达5.58亿吨，为全国产量增长最快省区 [5] 疆煤外运现状与挑战 - 2025年新疆铁路煤炭外运量达9533万吨，同比增长5.2%，但较2024年50.2%增幅明显回落 [7] - 2026年前8个月铁路外运量同比增速回升至11%，不存在长期需求萎缩 [7] - 外运高度依赖铁路、海运，易受极端天气、运力调配、物流成本波动影响，且需输入地配套仓储、转运、环保设施 [3] - 煤价高时疆煤有竞争力，煤价低时运输成本占比提高，可持续外运需提高重载化、规模化、班列化水平以降低单位物流成本 [6] 新能源对疆煤需求的影响 - 风电、光伏装机扩张承接日常电力基荷，储能设施平抑短时波动，压缩常规火电开机空间，是2025年电煤需求走弱的核心原因 [7] - 新能源无法全天候替代煤电调峰兜底功能，疆煤作为稳定可控的跨区域调峰保供煤源，仍有结构性刚需地位 [7] 疆煤外运市场策略与转型方向 - 疆煤需精准布局两类刚需市场：极端天气调峰保供市场，以及化工、冶金等工业原料刚需市场 [8] - 依托铁水联运体系深耕沿海市场，凭借低硫、低灰、高热值禀赋拓展洁净煤细分领域，形成差异化优势 [8] - 销售网络已覆盖全国25个重点城市，疆煤入湘、入豫、入滇等跨区域直达专列实现常态化运营 [7] 新疆煤炭本地转化趋势 - 2025年新疆外送电量达1412.99亿千瓦时，同比增长11.5%，连续六年超千亿千瓦时 [9] - 新疆已形成准东、伊犁、吐哈、库拜、和克五大煤化工基地，准东重点发展煤电化热集群，伊犁重点发展煤制天然气、煤制油、烯烃等 [9] - 本地转化可构建“风光绿电+可控煤电”外送模式，化工向精细化工、高端炭材料等高附加值领域延伸 [9] - 本地转化模式能规避原煤长距离运输不确定性，降低输入地用能配套压力与环保风险，但特高压检修、输电容量、化工品物流波动等影响依然存在 [10] - 疆煤外运具备灵活调配、按需适配、应急保供能力强的独特优势，仍是全国跨区域能源保供核心主力 [10]

行业投资评级 - 行业评级为“强于大市（维持）” [2] 报告核心观点 - 保供基调为“安全稳产”，而非大规模提产增产，供给端或仍难迅速复产增产，煤价止跌反弹，后续易涨难跌 [1] - 山西事故影响持续，安监对国内供给影响或加剧，煤炭行业“十五五”规划有望助力行业高质量发展，有利于煤炭股估值提升 [1] 供给端分析 - 8月全国原煤产量3.62亿吨，环比+5.4%，同比-7.7% [1] - 1-8月累计产量30.64亿吨，同比-3.3%（1-7月为-2.9%） [1] - 晋蒙陕疆1-8月产量分别为7.56/8.68/5.38/3.41亿吨，同比-12.5%/+3.3%/+3.8%/-5%（1-7月为-10.2%/+2.7%/+3.7%/-5.7%），合计占总产量比重81.7%，同比+0.1pct [1] - 截至9月18日，山西省停产炼焦煤煤矿合计55座，涉及产能6050万吨，较9月14日增加6座，停产产能增加780万吨 [1] - 产地检查严格，部分煤矿提产积极性不高，产地整体供应释放有限，短期仍难彻底扭转偏紧格局 [1] - 今年前8月疆煤外运完成6884万吨，同比+11% [1] - 8月全国焦炭产量3992万吨，环比-3.4%，同比-6.2% [9] - 1-8月焦炭累计产量3.34亿吨，同比+0.3%（1-7月+1.2%） [9] 需求端分析 - 8月火电/生铁/水泥产量同比-4.3%/-3.5%/-11.7% [1] - 1-8月火电/生铁/水泥产量累计同比+0.9%/-3.1%/-9%（1-7月为+1.8%/-3%/-8.6%） [1] - 9月11-17日，沿海及内陆25省电厂平均日耗520万吨，同比-6.5%（前一周分别为535万吨、-6.9%） [1] - 