财务数据和关键指标变化 - 第三季度总营收增长3%，调整后EBITDA增长2%至3.41亿美元，创下季度记录 [5] - 总AFFO同比增长6%，AFFO每股为0.85美元，同比下降6% [5] - 同店NOI环比增长至3.51亿美元（上季度为3.4亿美元），但同比下降3.6% [5] - 第四季度EBITDA指引为3.19亿至3.34亿美元，AFFO每股指引为0.68至0.78美元 [19] - 全年EBITDA指引为12.9亿至13.05亿美元，AFFO每股指引为3.20至3.30美元，均处于此前指引区间的低端 [19] - 同店NOI展望下调约2000万美元，主要受关税和新业务影响 [6][7][14] - 季度末总净债务为75.5亿美元，流动性为13亿美元，杠杆比率（净债务/调整后EBITDA）为5.8倍 [17] - 2026年预计利息支出为3.4亿至3.6亿美元，比今年增加约8000万美元，部分原因是利率对冲到期 [18] 各条业务线数据和关键指标变化 - 全球仓储业务收入增长4%，总NOI增长至3.84亿美元，符合预期；同店NOI下降3.6% [13] - 同店仓储运营成本下降1%，劳动力成本保持平稳 [13][15] - 全球综合解决方案业务NOI增长16%至6500万美元，NOI利润率提升250个基点至17.9% [16] - 综合解决方案业务受美国运输和直接面向消费者业务推动，预计第四季度增长10%-15% [16] - 全年综合解决方案NOI增长指引调整为8%-10%（此前为8%-12%），略微下调因贸易服务减少 [16] 各个市场数据和关键指标变化 - 美国市场受关税不确定性影响，进口出口集装箱量下降，特别是西海岸业务单元下降约20% [26][27] - 美国 occupancy 略低于预期，但被美国以外市场更高的 occupancy 所抵消，不过海外市场利润率较低 [7] - 公司业务约70%在美国，30%在海外，欧洲团队表现强劲 [64] - 某些美国市场（如杰克逊维尔、迈阿密、芝加哥）面临新供应压力，而新泽西、达拉斯、休斯顿等市场已吸收新产能 [35] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司专注于三大关键领域：推动客户成功、利用网络效应、提升仓库生产率 [20] - 专有仓库执行系统LinOS已在7个传统站点部署，关键指标实现两位数生产率提升，预计年底完成10个部署，2026年加速推广 [20] - 公司拥有25个在建或爬坡中的设施，预计稳定后贡献1.67亿美元增量EBITDA [6] - 资本部署高度自律，鉴于股权估值偏低，目前对股权融资不感兴趣，将机会性评估并购 [57] - 行业面临供应过剩，公司通过闲置旧建筑（今年已闲置8座）和整合陷入困境的竞争对手来优化网络 [91][92][93] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 行业面临短期挑战，包括供应过剩和关税等宏观阻力，但消费者对食品网络的需求持续增长 [9][21][22] - 美国冷藏仓库供应在2021-2025年间增长约14.5%（平方英尺基准），导致某些市场 occupancy 和定价承压；CBRE预计2026年新增产能将大幅降至1.5% [8][9] - 尽管存在近10%的产能过剩，公司2025年平均物理 occupancy 预计为75%，较2021年的78%仅下降3个百分点 [9] - 对2026年定价持乐观态度，目标实现低个位数净涨价，且无需以牺牲 occupancy 为代价 [46][47] - 政府停摆和SNAP福利变化预计对整体食品消费影响有限（约1%），但导致进出口边境延误和检查认证延迟 [76][77] 其他重要信息 - 首席财务官Rob Crisci退休，Robb LeMasters接任 [10][11][12] - Kevin（Ki Bin Kim）加入公司，担任投资者关系主管，拥有20年房地产行业经验 [3][4] - 公司将出席NAREIT投资者论坛，重点介绍运营卓越和LinOS技术 [20][101] - 最低仓储保证率环比上升180个基点至46.7%，反映客户希望在公司网络中确保空间 [8] 问答环节所有提问和回答 问题: 第四季度美国新业务预期较低的原因及重要性 [24][25] - 关税不确定性影响进口出口量，西海岸集装箱量下降20%，影响高利润服务收入；竞争环境影响新业务，尽管全年新业务仍预计创纪录，但第四季度增量略低于此前指引 [26][27][28] 问题: 本季度定价策略更新及在需求逆风下如何利用定价维持 occupancy [30][31] - 