报告投资评级 - 维持“强烈推荐”评级 [5][10] 报告核心观点 - 邮储银行2025年业绩整体符合预期，营收与净利润增速较前三季度小幅提升，核心营收（净利息收入+中收）改善，中收增长表现亮眼 [1][2] - 展望2026年，在宏观政策组合下，公司总资产规模有望平稳增长，负债成本持续改善将助力净息差降幅收窄，资本市场活跃及居民存款再配置有望支撑中收增长趋势，同时公司主动管控成本，资产质量预计整体稳定 [5][10] - 当前估值具备配置价值，2026年预测PB为0.57倍，A/H股对应2026年预测股息率分别为4.4%和5.2% [10] 盈利表现 - **营收与利润**：2025年全年营收同比增长2.0%至3,557亿元，归母净利润同比增长1.1%至874亿元，增速较前三季度分别提升0.2和0.1个百分点 [1][2][3] - **净利息收入**：同比下滑1.6%，但较前三季度改善0.5个百分点，主要得益于资产增速稳中有升 [2] - **手续费净收入（中收）**：同比增长16.1%，较前三季度改善4.7个百分点，表现亮眼 [2] - 理财业务中收同比大幅增长36.0%，主要得益于代销理财存量规模较上年末增长27.2% [2] - 投行业务中收同比增长38.5%，主要由银团贷款、财务顾问等收入较快增长驱动 [2] - **其他非息收入**：同比增长19.7%，但增速较前三季度下降7.8个百分点，主要受高基数影响 [2] - **成本与拨备前利润**：业务及管理费用同比下降1.4%，主要因主动调降储蓄代理费率（综合费率同比下降10个基点至1.05%），推动拨备前利润同比增长8.0%，领先国有大行 [3] - **未来成本管控**：董事会通过新一轮代理费率调整方案，拟下调部分期限代理储蓄存款费率，预计将使储蓄代理费下降45.72亿元，综合费率下降4个基点至1.01% [3] - **拨备计提**：信用减值损失同比增长15.8%，主要源于不良生成率上行，公司进行了审慎计提 [3] 核心指标 - **规模增长**：2025年末总资产同比增长9.3%至18.68万亿元，贷款总额同比增长8.2%至9.65万亿元，增速较前三季度有所放缓 [4] - 一般贷款（剔除票据融资）同比增长8.3%，增速领先国有大行 [4] - 对公贷款同比增长17.1%，零售贷款同比增长1.5%，对公贷款强劲增长成为贷款增长的主要支撑 [4] - **净息差**：2025年为1.66%，同比下降21个基点，降幅与前三季度相当 [4] - 生息资产收益率同比下降48个基点至2.84%，计息负债付息率同比下降28个基点至1.19% [4] - 展望2026年，在定期存款重定价、同业存款利率自律机制升级等因素推动下，负债成本有望持续下降，净息差降幅有望进一步收窄 [4] - **资产质量**： - 不良贷款率为0.95%，环比第三季度末上升1个基点，同比上升5个基点，但仍保持同业较优水平 [1][5] - 不良贷款生成率为0.93%，同比上升9个基点 [5] - 关注贷款率和逾期率环比分别上升19和3个基点至1.57%和1.30% [5] - 个人贷款不良率同比上升14个基点至1.42%，其中个人小额贷款、消费贷、信用卡不良生成压力相对更大，公司贷款不良率同比持平于0.54% [5] - **拨备水平**：拨备覆盖率为227.94%，较第三季度末下降12.3个百分点 [1][5] 财务预测与估值 - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润增速分别为2.0%、3.3%、3.6%，对应净利润分别为892亿元、921亿元、954亿元 [10][11] - **每股指标**：预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.74元、0.77元、0.79元，每股净资产（BVPS）分别为9.15元、9.92元、10.72元 [10][13] - **估值水平**：以2026年4月1日收盘价计算，对应2026年预测市盈率（PE）为6.88倍，市净率（PB）为0.57倍 [10][11] - **股息回报**：2025年分红率维持30%，A股和H股对应2026年预测股息率分别为4.4%和5.2% [10]