报告投资评级 - 增持（维持） [1][2][8] 报告核心观点 - 2025年第四季度利润承压，但公司向“高端动力+能源解决方案提供商”的战略转型前景光明，AIDC电源业务有望成为中期业绩增长与估值提升的核心变量 [2][5][8] - 在数据中心电力基础设施景气上行与重卡行业周期回暖的共振下，公司进入新一轮成长周期，估值体系有望迎来重构 [8] 2025年业绩表现 - **整体业绩**：2025年实现营业收入2318.1亿元，同比增长7.5%；归母净利润109.3亿元，同比下降4.15%；扣非归母净利润96.6亿元，同比下降8.2% [4] - **第四季度业绩**：2025Q4实现营业收入612.4亿元，同比增长14.0%；归母净利润20.5亿元，同比下降31.6%；扣非归母净利润16.9亿元，同比下降40.1% [4] - **分红**：2025年拟现金分红0.374元/股（含税），全年累计现金分红总额71亿元，占归母净利润的65% [4] 收入与业务分析 - **收入增长驱动**：2025年收入增长主要由陕重汽收入增长拉动，同时母公司、凯傲收入同比稳健增长 [5] - **重卡业务**：2025年重卡整车销量15.3万台，同比增长29.4%；重卡整车收入526亿元，同比增长19% [5] - **发动机业务**：2025年销售发动机74.3万台，同比增长1.3%；母公司收入405亿元，同比增长3% [5] - **凯傲业务**：凯傲实现营收911亿元人民币，同比增长2.6% [5] - **行业背景**：2025年重卡行业出口+国内内燃机全年销量约91万台，同比增长12.6%，为相关业务提供了景气环境 [5] 盈利能力与财务表现 - **第四季度毛利率**：2025Q4毛利率为20.27%，同比减少3.88个百分点，是当季归母净利润同比下降的主要原因 [5] - **第四季度费用率**：2025Q4销售、管理、研发费用率分别为6.03%、4.55%、3.44%，合计同比减少1.18个百分点 [5] - **其他收益**：2025Q4其他收益同比减少5.2亿元 [5] - **子公司盈利**： - 凯傲2025年不计效率计划计提影响，实现净利润30.3亿元人民币，同比增长11.2% [5] - 陕重汽2025年净利润达12.25亿元，同比增长77.9%，净利率同比提升0.8个百分点至2.3% [5] 战略转型与新业务进展 - **转型方向**：公司正从传统动力系统供应商向“高端动力+能源解决方案提供商”转型 [8] - **电力能源业务**：依托数据中心发电设备、固体氧化物燃料电池(SOFC)等技术，构筑多方位电力能源新格局 [5][6] - **大缸径发动机**：2025年M系列大缸径发动机销量首次突破1万台，同比增长32%，收入同比增长65%；其中数据中心备用电源销量同比增长259% [6] - **新产品**：推出5兆瓦级高速柴油发电产品20M61，核心参数达世界一流水平 [6] - **SOFC布局**：2025年11月，公司与英国希锂斯强化合作，实现SOFC电池、电堆和系统的全产业链布局，正加速推进产线建设 [6] - **海外业务(PSI)**：美国PSI公司紧抓北美电力能源市场机遇，收入利润明显增长，其中发电类产品收入贡献占比达81% [6] - **“三电”业务**：2025年“三电”业务实现收入30.4亿元，同比翻倍增长，其中电池销量同比增长162% [6] 未来业绩预测 - **营业收入**：预计2026-2028年分别为2595亿元、2749亿元、2837亿元，同比增速分别为+12%、+6%、+3% [7][8] - **归母净利润**：预计2026-2028年分别为144亿元、171亿元、220亿元，同比增速分别为+32%、+18%、+29% [7][8] - **每股收益(EPS)**：预计2026-2028年分别为1.65元、1.96元、2.52元 [7][8] - **估值**：对应2026-2028年预测EPS的PE估值分别为14倍、12倍、9倍 [7][8] 市场数据与近期表现 - **当前股价**：23.50元 (截至2026年3月27日) [3] - **市值**：总市值2047.41亿元，流通市值1175.82亿元 [3] - **近期股价表现** (截至2026年3月27日)： - 近1个月：-15.6% (同期沪深300指数为-4.4%) - 近3个月：+33.9% (同期沪深300指数为-3.3%) - 近12个月：+56.2% (同期沪深300指数为+14.5%) [3]