9月11-17日，沿海及内陆25省电厂平均库存10950万吨，同比-10.7%（前一周分别为10882万吨、-9.6%） [1] - 截至9月18日，北方四港库存1574万吨，较25/24年同期-9/+22万吨（前一周同比+2/+34万吨） [1] - 截至9月18日，Mysteel全国247家钢厂日均铁水产量238万吨，环比+0.6%，同比-1.4%（前一周同比-1.8%） [9] 价格与市场表现 - 截至9月18日，秦港煤价先跌后涨至977元/吨，环比-7元/吨（变动-0.7%），同比+278元/吨（+39.8%） [1] - 榆林5800、鄂尔多斯及大同5500大卡指数周环比+23/-25/-2元/吨至905/810/853元/吨 [1] - 截至9月18日，京唐港主焦煤价格下跌至2640元/吨，环比-220元/吨（变动-7.7%），同比+970元/吨（+58.1%） [9] - 本周焦炭价格平稳 [9] 焦煤与焦炭市场分析 - 截至9月18日，焦化厂开工率67.5%，环比+1.3pct，同比-7.9pct（前一周同比-9.4pct） [9] - 铁水产量仍处高位，焦炭刚需支撑尚可，但钢厂亏损幅度扩大，生产意愿或边际减弱，叠加焦炭开工增加，后续钢焦博弈或加剧 [9] - 焦煤市场情绪降温，下游恐高心理增强，焦煤价格承压下跌，但产地供应紧张格局难改，预计后续价格或窄幅震荡、跌幅有限 [9] - 中期看，焦煤库存相对低位，若需求边际改善或供给端出现事件性因素，弹性可期 [9] 配置建议 - 建议关注事故冲击下供应偏紧的焦煤板块公司【淮北矿业】、【平煤股份】、【Mongol Mining】 [10] - 建议关注盈利弹性大的动力煤公司【兖矿能源】、【昊华能源】、【广汇能源】 [10] - 建议关注市场避险需求增加的稳健红利公司【中国神华】、【陕西煤业】、【中煤能源】 [10] - 建议关注受益煤炭产能储备政策落地、煤矿安全智能化改造以及“一带一路”倡议的煤机公司【天地科技】、【中创智领】 [10]

可转债市场机构持仓行为分析电话会议纪要 一、纪要涉及的行业与市场 * 本纪要聚焦于**可转债市场**的机构投资者行为分析[1] * 涉及**银行、煤炭、公用事业、交通运输、商贸、石化、电力设备、医药、电子、化工**等多个行业[5][8][12] * 涵盖**公募基金、企业年金、社保基金、保险机构、证券自营、资管计划、私募基金、QFII**等主要机构类型[1][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12] 二、核心观点与论据 2.1 公募基金：核心持有人，持仓占比超30% * 公募基金为可转债**核心持有人**，规模占比**超过30%**[1][3] * 部分个券中公募基金持仓占比可**超过70%**[1][3] * 通过季报披露的**前五大重仓及转股期个券**可洞察行业与评级偏好[1][3] 2.2 企业年金：规模约1,300亿元，偏好100-120元价格带 * 企业年金持有规模约**1,300亿元**，占其直接投资规模**接近5%**（同期直接投资总规模3.6万亿元）[1][7] * 持仓集中在**100-120元**价格区间，对**130元以上**高价转债维持稳定低配[5] * 行业配置动态变化显著： - 2022年起稳定超配**煤炭、公用事业、交通运输、商贸**等行业[5] - 2023年末至2024年末，从低配转为**明显超配银行和AAA级转债**[5] - **2025年末至2026年年中**，对银行转债**转为大幅低配**[1][5] * 不同管理人存在差异，保险系与公募基金管理产品偏好不同[5] 2.3 社保基金：规模约160亿元，占比仅1% * 截至2024年末，社保基金直接持有可转债规模约**160亿元**，占直接投资总规模**仅约1%**[6][7] * 