定价策略未变，全年预计实现1%-2%净涨价；不采取以价换量策略，与每个客户单独洽谈，在挑战性市场中仍实现涨价 [32] 问题: 在过剩产能环境下，对未来 physical occupancy 的预期以及产能如何被吸收和定价 [34][35] - 新增供应逐步进入，2026年预计仅1.5%；不同市场情况各异，一些早期供应过剩市场（如新泽西、达拉斯、休斯顿）已吸收产能并重建库存 [35][36] 问题: 连续第三次下调业绩指引，如何让投资者对开发项目和收购的收益率感到放心 [38][39] - 行业面临挑战和难以预测的短期波动，但底层需求增长；开发项目多为客户驱动，有严格的量价保证，历史表现符合预期；认为REIT结构适合公司，有宝贵的房地产组合 [41][42][43] 问题: 未来12-18个月在过剩产能环境下，对定价与 occupancy 影响的看法 [45][46] - 目标2026年实现低个位数净涨价，客户理解通胀压力，预计无需牺牲 occupancy 即可实现 [46][47] 问题: 本季度最低保证合同上升的原因，以及这是否是经济 occupancy 环比增长大于物理 occupancy 的原因 [50][51] - 新客户主导的开发项目包含长期合同，保证率高于平均水平；销售团队在新业务中成功推广保证合同 [50][51] 问题: 国际业务表现优于美国的原因，是否仅为供应差异 [53][54] - 主要差异在于美国 occupancy 略低于预期而欧洲略高；美国受集装箱量下降（主要是海鲜业务，占业务的13%）和特定市场竞争影响；全球多元化布局有助于平衡整体表现 [54][55] 问题: 近期收购活动放缓的原因，是否与股权成本相关 [57][58] - 资本部署高度自律，关注现有开发项目；认为股权被严重低估，无意发行新股；将机会性评估市场出现的收购机会 [57][58] 问题: 财报中提到的生鲜和冷冻需求改善是指第三季度季节性趋势还是更广泛的市场变化 [61][62] - 引用第三方数据（Nielsen和Circana），显示公司所服务的食品类别需求持续增长，尽管存在高食品通胀 [61][62] 问题: 美国与国际市场的收入大致占比，以及哪些国际市场存在机会 [64][65] - 约70%收入来自美国，30%来自世界其他地区；欧洲团队表现强劲，预计在美国和国际市场均实现增长 [64][65] 问题: 10月份 occupancy 趋势及对第四季度 occupancy 仍将环比增长的信心；在供应过剩和量能疲软环境下对2026年涨价的信心；过去五年收购项目的实际表现与预期对比 [66][67][68] - 10月份 occupancy 符合预期，总 occupancy 首次在多个季度后高于去年同期；基于今年在严峻环境下仍实现涨价，对2026年低个位数涨价有信心；过去五年收购70家公司，整体满意，但未披露单个项目细节 [67][68][69] 问题: 第四季度AFFO指引范围较宽（0.68-0.78美元）的主要变量是什么 [71][72] - 主要变量是经常性维护性资本支出（第四季度通常为季节性高点）以及年末活动相关服务收入（受关税和集装箱量影响） [71][72] 问题: SNAP福利失效对第四季度的潜在影响 [74][76] - SNAP福利约占美国食品总支出的4%，即使完全取消，对总消费影响约1%，预计影响不大；政府停摆导致进出口边境延误和检查认证延迟 [76][77] 问题: 是否有2020年或2021年之前 occupancy 低于80%的历史数据 [80][81] - 由于公司收购众多，同店组合变化大，难以提供准确历史数据；但根据管理层记忆，在2016-2018年等时期，经济 occupancy 曾低于当前水平 [81] 问题: 大客户对2026年量能的预期，是否有客户要求降低固定承诺 [83][84] - 客户普遍认为2026年难以预测；量能保证已在2025年上半年重置，目前处于健康水平，新业务保证率略高于平均水平，预计不会大幅下降 [84][85] 问题: 关税不确定性导致的集装箱流量下降是否会影响库存水平，并可能在未来几个季度产生被压抑的需求 [87][88] - 是的，主要是海鲜客户推迟补货（例如为复活节等节日），公司未预测这部分需求会在第四季度恢复 [87][88] 问题: 公司是否通过关闭利用率低的设施或优化美国网络来应对过剩产能 [90][91] - 客户在优化供应链，公司协助其定位库存；公司已闲置8座建筑，将业务转移至相邻设施；预计部分新运营商将因高成本而失败，公司可能进行整合 [91][92][93] 问题: 非同店库劳动力成本同比大幅增长的原因 [96][97] - 非同店库包含25座在建或爬坡中的建筑，需要提前招聘管理人员，处于不同的爬坡阶段，导致劳动力数据异常，直到进入同店库才会稳定 [97] 问题: 投资人对定价的担忧：约一半投资组合为一年期协议（近期已重置），另一半为多年前的租约，这些旧租约重置是否会带来额外风险，2026年低个位数涨价是否已包含这部分 [98][99] - 不认为长期协议重置会带来重大拖累；所有协议都包含在2026年低个位数净涨价的预测中 [99]

