房地产行业核心观点 - 报告核心观点认为，市场分化是行业走向再平衡的必要路径，结构性投资机会值得关注 [2][7] - 新房市场在供需关系健康的高线城市表现强劲，高品质“好房子”可实现产品溢价，市场呈现价涨量收、聚焦高端改善需求的态势 [7] - 二手房市场价格回落有助于提升租金收益率，从而为资产价格提供支撑力量 [2][7] - 截至2025年9月初，地产板块仍有部分个股实现40%以上涨幅，显示行业存在结构性机会 [7] 房地产行业投资逻辑与建议 - 投资逻辑关注五条主线：行业龙头、产品溢价盈利提升、困境反转、报表修复、规模再扩张 [9] - 重点推荐越秀地产，其估值处于低位，业绩利空已释放，销售逆势增长，货值结构向一线城市改善需求靠拢，结算毛利率接近拐点 [9] - 推荐聚焦核心区品质的房企滨江集团，并建议关注绿城中国，源于核心城市改善需求的释放 [2][10] - 推荐具备商业现金流估值修复潜力的民企新城控股，并建议关注龙湖集团 [2][10] - 建议关注城中村及危旧改造主题相关的天健集团、天地源、城建发展 [10] 复宏汉霖公司分析 - 复宏汉霖是一家国际化创新生物制药公司，产品覆盖肿瘤、自免、眼科疾病等领域，已建成一体化生物制药平台 [12] - 核心创新产品HLX43是全球第二款、国内首款进入临床的PD-L1 ADC，具备全球Best-in-Class潜力，2025年9月WCLC大会公布的Ia/Ib期临床更新数据验证了其在晚期非小细胞肺癌等实体瘤中的卓越疗效 [12] - 另一核心产品HLX22（靶向HER2创新型单抗）联合疗法用于HER2+胃癌的II期研究数据显示，中位无进展生存期仍未达到，对照组为8.3个月，中位总生存期显著优于当前一线标准疗法 [13] - 斯鲁利单抗差异化布局PD-1赛道，生物类似药出海进入业绩兑现期，在研管线前瞻性布局创新分子类型 [13] - 预计2025-2027年营收分别为60.34亿元、59.52亿元、70.13亿元，同比增长5.4%、-1.4%、17.8%，当前股价对应市销率为6.4倍、6.5倍、5.5倍 [3][14] 药明合联公司分析 - 药明合联是全球领先的生物偶联药合同研究、开发和生产企业，2022-2024年营业收入复合年增长率达102% [15] - 行业需求旺盛且全球产能紧缺，公司计划至2029年资本开支超70亿元人民币以扩大领先地位，2025年资本开支计划为15.6亿元 [15] - 项目增长迅速，截至2025年6月30日，药物发现阶段项目累计达858个，进行中的综合项目数增长至225个，其中II期及后期项目37个 [16] - 未完成订单总额达13.29亿美元，同比增长57.9%，新签合同金额同比增长48.4% [16] - 公司通过整合CMC战略可将ADC项目从药物发现到新药临床试验申请的开发周期缩短至15个月或更少 [16] - 预计2025-2027年营收分别为60.01亿元、81.13亿元、107.36亿元，同比增长48.1%、35.2%、32.3%；归母净利润分别为16.07亿元、21.71亿元、29.10亿元，同比增长50.3%、35.1%、34.1% [4][17] 圣泉集团公司分析 - 公司是国产酚醛树脂及铸造树脂龙头，传统树脂产能稳固，拥有铸造用树脂产能14.33万吨（2023年）及酚醛树脂产能64.86万吨 [18][19] - 在电子材料领域是国产化标兵，AI服务器驱动高频高速材料需求，公司四条聚苯醚产线基本满产，100吨/年碳氢树脂产线已投产，并计划扩产多种高端树脂 [19] - 积极布局新能源材料，拥有1300吨/年多孔碳产能，并筹建1万吨/年硅碳负极、1.5万吨/年多孔碳产能，已建成万吨级钠电池用硬碳负极产线 [19] - 预测2025-2027年归母净利润分别为12.63亿元、14.83亿元、18.99亿元 [5][18] 格林美公司动态 - 2025年上半年关键金属资源循环利用业务营业收入64.67亿元，同比增长2.56%，占总销售规模的36.83% [21] - 2025年上半年印尼镍资源项目镍金属出货4.4万吨，同比增长112%，7月单月镍产出超万吨，预计2025年全年镍金属出货量超10万吨 [21] - 2025年上半年自产钴金属0.37万吨，同比增长125%，有效对冲了刚果（金）长达6个月的钴禁运影响 [21] - 2025年上半年新能源电池材料业务营业收入102.26亿元，同比增长0.56%，占总销售规模的58.24% [22] - 正极材料高端产能释放，2025年上半年出货1.24万吨，同比增长74%，毛利率9.07%，同比提升2.36个百分点 [22] - 公司在固态电池用三元前驱体已实现量产，富锂锰基前驱体材料进入吨级认证阶段 [22] - 预计2025-2027年归母净利润分别为16.30亿元、23.17亿元、34.44亿元，同比增长59.8%、42.1%、48.6% [23] 北交所市场情况 - 2025年9月15日至19日当周，北交所全部A股日均成交额272.3亿元，环比下降14.7%，北证50指数当周收跌1.43% [25] - 当周涨幅前五个股为世昌股份（271.6%）、开特股份（33.8%）、三维股份（22.5%）、安徽凤凰（20.4%）、天宏锂电（19.1%） [25] - 2025年9月19日，北证A股成交金额259.3亿元，北证50指数下跌0.83%，市盈率为74.00倍 [30] - 当日新股世昌股份（国家级专精特新“小巨人”）上市首日大涨271.56% [30][32] - 工程机械、煤炭等周期板块逆势领涨，科技制造板块分化明显，机器人概念股出现回调 [32] - 北交所企业并购重组活跃，呈现“产业链整合”趋势，如五新隧装持续推进收购 [27] 重点新闻与政策 - 英伟达因AI新平台功耗高达2000W以上，要求供应商开发成本较目前方案高3-5倍的“微通道水冷板”技术 [26] - 商务部等九部门发布《关于扩大服务消费的若干政策措施》，提出19条举措以扩大服务消费 [26] - 