公司概况与财务表现 * 公司为Horizon Robotics（地平线机器人），股票代码9660 HK，属于中国汽车与共享出行行业[1][5] * 公司1H25调整后净亏损为13亿元人民币，较1H24的8.04亿元人民币有所扩大，主要原因是产品组合转变导致的毛利率下降以及研发支出增加[8] * 1H25总收入同比增长，达到35.9亿元人民币（共识预期），但公司仍处于亏损状态，ModelWare净收入为负26.46亿元人民币[5] * 摩根士丹利给予公司“超配”评级，目标价10.50港元，较当前股价有32%的上涨空间[5] 运营亮点与市场动态 * 1H25总出货量同比翻倍，达到198万 units，其中近50%来自AD产品（对比1H24为<20%），主要得益于大客户比亚迪和理想汽车，两者合计占AD出货量的50%以上[2] * 尽管面临个别客户的订单波动，管理层维持全年约400万 units的出货指引，原因是预计吉利、奇瑞和长安在2H25的订单 uptake 会加快[2] * 公司新推出的J6P+HSD将于2H25在奇瑞和长安的车型上首次亮相，即将推出的J6B芯片预计将支撑平均售价（ASP）的进一步上升轨迹[2] * 公司在海外市场取得进展，新推出的J6B芯片（用于ADAS）获得了不断增长的需求，其ASP和利润率高于传统的J2/J3芯片[4] * 公司成功从两家日本OEM厂商处获得多个全球项目（生命周期内预计出货量750万 units），并从中国的九家合资品牌处获得了30个项目[8] 盈利能力与成本结构 * 1H25毛利率同比下降13.6个百分点至65.4%，主要反映了许可收入在营收组合中的占比下降，管理层预计综合毛利率将稳定在60-70%的区间[3] * 研发费用同比增长62%/环比增长32%，达到23亿元人民币，原因是增加了对云计算训练能力的投资；管理层表示，尽管计算能力需求增长导致研发费用将继续上升，但会控制其他费用（如人力成本）[3] 风险因素 * 上行风险包括：中国ADAS/AD采用率增长快于预期、OEM厂商内部硬件设计延迟/失败、中国其他解决方案提供商的准入渠道收窄、关键客户基础扩大[11] * 下行风险包括：中国ADAS/AD采用率慢于预期、供应链中断、OEM厂商内部硬件设计计划成功、中国关键客户的车辆销售面临压力[11] * 估值方法采用概率加权DCF模型（看涨情景25%，基础情景50%，看跌情景25%），关键假设为WACC 13.1%（Beta 1.9，长期增长率3%），反映了对公司在中国ADAS+AD玩家中获得份额的乐观看法，但也意识到竞争加剧和智能驾驶业务潜在的地缘政治阻力[9] 其他重要信息 * 摩根士丹利在过往12个月内为该公司提供了投资银行服务并获得了相应报酬，并预计在未来3个月内将继续寻求或获得相关报酬[18][19][20][21] * 截至2025年7月31日，摩根士丹利受益持有该公司1%或以上的某类普通股[17]