纪要涉及的行业或公司 * 行业分析聚焦于中国经济整体及多个关键行业 包括房地产、钢铁、水泥、煤炭、太阳能电池、电池、化学品、电动汽车、制药、黑色金属、电子商务和快递服务[2][8][10] * 公司层面未具体提及单一上市公司 但广泛涉及国有企业、私人企业以及电动汽车行业（提及特斯拉上海工厂）[5][12][14] 纪要提到的核心观点和论据 **当前产能过剩问题的严重性与系统性** * 当前产能过剩问题比以往更广泛、更系统 受影响行业占工业总产值约26%[8] * 问题不仅限于传统行业（如钢铁、水泥、煤炭） 已蔓延至本应成为新增长引擎的"新经济"部门（如电动汽车、太阳能电池、电池）[8] * 与2015-16年供给侧改革时期相比 当前产能过剩表现为更激烈的价格竞争（"内卷"） 影响范围更广 特别是中下游消费品行业 对私人企业利润造成压力[12] **经济再平衡面临的双重挑战** * 中国经济再平衡面临双重挑战：房地产市场的调整尚未完成 而"新经济"领域已出现产能过剩[8][11][25] * 自2021年底监管收紧以来 房地产对GDP增长的贡献急剧下降 产生3%-3.5%的拖累 而新经济的贡献因基数较小（约占GDP的10%-15%）仅带来约1%的提振 两者净贡献为2%-2.5%的拖累[25][27] * "新经济"增长未达预期 部分原因是西方国家在关键技术上加强限制并对相关出口（如欧盟对中国电动汽车征收45%关税 美国征收100%关税）设置贸易壁垒[29] **反内卷政策的潜在风险与局限性** * 反内卷政策过度关注抑制价格调整 可能像房地产市场一样 延长数量调整过程 导致库存调整和行业整合时间更长[11][37][38] * 当前政策主要依靠运动式的道德劝说和指导（如《公平竞争审查规则》、控制汽车产量、将供应商付款周期缩短至60天）而非根本性改革[32][34] * 缺乏有效的破产和清算机制 在劳动力需求疲软的情况下 地方政府可能优先保就业而非去产能 导致"僵尸企业"增加 并因私人企业参与度提高而增加不良贷款风险[35] **产能过剩的深层制度根源** * 产能过剩反复出现的根源在于地方政府和政党内部根深蒂固的激励机制：地方官员为在党内晋升而超额完成国家目标 省级和市级增长目标通常高于国家目标（见图1）[3][5][6] * 中国的税收制度（特别是增值税在生产地而非销售地征收）激励地方政府扩大生产以增加税基 类似于对土地销售的依赖导致房地产过度开发[7] * 资源分配由分散的地方政府机构、国有及私人企业网络执行 并受到软预算约束的支持[4] **潜在解决方案与改革方向** * 改变深层激励机制困难 但增值税改革可能有效：将增值税征收点从生产地转向销售地 将激励地方政府支持消费需求而非过度生产[11][40] * 中国共产党在十五五规划建议中呼吁消除统一全国市场的壁垒 并建议生产地和消费地之间更好地共享资源 这预示着增值税改革的可能性[41] * 中央政府可能提高其在财政支出中的份额 以集中资源配置 但存在地方政府寻求替代收入来源（如土地销售）从而加剧住房市场产能过剩的风险[39] 其他重要但可能被忽略的内容 **具体行业数据与案例（电动汽车）** * 电动汽车行业投资和生产快速增长（图4显示2025年1-9月工业生产和固定资产投资同比变化） 但产能利用率下降（图5显示2025年1-3季度汽车行业产能利用率低于整体水平）[14][15][17] * 需求滞后导致国内外销售价格竞争加剧 利润率下降（图6显示2025年国内和出口汽车单价同比变化）[18][19] * 为缓解利润压力 汽车公司将供应商付款延迟至长达182天 这种做法已蔓延至其他行业 经济范围内供应商平均付款延迟升至70天（图7）[18][19] **房地产市场调整的教训** * 住房市场调整显示 若抑制价格调整 则通过数量进行调整：新房价格仅下降11% 但新房开工（建筑面积）收缩77% 新房销售下降60% 房地产投资自2021年以来累计下降47%[37] * 未售出和未完工库存依然庞大 在建新房相当于超过六年的新房销售量 已完工未售出单位相当于六个月的新房销售量[37] **需求侧支持措施的局限性** * 自2024年以来 中国一直支持消费 但相关计划的规模太小（占GDP的0.4%） 无法对通货紧缩产生显著影响[36]