阶段性特征明显： - 2023年末和2024年年中**明显超配银行转债**，超配幅度约**5个百分点**[7] - 其余时间段对银行转债维持**稳定低配**[7] - 稳定超配**AA+级和AA级**可转债[7] 2.4 保险机构：直接持仓仅550亿元，占比不足0.2% * 截至2023年末，保险类机构直接持有可转债规模约**550亿元**[7] * 同期保险公司资金运用余额高达**28万亿元**，可转债占比**不足0.2%**[7] * 投资受限原因： - 可转债市场**承载能力有限**[7] - 保险机构**评级偏好与市场供给结构显著错配**[7] * 保险公司自营偏好： - 整体**低配农林牧渔**，**超配银行**（2023年末超配敞口约**20个百分点**）[8] - **大幅超配3A级**，**低配120元以上**价格带[8] * 保险资管产品偏好： - 自2022年6月起**稳定超配石化**（集中于恒逸转2和盛虹转债）[8] - 2024年中期至年末**大幅超配电力设备**（金能转债突出）[8] - 稳定超配**2A+级**（2024年6月末超配幅度超**50个百分点**），**低配3A级**[8] 2.5 证券自营：规模近500亿元，偏好100-111元低价债 * 截至2025年6月末，合计规模近**500亿元**（沪市面值约326亿元，深市市值约170亿元）[9] * 占同期上市券商约**7万亿元**自营投资总规模**不足1%**[9] * 持仓**分散化**，出现在前十大持有人名单频率高[9] * 投资偏好： - 自2021年末起**稳定超配银行**[9] - 自2022年6月末起（除2024年中期外）**稳定大幅超配3A级**[9] - 明显偏好**100-111元**低价区间，具备灵活承接信用风险资产能力[9] * 主要参与者：**国信证券**（持仓近60亿元）、**中信建投**（承接中信特钢转债）、**中国银河**（稳定在20亿元以上）[9][10] 2.6 资管计划：规模近400亿元，超配电力设备 * 截至2025年6月末，合计规模近**400亿元**（沪市面值约240多亿元，深市市值约160亿元）[10] * 占同期约**12万亿元**私募资管总规模**远不足1%**[10] * 自2022年起**稳定超配电力设备**，**低配AA级及以下**[10] * **海通证券资管**因持有通22转债，作为前十大持有人规模较高[10] 2.7 私募基金：规模约220亿元，超配电子 * 截至2025年6月末，沪市直接持有规模约**220多亿元**[11] * 自2022年末开始**大幅超配电子行业**可转债[11][12] * **睿郡资产**自2021年6月至今，作为前十大持有人规模在**20亿元左右**滚动[12] * **上海和盛资产**持有规模也相对较多[12] 2.8 QFII：规模约170亿元，高度集中，超配2A-级 * 截至2025年6月末，总规模约**170亿元**（沪市面值约67.53亿元，深市市值近100亿元）[12] * 作为前十大持有人披露规模高达**90亿元以上**，持仓**高度集中**[12] * 行业配置： - **稳定大幅低配银行**[12] - **超配医药、电力设备、电子、化工**等TMT及制造业[12] * 评级偏好： - **大幅低配2A+及3A级**[12] - **大幅超配2A-级**，认可该评级性价比[12] * 价格带：**超配110-120元**，**低配130元以上**[12] * 活跃机构：**西北投资管理**（出现在超100只转债前十大，集中于化工、电力设备、医药生物，未涉足银行、交运、煤炭等顺周期底仓型）、**UBS AG**、**美林**[12] 三、其他重要但可能被忽略的内容 