核心观点 - 外部不确定性降低、内部政策以稳为主，宏观层面美国四季度经济面临消费动能衰减与金融条件边际收紧威胁，基准情形预计12月联储需以一次“补涨式”加息验证前期紧缩效果 [2] - 利率债方面换锚落地后隔夜逆回购利率成为新政策利率锚，利率走廊中枢下移，资金利率运行有望更平稳，债市机会整体大于风险 [4][10] - 钢铁行业2026年Q3业绩转向亏损，有色金属行业Q3业绩增速放缓但盈利能力仍维持增长，两者均维持“看好”评级 [12][13][14] - 医药生物行业创新产业链增速亮眼，多项BD落地推动创新药出海势头延续，产业维持高景气，维持行业“中性”评级 [15][17] 宏观及策略研究 - 美国四季度经济面临消费动能衰减、金融条件边际收紧及地缘局势反复的威胁，劳动力市场在盈亏平衡附近稳定，通胀回落速率愈发取决于核心服务变动 [2] - 中期选举初步计票结果显示民主党以超预期优势同时赢得参众两院并在州长人数上取得全面领先，中期两党在债务上限和2027财政拨款法案上的博弈值得持续关注 [2] - 欧元区近期基本面呈现“硬数据有底、软数据无势”的分化，10月欧央行议息会议暂停加息但通胀黏性意味着反应函数仍偏鹰，12月加息压力难以消退 [2] - 外需韧性令出口增速持续超出市场预期，年末仍有望保持较高水平；内需端投资增速受制于资金转化时滞未如期反弹，居民消费在服务领域托举下呈现持续温和修复特征 [3] - 生产端季初生产强度自然回落叠加中秋国庆“抢生产”效应退坡，四季度初生产增速大概率走弱，结构上新质生产力依旧占优 [3] - 10月油价高位徘徊叠加油运费率与煤炭价格延续强势，能化链对PPI的拉动尚未见顶，但上游成本与下游消费承接力之间的裂口仍在扩大 [3] - 货币政策方面“换锚”落地后隔夜逆回购利率成为新的政策利率锚，11月政府债供给升至季度高峰，货币政策重心落在数量工具对财政发力的协同配合上，降息受制于银行息差 [4] - 财政政策重心不在出台新工具而在打通既有资金的落地链条，年末财政发力形成的实物工作量可能后移至明年初，叠加提前下达的2027年新增地方债限额将形成跨年衔接 [4] 固定收益研究 - 10月央行各项工具流动性净投放6817亿元，净投放规模高于9月，呈现“逆回购净投放、MLF净回笼”格局，10月27-30日每日开展1万亿元隔夜逆回购操作应对税期和跨月，为工具启用以来的最高水平 [8] - DR001开启下行通道最低下至1.26%，源于央行投放比较积极以及银行向央行结汇增加 [8] - 10月利率债共发行约2.3万亿元环比减少，净融资规模约1.5万亿元环比增加；截至10月末国债净融资规模、地方专项债新增规模占全年额度比重分别约为80%、78%，均低于2025年同期 [9] - 10月债牛行情先提速后休整，除最后一个交易日外利率曲线整体平行下移，受国庆节后资金面转松、权益市场偏弱带动避险需求、政策利率换锚及维稳新工具等三方面因素支撑 [9] - 截至10月末10Y国债收益率较9月末下行3bp至1.65%，30Y-10Y利差小幅扩大至43bp [9] - 基本面上出口在海外制造业PMI扩张、美国低库销比和AI景气度支撑下仍有韧性，但受去年同期基数抬升和贸易政策不确定性影响同比增速可能回落；对债市而言当前暂难看到内需实质性改善，基本面对债市以利好为主 [9] - 政策面上9月以来出台的新型政策性金融工具、地产托底政策及结构性货币政策仍在落地见效过程中，11月出台增量政策可能性有限，政策面对债市扰动比较有限 [10] - 资金面利好因素包括政策利率换锚正式落地、结汇资金依然充裕、年末财政支出提速对资金面形成支撑；潜在利空包括监管收紧可能、权益市场情绪升温分流资金、地方政府债供给规模大幅抬升 [10] - 若资金面维持稳定宽松债牛趋势有望延续但节奏或有放缓，10Y国债收益率下行空间相对有限，超长债期限利差仍有压缩空间；若资金面出现收紧信号债市将面临陡峭化上行调整压力 [10] 金属行业 - 2026年前三季度钢铁行业营收同比下降1.56%，归母净利同比下降76.46%；2026年Q3营收同比下降0.68%，归母净利为-27.33亿元 [12] - 2026年前三季度钢铁行业销售毛利率/销售净利率同比分别减少1.37/减少1.37pct，Q3销售毛利率同比减少2.84pct、销售净利率同比减少2.71pct [12] - 2026年Q3钢铁行业盈利压力增大，冶钢原料和特钢板块业绩同比下行主要因需求不佳和原料支撑下降，普钢板块陷入亏损，钢价三季度震荡走低 [12][13] - 2026年前三季度有色金属行业营收同比增长27.46%，归母净利同比增长87.67%；Q3营收同比增长19.58%，归母净利同比增长55.51% [13] - 2026年前三季度有色金属行业销售毛利率/销售净利率同比分别增加4.45/增加3.14pct，Q3销售毛利率同比增加3.30pct、销售净利率同比增加2.21pct [13] - 有色金属子板块中金属新材料与AI科技景气度关联紧密，AI领域需求带动相关企业业绩增长；工业金属板块铜价和铝价Q3偏强运行带动业绩增长；贵金属板块金价Q3表现一般相关企业业绩增速转负；小金属板块业绩维持高增但增速放缓；能源金属板块锂价Q3回落相关企业业绩增速大幅放缓 [13] - 铜方面铜矿供应紧张格局、美国新能源领域需求增长预期和美伊局势缓和预期对铜价有支撑，但美国后续铜关税和AI领域需求不确定性对铜价有压制 [13] - 铝方面国内外低库存叠加国内供给约束对铝价有支撑，电解铝厂有望保持较好盈利水平，但海外产能增长预期或压制上行空间 [13] - 黄金方面中期选举后美国财政扩张政策或受约束，美债收益率下行和美元走弱预期利好金价，叠加美伊局势缓和预期压制通胀预期和削弱美联储加息逻辑，金价短期有望得到支撑 [13] - 稀土和钨在地缘事件频发与大国博弈背景下持续看好其战略资源价值；锂方面美国光伏、储能等领域政策支持或恢复，锂板块基本面有边际改善预期 [13] - 维持对钢铁行业和有色金属行业“看好”评级，维持对洛阳钼业（603993）、中金黄金（600489）、中国稀土（000831）、紫金矿业（601899）、中国铝业（601600）的“增持”评级 [14] 医药生物行业 - 国家发展改革委举行奋进“十五五”系列新闻发布会介绍培育壮大新动能有关情况；新疆维吾尔自治区医疗保障局发布外周血管介入类导引导丝医用耗材省际联盟集中带量采购文件征求意见稿 [15] - 中国生物制药与勃林格殷格翰达成潜在总金额70亿美元战略合作；恒瑞医药重新提交注射用卡瑞利珠单抗生物制品许可申请获FDA受理并获得药物临床试验批准通知书；海创药业签署独家授权许可协议 [15] - 本周（2026/10/30-2026/11/5）上证综指上涨1.05%，深证成指上涨2.99%，SW医药生物上涨6.14%，子板块全部上涨（医疗服务9.45%＞生物制品6.08%＞化学制药6.03%＞中药II 5.37%＞医药商业3.97%＞医疗器械3.87%） [15][17] - 2026年11月5日SW医药生物行业市盈率（TTM，整体法，不剔除负值）为41.81倍，相对沪深300的估值溢价率为208% [17] - 本周三季报顺利收官，创新产业链增速亮眼，部分CXO企业在手订单高增，医疗器械招投标企稳修复；近期多项BD落地创新药出海势头延续，产业维持高景气 [17] - 建议把握创新药、CXO及生命科学上游产业链等投资机遇，关注订单质量与业绩兑现能力，同时关注器械板块低位修复和中药、药店等板块的防御性机遇 [17] - 维持行业“中性”评级，维持恒瑞医药（600276）、药明康德（603259）、凯莱英（002821）、三生国健（688336）、艾力斯（688578）“增持”评级 [17]