**行业与公司概况** - 行业：乳制品（有机奶、特色奶）、肉牛养殖 - 公司：中国圣牧（核心业务为有机原奶供应，副业为肉牛养殖）[1][2] --- **核心观点与论据** **1 原奶行业趋势** - 原奶需求疲软，上游产能过剩，但预计奶价拐点将在2026年下半年到来[3] - 若下游需求改善或上游大规模出清，拐点可能提前[3] - 公司有机奶占比达80%，其余为A2奶、DHA奶等特色奶，特色奶溢价稳定在30%[2][12] **2 牛肉行业趋势** - 牛肉价格自2024年底显著上涨，预计2025年下半年继续走高[3] - 小牛抢购热潮反映市场乐观预期，肉牛业务盈利持续改善[3] - 2025年上半年淘汰母牛均价18-19元/公斤（2024年为13-14元/公斤），单头减亏显著[14][15] **3 公司战略调整** - 聚焦特色奶（有机奶、A2奶、DHA奶等），逐步淘汰普通奶业务[10] - 目标将特色奶比例提升至接近100%，包括富硒等新品类[10][11] - 肉牛业务以高周转模式（赫斯坦小公牛）和特色牛（纯血和牛、安格斯）为主[5][28] **4 财务与经营表现** - 2025年单产目标12.5吨（2024年为12吨），更注重动物福利和终身产量[13] - 2024年生物资产公允价值变动亏损8亿元（淘汰牛影响4亿+，估值变化3亿+）[16] - 当前奶牛估值2.1万元/头，行业最低水平，肉价上涨将带来收益弹性[17][18] - 2025年毛利率预计略低于2024年的29%，但差距不明显[22] **5 供应链与客户关系** - 蒙牛核心供应商，供应其80%有机原奶需求，沙漠有机领域具独特优势[4][9] - 有机奶市场份额70%-80%，与悠然牧业合计占行业70%（其余30%为小型厂商）[7][8] - 未来三年原奶供应量年增约5%，特色奶增速可能更高[21] **6 肉牛业务细节** - 2024年肉牛业务亏损超6000万元，2025年上半年已盈利[26] - 小公牛价格从2024年一二百元涨至2025年七八百元，架子牛价格达几千元[27] - 特色肉牛（如和牛）单头利润几千元，普通肉牛约1000元[32] **7 成本与产能规划** - 进口奶牛成本1.1万-1.2万元/头（8-14月龄），政府补贴降低实际成本[33] - 粗饲料自给率60%-70%，计划提升至70%以上[41] - 有机奶产能扩张门槛高，但公司可通过转换非有机牧场（需6个月）快速提升[42][43] **8 资本市场与未来发展** - 目标入通（深股通/沪港通），需满足50亿市值门槛及换手率要求[38][39][40] - 无扩产计划，以优化牛群结构为主，稳定应对行业下行[35] --- **其他重要内容** - **生物资产估值**：非成母牛按肉价估值，肉牛牛群估值上升带动公允价值变动收益[15][17] - **胚胎移植技术**：用于扩大纯血和牛群，但成功率非100%，成本需综合考量[36] - **行业出清加速因素**：奶价剧烈波动、牧场现金流紧张、下游收购中断等[20]