投资评级 - 维持"增持"评级 当前股价5.89元对应2025-2027年PE分别为9.79倍、8.80倍和8.41倍 [4][6] 核心财务表现 - 2025年上半年营业收入21.8亿元 同比下滑1.8% 归母净利润4.7亿元 同比增长12.1% [1] - 毛利率37.5% 同比下降0.5个百分点 净利率22.5% 同比提升1.8个百分点 [1] - 污水处理业务贡献约79%的毛利 是利润核心构成项 [1] - 销售商品、提供劳务收到现金17.7亿元 同比增加2.2亿元 现金收入比81% 较24年同期70%显著改善 [1] 短期运营亮点 - 财务费用下降与信用减值对当期利润产生积极贡献 [1] - 新发绿色债券票面利率下探至2.06% 有望进一步压缩利息成本 [1] - 已成立财务共享中心 提升财务管理效率 [1] 应收账款状况 - 应收类款项主要构成：应收账款40.5亿元（其中天津市水务局12.3亿元） 长期应收账款51.4亿元（其中天津市水务局31.1亿元） [2] - 扣除19.5亿元"特许经营权安排应收款项"后 应收未收类款项合计约75.7亿元 其中超过40亿元来自天津市水务局 [2] - 应收未收款项较期初增长4.7亿元 其中天津市水务局新增2.6亿元 [2] 中期发展机遇 - 天津市通过发行特殊再融资债券等工具积极化债 24Q3-25Q2地方政府债净融资额分别达2.1万亿、2.8万亿、2.6万亿和1.8万亿 [3] - 天津市财政承压情况或存在改善 化债成果持续显现将有利于公司应收账款回收 [3] 长期战略布局 - 积极布局新能源供冷供热、分布式光伏及储能项目、污泥处置业务等战略新业务 [4] - 新业务持续培育有望打开第二增长曲线 [4] 财务预测 - 预测2025-2027年归母净利润分别为9.45亿元、10.51亿元和11.00亿元 同比增长17.08%、11.24%和4.67% [4] - 对应摊薄EPS分别为0.60元、0.67元和0.70元 [4] - 预计2025年营业收入4923.81百万元 同比增长2.00% 2026年增长3.66%至5103.88百万元 [5] - 预测毛利率维持在39.98%-40.23%区间 ROE从2024年8.35%回升至2027年9.64% [11]