腾讯云宣布全面适配主流国产芯片，其国际业务海外客户规模一年内翻倍，覆盖80多个国家和地区 [26] - 上海优化房产税政策，首套房暂免征收房产税，高层次人才等享受二套房人均60平方米以内免税 [31] - 华为公布昇腾和鲲鹏芯片路线图，多家上市公司参与昇腾生态合作 [31]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5][7] 报告的核心观点 - 2024年业绩符合预期，2025Q1短期波动不改长期增长本色，看好其作为具有稀缺性的海外制剂商业化平台的表现 [3][4] - 全球化与创新转型加速中，生物类似药出海天地广阔，未来随着生物类似药在美国市场获批，有望助力海外制剂业务快速放量 [5] - 考虑到公司肝素原料药及国内制剂业务短期波动，调整公司2025 - 2026年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为10.6/14.1/18.4亿元，归母净利润增速分别为29%/33%/30% [5] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年公司实现营业收入39.24亿元，同比减少0.20%；实现归母净利润8.26亿元，同比增加536.09%；单看Q4，实现营业收入8.36亿元，同比增加5.84%；实现归母净利润2.20亿元，同比增加121.42% [2][4] - 2025Q1，公司实现营业收入8.85亿元，同比减少11.85%，实现归母净利润0.85亿元，同比减少52.19%；原料药板块受客户采购策略调整影响，肝素原料药收入同比大幅下降51.61%，制剂业务整体销售收入同比增长18.30%，国内制剂因部分产品续标收入阶段性承压，国际生物药大分子板块因销售团队投入增加费用上升 [2][4] 公司业务发展 - 自研方面，2025年4月公司向美国FDA申报的利拉鲁肽注射液（18 mg/3 mL规格）的ANDA申请获得批准 [5] - BD方面，2024年6月完成对Coherus BioSciences阿达木单抗生物类似药的全资产收购，取得美国生物类似药市场入场券，Yusimry自2024年6月上市销售以来，销售收入突破7,000万元人民币 [5] - 近年来积极寻求外部合作，先后与海南双成、通化东宝达成战略合作，取得白蛋白紫杉醇、甘精、门冬、赖脯三种胰岛素在美国市场的独家商业化权益 [5] 财务数据预测 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|3,931|3,924|4,741|6,140|7,704| |增长率|6%|0%|21%|30%|25%| |净利润（百万元）|-189|826|1,063|1,412|1,835| |增长率|-117%|536%|29%|33%|30%| |EPS（元/股）|-0.12|0.51|0.66|0.87|1.14| |市盈率（P/E）|-94.4|21.6|16.8|12.7|9.7| |市净率（P/B）|3.1|2.8|2.4|2.1|1.8|[6] 资产负债表预测（单位：百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|1,024|1,422|1,842|2,311| |应收票据及账款|909|841|1,089|1,367| |预付账款|69|51|65|81| |存货|3,675|5,184|6,105|7,257| |流动资产合计|7,046|8,933|10,525|12,533| |固定资产|1,048|1,079|1,106|1,131| |资产合计|9,510|11,402|13,016|15,044| |短期借款|1,236|1,837|2,033|2,227| |应付票据及账款|496|538|689|871| |负债合计|3,022|4,021|4,417|4,852| |归属母公司所有者权益|6,492|7,385|8,604|10,197|[9] 利润表预测（单位：百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|3,924|4,741|6,140|7,704| |营业成本|2,228|2,560|3,230|4,031| |销售费用|280|379|491|616| |管理费用|211|190|233|293| |研发费用|330|360|460|539| |营业利润|994|1,224|1,613|2,092| |利润总额|992|1,208|1,604|2,085| |所得税|166|145|193|250| |净利润|826|1,063|1,412|1,835|[9] 现金流量表预测（单位：百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|1,501|-147|643|742| |投资活动现金流|-911|-135|-148|-146| |融资活动现金流|-731|680|-75|-126|[9] 主要财务比率预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入增长率|-0.2%|20.8%|29.5%|25.5%| |归母公司净利润增长率|536.1%|28.7%|32.8%|30.0%| |毛利率|43.2%|46.0%|47.4%|47.7%| |净利率|21.1%|22.4%|23.0%|23.8%| |ROE|12.7%|14.4%|16.4%|18.0%| |资产负债率|31.8%|35.3%|33.9%|32.2%| |流动比率|3.4|2.9|3.1|3.3| |速动比率|1.6|1.2|1.3|1.4| |总资产周转率|0.4|0.4|0.5|0.5| |应收账款周转天数|76|66|56|57| |存货周转天数|633|623|629|597|[9]