报告投资评级 - 维持“推荐”评级 [2] 核心观点 - 报告认为宝武镁业当前处于前期资本开支的阵痛期，短期业绩承压主要受镁行业价格周期性低迷及新建项目产能爬坡影响 [3] - 在高端镁合金需求快速增长的背景下，随着新增产能投产和利用率提升，公司产品结构将向高端化发展，产量弹性较大 [3] - 公司的镁产业链一体化优势有望逐渐转化为成本优势及生产稳定性优势，未来业绩和盈利水平具有强成长属性 [3] 财务业绩与近期表现 - **2025年业绩**：营业收入同比增长10.34%至99.12亿元，但归母净利润由盈转亏，为-0.19亿元 [3] - **业绩承压原因**：1) 联营公司安徽宝镁30万吨项目产能爬坡导致对联营企业投资收益为-1.14亿元 [3]； 2) 新建项目部分转固导致固定资产减值损失达-0.71亿元 [3]； 3) 镁行业价格周期性低迷 [3] - **2026年第一季度**：营业收入同比增长4.86%至21.32亿元，归母净利润同比大幅下降81.94%至0.05亿元，但环比2025年第四季度（亏损-1.06亿元）实现扭亏为盈 [3] - **整体产销**：2025年冶炼及压延加工产品产量同比增长1.76%至46.91万吨，销量增长4.97%至47.18万吨，产销率同比提升3.07个百分点至100.58% [4] 分业务板块分析 镁合金板块 - **整体表现**：2025年营收同比增长4.5%至37.1亿元，但综合毛利率同比下降2.7个百分点至9.9% [5] - **压铸件产品**：营收同比增长7.43%至10.91亿元，毛利率同比提升1.47个百分点至11%，毛利同比增长24.08%至1.2亿元，显示产品结构向高毛利率方向集中 [5] - **镁合金产品**：受行业价格下行及产能爬坡影响，营收同比微增1.57%至24.63亿元，毛利率同比下降3.52个百分点至7.96%，毛利同比下降29.61%至1.96亿元 [10] - **建筑模板**：营收同比大幅增长40.43%至1.56亿元，毛利率同比下滑33.38个百分点至34.31%，但仍显著高于压铸件和镁合金产品 [10] 铝合金板块 - **整体表现**：2025年营收同比增长10.9%至56亿元，综合毛利率同比提升0.7个百分点至10.4%，实现增收增利 [10] - **铝合金挤压产品**：营收同比增长25.81%至38.46亿元，毛利同比增长20.24%至4.15亿元，毛利率微降0.5个百分点至10.78% [11] - **铝合金产品**：公司主动优化结构，削减低毛利业务，营收同比下降37.3%至5.6亿元，但毛利率同比大幅提升8个百分点至19.23% [11] - **铝中间合金**：营收同比增长8.76%至11.94亿元，毛利率同比提升0.76个百分点至4.79%，其中铝钛硼产品国内市占率达18.8% [12] 其他产品 - **矿产品**：以白云石矿为主，营收同比大幅增长82.65%至1.05亿元，毛利同比增长47.6%至0.47亿元，但毛利率同比下降10.67个百分点至44.95% [13] - **金属锶**：受年度均价同比下降13.72%至5.68万元/吨影响，营收和毛利分别大幅下降42.77%和82.69% [13] 产能规划与成长性 - **当前产能**：2025年铝合金产能约为15万吨，镁合金产能约为50万吨（当年产量约24万吨） [14] - **未来产能**：预计到2028年，铝合金产能或达30万吨，较2025年增长100%；镁合金产能或达70万吨，较2025年产能增长56%，较2025年产量增长192% [14] - **在建项目**：包括安徽云海铝业15万吨铝挤压型材、五台云海10万吨镁基轻合金及5万吨深加工项目、巢湖宝镁10万吨镁基轻合金材料等 [14] - **项目意义**：新增产能均为高性能轻量化材料，项目达产后公司毛利水平和业务规模有望大幅提升 [14][15] 产业链一体化优势 - **完整产业链**：公司拥有从白云石采选、硅铁冶炼、原镁冶炼、镁废料回收到镁合金深加工的完整产业链 [16] - **原材料自给**：白云石产能达5300万吨；甘肃宝镁年产30万吨硅铁项目在建；现有原镁产能15万吨，远期规划达55万吨 [16] - **成本与稳定性**：结合原镁和再生镁（2025年回收约9万吨），公司镁合金原料自给率在满产情况下可达93%，这将转化为生产成本优势和生产稳定性优势 [16] - **行业地位**：2025年公司原镁产能/产量占全国17%/18%，规划产能全部建成后，产能占比或升至35% [16] 下游应用拓展与技术优势 - **需求前景**：报告预计2025-2028年全球镁合金需求将从65万吨增长至139万吨，年复合增长率达29% [17] - **新能源汽车**：与采埃孚、吉利、比亚迪等车企深入合作；为赛力斯问界独家供镁，单车用镁量达20KG；已进入特斯拉供应链，提供方向盘和扶手架 [17] - **镁基储氢**：在巢湖宝镁设有千吨中试产线，产品已在湛江钢铁试用 [18] - **建筑模板**：产能达200万平方/年，2025年上半年已实现向东南亚市场出口 [18] - **机器人**：与埃斯顿合作推出镁合金机器人，整机重量减轻约11%，能耗降低10%；产品有望成为特斯拉机器人轻量化解决方案 [19] - **技术工艺**：自主开发全套节能镁还原与加工设备，掌握500Kg大直径竖罐镁冶炼、半固态注射成型等核心技术 [19] 产业集群与平台优势 - **区域集群**：安徽青阳县镁合金产业为省级“一号工程”，2025年累计签约镁产业链项目68个、总投资435亿元，集群化发展有利于公司产能快速销售 [20] - **央企平台**：宝钢金属为公司控股股东，央企平台优势有助于业务拓展 [6][20] 盈利预测 - **营业收入**：预计2026-2028年分别为120.22亿元、166.70亿元、217.70亿元 [22] - **归母净利润**：预计2026-2028年分别为1.74亿元、4.84亿元、8.38亿元，实现扭亏并持续增长 [22] - **每股收益（EPS）**：预计2026-2028年分别为0.18元、0.49元、0.84元 [22] - **市盈率（PE）**：对应2026-2028年预测的PE分别为88.24倍、31.72倍、18.31倍 [22]