报告公司投资评级 - 报告对中芯国际（00981.HK）的评等为“买进” [2][6][10] 报告的核心观点 - 得益于家电补贴、汽车、工业领域的需求增长，国内晶圆厂整体产能利用率提升，好于此前预期，公司作为国内晶圆代工龙头，有望受益于行业景气提升带来的益处，上调全年盈利预估 7%，目前 H 股股价对应 2025 - 27 年 PE 分别为 50 倍、37 倍和 26 倍，予以“买进”评级 [6] 报告各部分总结 公司基本资讯 - 产业为电子，H 股 2025 年 7 月 24 日股价 50.25 港元，恒生指数 25667.2，股价 12 个月高/低为 57.8/15.38 港元，总发行股数 7986.06 百万，H 股数 5997.70 百万，H 股市值 3010.59 亿元，主要股东为 HKSCC NOMINEES LIMITED（54.05%），每股净值 2.61 元，股价/账面净值 19.25，一个月、三个月、一年股价涨跌分别为 14.07%、8.41%、177.62% [1] 近期评等 - 2025 年 2 月 11 日评等为“买进”，前日收盘 45.30 港元 [2] 产品组合 - 产品组合为晶圆制造 100% [3] 业绩情况 - 2Q25 业绩或好于指引，受国内消费刺激政策拉动，家电、工业领域呈现持续复苏态势，受益于 AI、消费电子需求拉动，国内先进制程供不应求，预计 2H25 伴随整体经济复苏，晶圆制造行业产能利用率将继续提高，供需有望改善，公司业绩弹性将显现，公司原预计 2Q 营收 21.1 亿美元 - 21.6 亿美元，环比下降 4% - 6%，毛利率 18% - 20%，环比下降超过 2.5 个百分点，实际业绩表现或好于指引 [10] - 1Q25 营收利润快速增长，实现营收 22.5 亿美元，同比增 28%，环比增 1.8%，毛利率 22.5%，较上年同期提升 8.9 个百分点，环比提升 2 个百分点，实现净利润 1.9 亿美元，同比增 162%，环比增 75%，原因在于产能利用率同比提升 8.8 个百分点，环比提升 4.1 个百分点至 89.6%，带动毛利率增长，当季研发强度降低，1Q25 研发费用 1.5 亿美元，同比降低 21%，环比降低 31% [10] 盈利预测 - 上调全年盈利预估 7%，预计 2025 - 2027 年公司实现净利润 7.4 亿美元、10.1 亿美元和 12.8 亿美元，同比分别增长 50%、37％和 26%，EPS 分别为 0.09 美元、0.13 美元和 0.16 美元 [10] 财务报表（单位：百万美元） 合并损益表 | 项目 | 2023 | 2024 | 2025F | 2026F | 2027F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 经营收入 | 6322 | 8030 | 9753 | 11719 | 14299 | | 经营成本 | 5104 | 6582 | 7674 | 9105 | 11130 | | 毛利 | 1218 | 1448 | 2080 | 2613 | 3169 | | 销售总务及管理开支 | 36 | 40 | 40 | 45 | 49 | | 研发开支 | 707 | 765 | 822 | 889 | 989 | | 行政开支 | 482 | 580 | 621 | 653 | 693 | | 营业利润 | 358 | 474 | 597 | 1026 | 1438 | | 税前利润 | 1190 | 859 | 1131 | 1542 | 1878 | | 所得税 | 63 | 130 | 133 | 197 | 239 | | 少数股东损益 | 222 | 237 | 258 | 331 | 362 | | 归属于母公司所有者的净利润 | 903 | 493 | 740 | 1014 | 1276 | [13] 合并资产负债表 | 项目 | 2023 | 2024 | 2025F | 2026F | 2027F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 现金及现金等价物 | 6215 | 6364 | 7064 | 8052 | 8052 | | 存货 | 2736 | 2958 | 3491 | 4119 | 4861 | | 应收账款及票据 | 1170 | 840 | 907 | 980 | 1058 | | 流动资产合计 | 13635 | 14784 | 16262 | 17888 | 19677 | | 物业、厂房及设备 | 23945 | 28092 | 27022 | 28889 | 30756 | | 商誉及无形资产 | 4 | 5 | 6 | 6 | 7 | | 资产总额 | 47787 | 49161 | 47619 | 51462 | 55484 | | 流动负债合计 | 7602 | 8760 | 9636 | 10599 | 11659 | | 非流动负债合计 | 9340 | 8532 | 3156 | 3472 | 3157 | | 负债总额 | 16942 | 17292 | 12792 | 14071 | 14816 | | 非控股权益 | 10730 | 11256 | 11514 | 11845 | 12207 | | 股东权益合计 | 30846 | 31870 | 23313 | 25546 | 28461 | [13] 合并现金流量表 | 项目 | 2023 | 2024 | 2025F | 2026F | 2027F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 经营活动产生的现金流量净额 | 237 | 950 | 1023 | 1405 | 1581 | | 投资活动产生的现金流量净额 | -4268 | -1722 | -2800 | -3600 | -3085 | | 筹资活动产生的现金流量净额 | 4588 | 1901 | 1728 | 2450 | 2575 | | 现金及现金等价物净增加额 | 557 | 1129 | -49 | 255 | 1071 | [13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][5] 报告的核心观点 - Q1业绩稳健，澳门访客人次和博彩收益增长，银河娱乐净收益和盈利提升 [1] - 公司致力于向股东返还资本，五一黄金周市占率提升，Q2系列活动有望带动需求 [2] - 嘉佩乐于5月初试业，有望吸引更多高端客户，树立澳门奢华酒店新标杆 [3] - 预计公司2025 - 2027年收入、归母净利润和EBITDA均有增长 [3] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - Q1澳门访客人次同比增长11%、环比增长9%，澳门银河客流量同比增长64%，澳门博彩收益总额为560亿港元，同比增长1%、环比增长0.4%，为2019年同期水平的76% [1] - 银河娱乐Q1净收益112亿港元，同比增长6.2%，经调整EBITDA同比增长16.3%到33亿港元，EBITDA利润率为29.4%，同比提升2.6pct [1] 股东回报 - 公司将派息比率提高至50%，预计2025年6月派发末期股息每股0.5港元 [2] 市场表现 - 公司4月举办2025年澳门国际乒联世界杯，五一黄金周举办周华健世界巡回演唱会，博彩总收入略高于整体市场表现，市占率提升 [2] 未来展望 - 5月下旬举办韩国流行音乐组合BTS成员J - hope个人世界巡回演唱会，6月举办BIGBANG队长G - Dragon巡回演唱会、张学友60 + 巡回演唱会、国际汽车联合会特别大会及会议，有望拉动Q2业绩 [2] - 嘉佩乐坐落于澳门银河综合度假城，预计未来几个月全面开幕，有望带来超高净值客户群体 [3] 财务预测 - 预计公司2025 - 2027年收入分别为461/500/547亿港元，同比增长6.1%/8.5%/9.3%；归母净利润分别为94/112/131亿港元，同比增长7.5%/18.8%/16.9%；EBITDA分别为136/156/177亿港元 [3] 财务指标 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入（百万港元）|35,684|43,432|46,086|50,021|54,652| |增长率YoY（%）|211.0|21.7|6.1|8.5|9.3| |归母净利润（百万港元）|6,828|8,759|9,413|11,186|13,072| |归母净利润率（%）|19|20|20|22|24| |经调整EBITDA（百万港元）|9,955|12,188|13,571|15,600|17,717| |经调整EBITDA利润率（%）|28|28|29|31|32| |EV/经调整EBITDA（倍）|13.6|10.9|9.7|8.3|7.0| |P/B（倍）|2.0|1.8|1.7|1.6|1.5| [4] 财务报表和主要财务比率 - 资产负债表、利润表、现金流量表等展示了公司2023A - 2027E的财务状况，包括资产、负债、收入、利润等项目 [9][11] - 成长能力方面，营业收入、营业利润、归母净利润等有不同程度增长 [11] - 获利能力方面，毛利率、净利率、ROE、ROIC等指标呈现一定变化趋势 [11] - 偿债能力方面，资产负债率、净负债比率、流动比率、速动比率等指标反映公司偿债情况 [11] - 营运能力方面，总资产周转率、应收账款周转率、应付账款周转率等指标体现公司运营效率 [11] - 每股指标包括每股收益、每股经营现金流、每股净资产等 [11] - 估值比率包括P/S、P/B、EV/经调整EBITDA等 [11]