涉及的公司与行业 * 公司：泰格医药 (Tigermed) A股 (300347 SZ) 与 H股 (3347 HK) [1] * 行业：中国临床合同研究组织 (CRO) 行业 [2] 核心财务表现与业绩驱动因素 * 第三季度收入为17.8亿元人民币，同比增长3.9%，环比增长5.3%，高于高盛预期，显示初步复苏迹象 [1] * 经常性盈利为1.15亿元人民币，低于高盛预期，主要受减值损失、低价遗留项目以及收入结构变化影响，经营利润率为9.6% [1] * 净利润为6.37亿元人民币，同比大幅增长98.7%，主要得益于2.07亿元人民币的投资收益和4.13亿元人民币的公允价值收益，这些收益源于二级市场反弹带来的投资组合估值上升和退出 [1] * 运营现金流在第三季度改善至3.3亿元人民币，高于第一季度的1.98亿元人民币和第二季度的2.1亿元人民币 [2] * 高盛将2025财年净利润预测上调35%，以反映高于预期的投资收益，但对2026和2027财年预测分别下调1% [21] 新订单趋势与客户结构 * 截至9月底，净新订单以中等双位数速度增长，总额达70亿元人民币，第三季度环比增长加速 [3] * 前三季度，核心临床业务（不包括Frontage）的新订单同比增长超过20% [18] * 客户结构改善：跨国公司客户贡献占30.3%，国内药企占17.5%，生物科技公司占32.3% [18] * 询盘量呈上升趋势，作为领先指标的临床注册业务已开始复苏，前三季度该业务收入同比增长25% [18][19] * 公司已恢复国内业务部门临床研究协调员的招聘，预计2026年将出现有意义的复苏，定价可能在年底或明年初改善 [18] 各业务板块表现 * 临床试验解决方案业务：第三季度收入下降3%，降幅收窄，但毛利率疲软为23%，主要受国内创新药临床项目拖累，其积压项目有限、新合同定价低且部分订单被取消 [19] * 临床相关咨询服务业务：第三季度收入增长10%，毛利率为31%，SMO服务持续增长，尤其受跨国公司强劲订单推动，统计学分析业务因海外业务扩张导致利润率被稀释，但毛利率仍保持在60%以上 [20] * 医学影像业务受益于肿瘤项目，前九个月实现增长，医学翻译业务面临价格压力，公司正通过采用人工智能缓解 [19][20] * Frontage美国业务正在复苏，但国内业务仍然疲弱 [20] 行业动态与竞争格局 * 管理层强调中国临床CRO行业存在结构性增长机会，行业正持续与全球研发标准接轨 [2] * 今年以来的业务发展活动和融资复苏有望推动国内临床需求，跨国公司在中国的概念验证临床试验潜在增加带来进一步上行空间 [2] * 行业整合持续进行，较小参与者退出，整体产能优化，近期药明康德退出临床CRO和SMO领域凸显了这一趋势 [2] 投资评级、目标价与风险 * 高盛对泰格医药A/H股给予买入评级，自2025年10月13日起上调 [1] * A股12个月目标价为77.10元人民币，H股目标价为62.10港元，均意味着约44%的上涨空间 [1] * A股目标价基于分类加总估值法得出，其中核心业务价值60.6亿元人民币（基于10年DCF模型），投资资产价值16.5亿元人民币（按账面价值） [21] * H股目标价基于对A股目标价给予35%的折扣 [21] * 下行风险包括：地缘政治风险导致美国监管审查更严或临床试验费用增加、订单减值持续、前端需求和投资持续疲软、全球扩张慢于预期、市场整合滞后 [21]