报告行业投资评级 - 报告对造船行业重点公司给予“买入”评级，包括中国船舶、中船防务、中国动力、苏美达 [110] 报告的核心观点 - 油运市场高景气度正加速向造船行业传导，VLCC即期运价与期租维持高位，二手船价持续上行，有望加速新船下单 [4][8] - 恒力重工是油轮订单爆发的最大受益者，其VLCC手持订单量全球第一，且具备持续接单能力 [4][14] - 新造船价格出现分化，油轮价格已率先进入回升趋势，并有望带动整体新造船价指数上行 [4][24] - 中国船舶、中船防务等公司的市值与手持订单金额比值处于历史相对低位，估值修复空间充足 [5][106] 根据相关目录分别进行总结 1. 船舶板块核心变化 - **油运景气度向造船传导**：VLCC即期运价于2026年3月初突破历史高位，1年期租租金已提升至14万美元/天，反映市场供给紧缺和高景气度 [8][13]。二手船价自2025年2月起已连续上涨12个月，2026年以来VLCC的resale/5年/10年/15年二手船价分别上涨17%、17%、22%、29%，显示船东对后市乐观，景气度有望加速传导至新造船市场 [5][13] - **油轮新订单集中释放**：在高景气度下，船东加速下单，油轮已连续2个月成为新签订单的主力船型 [5][17]。恒力重工是此轮订单潮最直接的受益者，2026年以来已新签超过40艘VLCC，其手持订单金额从年初的195亿美元快速增至260亿美元 [5][17]。该公司当前多数主流船厂产能饱和，而自身正处于产能爬坡阶段，且仍有在建产线未投放，多船并造模式抬高了产能上限，因此具备充足的持续接单能力 [5][17] - **船价分化与趋势**：二手船价与新造船价出现分化。二手船价指数持续上行，而新造船价指数在2025年整体回落 [23]。部分船型如VLCC的5年期二手船价已超越新造船价，且资产价值期限呈BACK结构（即近期价格高于远期），反映市场供需紧张，有望加速新船下单 [5][23]。新造船价方面，油轮价格已领先进入回升趋势，2025年11月至2026年2月已连续4个月环比正增长 [5][28]。由于不同船型共用船厂产能，油轮的高密度下单有望带动整体新造船价指数回升 [5][28] - **重点公司业绩与前景**：恒力重工（通过ST松发上市）2025年营业收入为216.4亿元，同比增长275%；归母净利润为26.5亿元，同比增长1083% [31]。公司采取完工百分比法确认收入，产能增长与高价订单生产占比提升共同推动业绩增长 [31]。其手持订单中，按CGT口径计算，油轮占比43%，集装箱船占比32% [32]。公司2026-2027年预计交付162万和269万CGT，呈现量价齐升趋势 [32] 2. 造船市场量价更新：新造船价分化，二手船价持续上行 - **市场量价汇总**：截至2026年2月底，新造船价格指数为182.14点，环比下降1.17%；二手船价格指数为200.87点，环比上涨2.51% [40][43]。全球船舶手持订单为4.6亿载重吨，环比上涨1% [40][47] - **订单结构**：2026年2月，以CGT（修正总吨）口径计，新签订单为521万CGT，环比回落23%，同比上涨15% [48]。其中，油轮新签220万CGT，占比42%，环比增长28%，成为主力船型 [40][48]。以金额计，2月新签订单总额为157亿美元，油轮新签59亿美元，占比38% [40][52] - **区域分布**：中国在新签订单中占据绝对主导地位。2026年2月，中国新签单量占全球载重吨的93%，占金额的69% [40][56] - **手持订单与运力比**：全船型手持订单占现有运力比为18%。分船型看，集装箱船、原油轮、成品油轮、干散货船的订单运力比分别为35%、18%、19%、13% [40][47] 3. 主要船厂订单梳理 - **中船集团交付预测**：预计中船集团2026-2028年交付量将同比变化+16%、+21%、-2% [65]。其手持订单中，散货船、集装箱船、气体船、油轮、其他船型占比分别为12%、33%、27%、16%、12% [65]。旗下主要船厂如沪东中华、江南造船厂、外高桥造船厂等未来几年交付量有增有减，排产情况各异 [73][79] - **上市公司排产与业绩**：中国船舶（船厂加权口径）2026年预计交付民船597万CGT，2026-2027年排产量预计同比增长+27%和+21% [90]。公司2025年归母净利润预计为70-84亿元，同比增长66%-99% [90]。中船防务2025年归母净利润预计为9.4-11.2亿元，同比增长150%-197% [86]。扬子江船业2026年预计交付民船178万CGT，2026-2028年交付量预计同比增长+20%、+27%、+12%，其手持订单中高附加值的集装箱船占比达68% [96] - **估值指标**：报告提出P/Orderbook是比PE更前瞻的估值指标，因为手持订单金额领先于收入确认 [105]。当前中国船舶的P/Orderbook估值仅为0.51倍，中船防务A股和H股分别为0.65倍和0.28倍，均处于各自历史波动区间的低位，显示估值修复空间充足 [5][112]