投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 核心观点 - 公司2025年实现营收18.59亿元，同比增长11.22%，收入端实现双位数增长且较此前明显提速 [1] - 2025年归母净利润2.73亿元，同比下滑1.28%，主要受公允价值变动收益减少拖累；扣非归母净利润2.45亿元，同比增长16.66%，主营业务盈利能力增强 [1] - 公司2025年度现金分红总额2.87亿元，分红比例达到105%，股息率吸引力较强 [1][4] - 2026年公司将大力开拓手工小笼包新店型，力争年末门店数突破600家、冲刺700家，拓店规划积极，有望带动收入提升 [4] - 基于新店型扩张预期，报告上调2026-2027年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为3.20亿元、3.80亿元、4.45亿元 [4][5] 经营业绩与财务分析 - **营收与增长**：2025年营收18.59亿元，同比增长11.22%；2025年第四季度营收5.03亿元，同比增长9.05% [1] - **盈利能力**：2025年毛利率为28.54%，同比提升1.83个百分点，主要得益于原材料采购成本下降及产能利用率上升 [3] - 2025年扣非归母净利率为13.18%，同比提升0.61个百分点 [3] - **费用控制**：2025年销售费用率为3.94%，同比下降0.35个百分点；管理及研发费用率为7.59%，同比下降0.51个百分点，费用管控较好 [3] - **非经常性损益**：2025年公允价值变动收益为1966万元，较2024年同期的9116万元大幅下滑，主要系公司间接持有的东鹏饮料股份收益减少所致 [3] 业务运营与渠道发展 - **门店拓展**：截至2025年底，公司加盟门店数量为5909家，较2024年底净增766家；其中新增门店1846家，减少门店1080家 [2] - 2025年闭店数量同比增加，主要系部分传统门店优势弱化、经营调整；并表品牌单店营收较低拖累整体单店营收，但巴比品牌自身单店经营较为稳健 [2] - **新店型发展**：公司以手工小笼包新店型为核心抓手，截至2025年底已落地24家，2026年以来开店超过百家，并计划对传统门店进行转换升级 [2] - **渠道收入**：2025年特许加盟销售、直营门店销售、团餐渠道销售营收分别为13.74亿元、0.23亿元、4.32亿元，同比分别增长10.23%、9.11%、13.58% [2] - 团餐渠道收入保持双位数增长，公司持续聚焦新品开发、渠道拓展与营销深化 [2] 盈利预测与估值 - **盈利预测**：预测2026-2028年营业收入分别为21.58亿元、25.57亿元、29.81亿元，同比增长率分别为16.08%、18.50%、16.59% [5] - 预测2026-2028年归母净利润分别为3.20亿元、3.80亿元、4.45亿元，同比增长率分别为17.10%、18.91%、17.03% [5] - 预测2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.33元、1.59元、1.86元 [4][5] - **估值水平**：基于当前股价，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为20倍、17倍、15倍 [4][5]

投资评级与核心观点 - 报告对巴比食品维持“强推”评级，目标价为35.6元，对应2026年28倍市盈率 [2] - 核心观点认为公司经营拐点明确，新店型探索打开成长空间，有望“再造一个巴比” [2][62] - 预测公司2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.13元、1.27元、1.41元，对应市盈率（P/E）分别为27倍、24倍、22倍 [7][8] 新店型经营情况 - 招远路堂食店位于上海陆家嘴街道，覆盖小区、医院及商务区，设有近20个座位的堂食区，日销售额超1万元，早中晚餐均有稳定客流 [7][12][16] - 静安新城店由传统老店改造而来，为单一铺面外带店，无堂食座位，在活动及雨天影响下，估算日营业额约6500-7000元，较上海区域门店平均日销3000元实现翻倍 [7][22][30][32] - 新店型产品线丰富，招远路店设有8大产品线，新增手工小笼包（3个SKU，定价9-10元/笼）、现熬汤粥、馄饨拌面、煎炸小吃等 [16] 新店型可复制性分析 - 新店型相较于传统包子店，人员配置翻倍、SKU增加，导致管理和运营难度提升，但凭借更优店效，回本周期缩短至6个月以内，远快于老店的1年左右 [7][36][37] - 选择切入小笼包赛道的原因在于：全国小笼包门店超3万家，行业规模约160亿元，长期处于“有品类无品牌”的分散状态，整合空间大 [7][38] - 看好巴比在该赛道突围的优势包括：覆盖全国的五大中央厨房集群实现高效供应链响应；数字化管理平台与完善的督导帮扶体系；积极的品牌传播与迭代创新能力；突出的研发能力与面点学院赋能 [7][43][44][45] - 公司计划2025年底前开设20家新店型，2026年加速扩张，中期有望实现1500家门店，远期空间可看至3000家，具备“再造一个巴比”的可能性 [7][47][48] 投资建议与弹性测算 - 中性测算下，若每年新开200家新店型（假设150家堂食店、50家外带店），可贡献约1.56亿元营收，占公司当前营收的8.3%左右 [7][57] - 按中期1500家门店假设，有望贡献11.7亿元收入，报表潜在弹性充足 [7][57] - 公司经营战略聚焦“品质、效率、服务优先”，在生产效率提升、新媒体营销、新店型探索上取得突破，内生外延增长逻辑明确，每年有望维持接近双位数增长 [62]