投资评级 - 投资评级为买入，且为维持评级 [1] 核心观点 - 报告认为片仔癀业绩短期承压，但自2025年第四季度起有望缓慢向好 [1][5] - 维持“买入”评级的主要依据是公司强品牌力、独家品种高壁垒、受集采影响小以及毛利率有望修复 [5] 业绩表现与财务预测 - 2025年前三季度公司实现营收74.42亿元，同比下降11.93%；归母净利润21.29亿元，同比下降20.74% [5] - 2025年单三季度实现营收20.64亿元，同比下降26.28%；归母净利润6.87亿元，同比下降28.82% [5] - 预测2025年全年营收为98.10亿元，同比下降9.06%；归母净利润为25.29亿元，同比下降15.04% [5] - 预测2026年营收为106.19亿元，同比增长8.24%；归母净利润为26.79亿元，同比增长5.93% [5] - 预测2027年营收为113.11亿元，同比增长6.52%；归母净利润为28.81亿元，同比增长7.53% [5] - 预测2025年至2027年每股收益分别为4.19元、4.44元、4.78元 [5] - 对应2025年至2027年的市盈率分别为46.83倍、44.21倍、41.12倍 [5] 肝病用药业务分析 - 2025年前三季度肝病用药（主要为片仔癀锭剂/胶囊）营收为38.80亿元，同比下降9.41% [5] - 2025年前三季度肝病用药毛利率为61.11%，同比下降9.68个百分点，主要系天然牛黄前期涨价幅度较大 [5] - 2025年7-8月片仔癀体验馆/国药堂数量净减少24家，但截至8月底店铺数仍同比增加10.98% [5] - 2025年9月片仔癀体验馆/国药堂净增加33家，全国达到518家，店铺数同比增长24.22%，有望拉动2025年第四季度发货 [5] - 天然牛黄市场价格于2025年10月起已回落至140万元/公斤，相比7月以前的170万元/公斤下降17.65% [5] - 2025年第一至第三季度单季度肝病用药的毛利率下滑幅度逐季度收窄，预计第四季度毛利率压力有望进一步改善 [5] 报表质量与运营指标 - 截至2025年第三季度，公司应收账款及票据为10.10亿元，处在上市以来高位 [5] - 截至2025年第三季度，应收账款与票据周转天数达到33.96天，也在2021年以来高位，预计与短期渠道调整有关 [5] - 预测公司2025年毛利率为37.24%，净利率为16.30%；2026年毛利率为36.72%，净利率为15.90% [6] - 预测公司2025年净资产收益率为20.70%，2026年为25.47% [6]