投资评级 - 维持"增持"评级 [4] 核心观点 - 公司2025年上半年营业收入2.60亿元，同比下降26.36%，归母净利润-4,076.52万元，同比由盈转亏 [1] - 收入下滑主要因主动调整国内业务节奏，对AQ-300等产品进行渠道去库存，但海外业务在欧洲等地区实现增长 [2] - 利润端亏损因收入下滑及战略性投入导致费用率被动提升，25H1销管研费用率同比提升10.22个百分点至86.21% [2] - 毛利率同比下降9.07个百分点至62.39%，因毛利率较低的海外业务收入占比提升 [2] - 新旗舰产品AQ-400获批，搭载高光谱系统技术平台，有望增强差异化竞争力并拉动2026年销售收入增长 [3] - 公司正在开发3D软性内镜、AI诊疗技术及ERCP机器人，其中ERCP手术机器人已进入注册临床阶段，预计2027-2028年获批上市 [3] 财务表现 - 25H1研发费用7,380.91万元，占营收比例28.35% [3] - 下调2025-2027年归母净利润预测至0.06亿元、0.49亿元、0.65亿元（前次预测为0.62亿元、0.95亿元、1.36亿元） [4] - 预计2025-2027年营业收入分别为7.67亿元、9.06亿元、10.80亿元，增长率分别为2.35%、18.16%、19.14% [5] - 预计2025-2027年归母净利润增长率分别为-71.24%、712.80%、32.67% [5] - 预计2025-2027年毛利率分别为64.6%、68.1%、68.6% [12] 产品与研发 - AQ-400新产品主要升级点在于搭载高光谱系统技术平台 [3] - 公司坚持不断创新，推出新产品，在内镜行业的市场竞争力不断增强 [3] - 研发高投入保障核心技术创新，筑牢市场竞争力 [2]