3.1 机构行为的前瞻性启示 * 保险公司自营和养老金产品在**2023年末和2023年中期**由低配转为**超配3A级可转债**，成功契合**2024年高评级大盘转债占优风格**，显示预判能力[2][13] * 不同机构对手盘构成直接影响个券**定价敏感度与交易活跃度**[2][13] * 了解主要对手盘构成可预判**定价时间差**和**市场动态**[13] 3.2 数据来源与方法论差异 * 公募基金：利用季报披露的**前五大重仓及转股期全部可转债**进行详细分析[3] * 非公募机构：依赖发行人年报和半年报披露的**前十大持有人数据**（2017年以来系统梳理）[3][4] * 数据频率差异：交易所月度数据 > 公募基金季度数据 > 非公募半年数据[3][4] 3.3 保险资管的第三方资金业务 * 保险资管不仅管理保险资金，还接受**企业年金、社保基金、银行理财**等第三方委托资金[7] * 第三方资金在保险资管管理规模中占比约**20%**[7] 3.4 证券自营的灵活性与风险承接能力 * 证券自营因**资金来源灵活、风控约束相对较少**，具备**快速切换**能力[9] * 在信用风险事件发生时，能够**灵活承接低价资产**[9]

广汇能源 2026年第三季度电话会议纪要关键要点 一、纪要涉及的行业与公司 - **公司**：广汇能源[1] - **行业**：煤炭、煤化工、天然气（LNG）、石油勘探开发[2] 二、核心观点与论据 1. 煤炭板块：量价齐升，定价主导权增强 - **产销数据**：7月煤炭外销量419.39万吨，8月增至472.61万吨，截至9月15日9月外销量268万吨、产量300万吨[3] - **日产量与外销量**：当前日产量接近20万吨，日外销量稳定在17-18万吨，未来产量弹性空间有限或可提升至21-22万吨[3] - **价格涨幅**：地销原煤价格从年初200元/吨上涨至当前370元/吨，累计涨幅约155-160元，吨煤盈利显著改善[3] - **Q4展望**：预计第四季度产销和价格形势进一步好转，基于三个因素：国际地缘政治不稳定导致大宗商品高位运行、国内安全监察趋严导致供给收缩（8月全国煤炭产量同比下降7.7%）、区域内富油气煤需求增加而供应减少增强公司定价主导权[3] - **富油煤供应格局**：公司富油煤日供应量从2024年2-3万吨、2025年4-5万吨增长至当前约9万吨，计划10月进行竞拍[16] - **成本与盈利**：白石湖煤矿完全成本约160元/吨，地销原煤价格预计下周可能超过400元/吨，吨煤盈利能力有望持续改善[16] 2. 煤化工板块：大修后满产，产品价格大幅上涨 - **甲醇**：120万吨煤制甲醇装置于9月16日新增投用3台气化炉，预计9月19-20日产出产品，精甲醇日产量将从3,100吨稳定提升至3,500吨以上[3] - **LNG（煤制）**：日产量从约190万方恢复至227万方左右[3] - **乙二醇**：产量预计10月从当前约1,150-1,200吨提升至1,250吨左右[4] - **价格改善**：甲醇出厂价从9月初2,100-2,200元上涨至2,850-3,000元，若按华东现货价倒推出厂价可达6,400元左右[4] - **其他产品价格**：LNG价格已达4.5元/方，提质煤从年初230-240元上涨至530元，煤焦油市价约4,000元/吨较年初2,400-2,600元上涨超过1,500元[4] - **全年产量目标**：甲醇110万吨目标可完成，乙二醇2026年目标30万吨（受冷却循环水及前期开车不稳影响），后续将逐步提升至每年40万吨[7][8] - **定价机制**：甲醇长协价格与期货挂钩扣减费用，乙二醇与华东现货实时联动扣减运费，最终成交价与市场现货高度接近[12] 3. 