投资评级与核心观点 - 报告对箭牌家居给予“买入-A”的投资评级，并维持该评级 [5] - 报告设定6个月目标价为11.06元，以2026年5月7日7.16元的股价计算，存在约54.5%的上涨空间 [5] - 报告核心观点认为，尽管2025年收入短期承压，但公司盈利能力呈现边际改善，作为内资卫浴龙头，有望受益于以旧换新等政策催化与消费结构升级，未来成长可期 [2][3][11] 财务业绩表现 - **2025年全年业绩**：实现营业收入64.74亿元，同比下降9.21%；归母净利润0.46亿元，同比下降31.43% [2] - **2025年第四季度业绩**：实现营业收入20.03亿元，同比下降12.91%；归母净利润0.13亿元，同比下降61.94% [2] - **2026年第一季度业绩**：实现营业收入9.78亿元，同比下降6.86%；归母净利润为-0.64亿元，同比减亏12.13% [2] - **盈利能力**：2025年公司毛利率为26.03%，同比提升0.78个百分点；2026年第一季度毛利率为29.86%，同比提升0.84个百分点，延续改善趋势 [10] - **费用率**：2025年期间费用率为23.76%，同比提升0.77个百分点，主要受收入规模下降影响；2026年第一季度期间费用率升至36.37%，同比提升1.12个百分点 [10] - **净利率**：2025年净利率为0.66%，同比下降0.22个百分点；2026年第一季度净利率为-6.66%，同比改善0.38个百分点，亏损收窄 [10] 业务与产品分析 - **分产品收入**：2025年卫生陶瓷收入30.35亿元（同比-13.16%），龙头五金收入19.46亿元（同比-5.64%），浴室家具收入8.14亿元（同比+3.15%），浴缸浴房收入2.87亿元（同比-16.25%），瓷砖收入2.56亿元（同比-10.93%），其他品类及配件收入0.55亿元（同比-35.30%），其他业务收入0.81亿元（同比+16.30%） [4] - **智能产品表现**：2025年智能坐便器销售数量124.81万台，同比增长4.92%；销售收入14.71亿元，同比下降3.45%，占主营业务收入比重提升至23.01%，同比增加1.43个百分点 [4] - **分渠道收入**： - 经销模式收入54.88亿元，同比下降9.47%；直销模式收入9.06亿元，同比下降9.46% [4] - 国内经销零售收入26.03亿元，同比增长4.96%，展现韧性 [4] - 电商渠道收入12.95亿元，同比下降15.36% [4] - 家装渠道收入11.03亿元，同比下降6.67% [4] - 工程渠道收入12.82亿元，同比下降17.30% [4] - **分地区收入**：2025年境内收入63.74亿元，同比下降6.58%；境外收入1.01亿元，同比下降67.41% [4] 行业环境与公司机遇 - 家居建材行业受房地产市场深度调整影响，需求端承压，但二次更新需求在一定程度上降低了地产波动的影响 [3] - 政策端利好持续，家装厨卫“焕新”、以旧换新及适老化改造政策推进，有效降低消费者焕新成本 [3] - 2026年，智能家居产品及适老化家居被纳入以旧换新补贴范围，绿色消费政策持续推进，有望带动存量房改造、智能卫浴及适老化产品需求修复 [3] - 作为内资卫浴龙头，公司具备全品类产品矩阵，有望受益于政策催化与消费结构升级 [3][9] 财务预测与估值 - **收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为61.51亿元、65.20亿元、69.11亿元，同比增长率分别为-5.00%、6.00%、6.00% [11][12] - **利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为0.75亿元、0.86亿元、1.18亿元，同比增长率分别为64.39%、13.80%、37.54% [11][12] - **估值指标**：对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为92.4倍、81.2倍、59.0倍 [11][12] - 基于2026年1.5倍市销率（PS）给予目标价9.23元 [11]