投资评级 - 维持"买入"评级，目标价25.13港元（前值21.60港元），基于2025年25倍目标非IFRS PE，较可比公司平均23.6倍有所溢价 [1][6][14] 财务表现 - 1H25总收入78.8亿元，同比+10.5%，超VA一致预期的78.0亿元；非IFRS净利润4.1亿元，超预期的3.6亿元，非IFRS净利率5.2%（同比+0.2pp）[1] - 1H25整体毛利率25.2%（同比-0.7pp），主因轮胎/保养板块毛利率下滑至22.8%（同比-0.9pp），受客单价降低及外贸需求波动影响 [2] - 经营杠杆释放带动1H25经调整运营费率优化10bp至22.4%，履约费率优化0.5pp至4.1% [4] 业务细分 - 汽车产品和服务收入73.6亿元（同比+10.8%），其中轮胎/保养收入分别32.9亿/29.1亿元（同比+10.4%/11.1%）[2] - 广告及加盟服务收入5.1亿元（同比+6.6%），略低于预期的5.2亿元 [2] 经营数据 - 1H25交易用户数2650万（同比+23.8%），注册用户1.5亿（同比+18.8%），新能源用户占比提升至12.8%（同比+4.2pp）[3] - 用户年复购率提升3.4pp至64.5%，老客占比达65% [3] - 工场店总数7205家（同比净增894家），县域覆盖率70%，盈利门店比例稳定在90%，18个月以上老店同店收入增长2% [3] 盈利预测 - 维持2025年非IFRS净利润预测7.6亿元，下调2026/2027年预测11.1%/7.8%至8.4/10.8亿元，因行业竞争压制价格 [5][12] - 预计2025-2027年毛利率25.2%/25.7%/26.3%（前值26.0%/26.5%/26.9%）[12] 行业与战略 - 汽服行业持续供给出清，报告研究的具体公司通过标准化服务与生态共赢策略巩固市场份额 [1][3] - 启动10亿补贴"万店同行"计划支持加盟商，新加盟店盈利比例提升5.5pp [3]

财务表现 - 2025年上半年总收入79亿元人民币 较2024年同期71亿元同比增长10.5% [1] - 毛利率达25.2% 对应毛利额20亿元人民币 [1] - 调整后净利润4.1亿元 同比增长14.6% [1] - 自由现金流347百万元 同比提升32.2% [1] - 全量现金储备约75亿元 [1] - 总运营费用支出18亿元 占收入比例22.4% 较2024年同期持续优化 [1] 用户与运营数据 - 累计十二个月交易用户2650万 同比增长23.8% [1] - APP平均月活用户达1350万 同比增长17.5% [1] - 蝉联国内独立汽车服务市场收入第一地位 [1] 门店网络扩张 - 全国途虎工场店总数达7205家 在总规模和增速方面领跑行业 [2] - 覆盖320个地级行政区划及1855个县级行政区划 [2] - 对2万辆以上乘用车保有量县域覆盖率提升至70% 较2024年6月提高5个百分点 [2] - 二线及以下城市新开门店占比超60% [2] - 广西/黑龙江/西藏/新疆等地区门店数同比增长均超20% [2] 公司治理 - 拟于8月21日举行董事会会议批准中期业绩 [3]