天然气（外购气）板块：长协锁利能力强 - **Q3销售**：8月和9月分别以对标东北亚现货LNG价格销售两船长协气，8月销售价约16美元/百万英热单位，9月达20-21美元/百万英热单位[4] - **Q4计划**：10月和11月国际长协气销售计划在当前时点完成以锁定利润[4] - **现货价格**：东北亚10月现货价25.2美元/百万英热单位，11月27美元/百万英热单位[4] - **Q4船货安排**：10月、11月、12月每月一船长协天然气到港，气源均为非中东货源，供应正常[9][10] - **采购成本优势**：长协资源采购价格挂钩布伦特原油和Henry Hub价格，当前HH价格相对较低，综合采购成本具备较大优势[10] - **销售区域**：立足东北亚市场，东北亚LNG现货价（27.8美元/百万英热单位）高于欧洲TTF价格（26.4美元/百万英热单位），为价格最优选择[10] 4. 石油板块：斋仓油田勘探转开发 - **当前阶段**：2026年内计划的4口勘探井将基本全部完成钻探，Q4转入试油阶段[6] - **时间规划**：2027年上半年完成储量报告编制和开发方案审批，2027年下半年正式转入开发阶段[15] - **远期产能**：基于前期勘探井发现的稀油层厚度远超预期，预计资源量足以支撑每年300万吨产能，与现有油气管道的输送能力匹配[14] - **投资模式**：采用滚动开发模式，前期投资规模不大，初期通过10万吨至数十万吨产油收益逐步支持后续投资，总体投资预计超过百亿元[14] 5. 在建项目进展 - **马朗煤矿**：井下矿建已完成，地面生产系统预计2026年年底完工，计划2027年Q1完成整体验收并取得安全生产许可证，具备年产3,000万至4,000万吨潜力[5][13] - **东部矿区**：哈密市政府8月初审议通过并上报自治区申请产能指标，预计国庆前后完成指标分配，预期2027年完成核准，2027年将有部分工程煤产出[6] - **富油煤高质化利用项目**：分三期建设，一期工程力争2026年11月最晚12月完工[6] - **1,500万吨/年煤炭分级分质利用项目**：相关手续申报工作正在大力推进[6] 三、其他重要但可能被忽略的内容 1. 煤炭销售结构与外运瓶颈 - **销售结构**：疆内与疆外销售量大致各占一半，疆内日销量稳定在9-10万吨，主要作为原料煤供给周边分级分质利用企业[11] - **疆外销售**：运往甘肃的量已下降超过一半，其余销往华北、华中、华南、西南等20多个省市，远端市场价格更高盈利更好[11] - **外运瓶颈**：主要制约因素在于铁路车皮资源（远距离运输车皮申请和空车返回困难），但现有外运能力完全满足当前销售需求，主要瓶颈反而是可供疆外销售的煤炭数量不足（每日仅8-9万吨），公司已开始回购周边沫煤和提质煤以补充外运量[11] 2. 区域市场定价权 - **富油煤供需偏紧**：区域内富油煤供应方主要为公司和另一家企业，后者供应量正逐渐减少[16] - **定价主导权**：公司作为核心供应商拥有定价主导权，区域富油煤价格与疆外销售价差正不断扩大，得益于区域煤化工产品市场良好表现[16] 3. 宏观环境利好 - **能源安全地位**：国际能源形势日趋严峻，煤炭作为中国能源安全"压舱石"地位更加凸显，为公司东部矿区核准及马朗煤矿产能核增创造有利宏观环境[13] - **供给收缩趋势**：8月全国煤炭产量同比下降7.7%，表外产能退出量保守估计超过亿吨且难以恢复，即使需求端表现不佳（如8月火电发电量下降），煤价依然维持高位[16] 4. 盈利预期 - **Q4盈利改善**：9月仅约半个月满产，煤化工板块盈利改善将在Q4更充分体现[4] - **整体向好**：三大业务板块当前经营形势非常好并呈现持续向好趋势，Q4改善将更为明显[4][16]