涉及的行业或公司 * 该纪要主要涉及中国股市（特别是MSCI China指数）及相关的行业和公司，重点聚焦于2026年的投资主题[1] * 行业覆盖广泛，包括高科技制造业（如AI芯片、半导体、自动化、生物科技、光学组件、电池等）、服务业、金融、材料、能源、通信服务、信息技术、消费必需品、房地产、公用事业等[6][18][31] * 提及的具体公司包括腾讯、宁德时代、工业富联、中际旭创、阳光电源、中国钼业、福耀玻璃、吉利汽车、药明康德等，并在多个选股屏幕中列出详细公司列表[15][28][37][41][56] 核心观点和论据 **政策与宏观环境** * 中国在第十五五规划下，政策重点从共同富裕转向AI和高科技制造业主导[1] * 2025年采取了多项政策举措提振经济，包括重新拥抱私营部门、提高预算赤字以刺激消费、房地产市场松绑及"反内卷"运动，2026年重点将转向政策落实，特别是科技和制造业支持政策[3] * 中国在其新兴市场国家模型中保持超配立场，新兴市场投资者对中国轻微超配，南向资金流依然强劲[2] **市场估值与回报驱动因素** * 2025年指数上涨30%以上，初始阶段主要由市盈率驱动，经过近期调整后，MSCI中国市盈率为12.5倍，高于长期平均水平，其中国有企业高于平均1个标准差，而私营部门低于平均水平[4] * 市盈率驱动的回报阶段已基本结束，预计市场将出现一些整合，下一阶段的回报将更多由盈利驱动[4] * 中国市场的市盈率相对盈利增长比率仍具吸引力，为0.9倍[4][10] * 2025年增长持平后，市场普遍预期MSCI中国每股收益增长将在2026年加速至16%，私营部门每股收益增长也将大幅提升，市场普遍预测2026-2027财年每股收益复合年增长率为20%[5] **投资主题与风格展望** * 提出2026年五大投资主题：1) 买入具有评级上调的高增长科技和制造业股 2) 买入具有长期评级上调的股票（避开长期评级下调的股票） 3) 买入具有可持续收益率的股票 4) 关注2026年潜在的香港IPO 5) 买入资本回报率明星股，避开资本回报率见顶的股票[6] * 战术上最看好合理价格成长股和评级上调，但也倾向于通过可持续收益股平衡增长风险敞口，投资组合采用合理价格成长股和可持续收益的杠铃策略[7] * 自2025年3月底推出的中国投资组合上涨27.7%，跑赢MSCI中国指数12.9个百分点[7] **高增长制造业与服务业的机遇** * 中国的投资周期通常由中央规划者指引方向，当前焦点已转向高科技制造业和在半导体/科技领域实现自主，这个故事仍处于早期阶段，预示还有进一步回报空间[18] * 高增长篮子今年上涨89%，由光学组件生产商、生物科技公司和新大宗商品领涨，尽管自2023年以来持续重估，但在2025年下半年观察到市盈率急剧上升，近期市场降温后估值变得更合理[19] * 该主题具有增长潜力和持续的评级上调，找到过去三个月评级上调约15%、每股收益复合年增长率为51%的增长点并不容易[19] * 各子主题年内回报差异显著：光学组件108%、生物科技89%、新大宗商品72%、半导体69%、AI芯片66%、自动化60%、软件与IT 56%、电池等33%，而MSCI中国为16%[23] * 高增长股票2026-2027财年每股收益复合年增长率预期高企：生物科技88%、软件与IT 79%、高增长篮子整体51%、光学组件51%、AI芯片51%、半导体46%、电池等36%、自动化31%、新大宗商品29%，MSCI中国为14%[26] **盈利修订周期的强度** * 中国广泛的盈利环境仍在改善，其强度相当于2016-17年和2020年等强劲回报时期[30] * 到2023年底，只有约22%的公司看到评级上调，而现在这一数字为46%，远高于15年平均水平38%[30][33] * 这轮广泛的评级上调周期与中国整体市盈率重估对回报的贡献形成对比，可能由于电子商务和必需品等特定市场领域面临压力[31] * 2026年中国的主要回报驱动因素将迅速从市盈率转向盈利[31] * 修订情况优于历史水平的行业包括金融、材料、通信服务、能源和信息技术，而房地产、必需品、医疗保健和公用事业的修订仍然疲弱[31][37] **可持续收益与回购的重要性** * 随着扩张速度放缓和估值已适应这种转变，焦点已转向"高质量"增长，这意味着市盈率重估空间有限的公司应优先考虑总股东回报[43] * MSCI中国私营部门股息支付率仅为20%，显著低于新兴市场可比水平，而国有企业的支付率已稳步提高至35%[43] * 中国的股息可持续性已提高，派息减少的公司数量远低于20年平均水平25.8%，2025年预计为5%[43][45] * 自2021年中国焦点转变以来，投资高股息收益率公司一直是成功的策略，其与增长投资的负相关性使其成为任何增长导向投资组合的重要平衡因素[43][56] * 中国回购总额在2024年达到530亿美元，但今年有所落后，因公司不再被过度低估降低了回购吸引力，且一些电子商务公司需要投资于其AI平台[46][48] * 中国（除金融外）的自由现金流对（股息+回购）的覆盖倍数保持高位，为2.79倍，显示有足够的缓冲[50] **香港IPO市场的复苏** * 经过三年干旱，香港IPO空间终于复苏，虽然IPO数量相对较低，但总融资额正接近2018-21年峰值水平，2025年迄今的总融资额330亿美元已超过2022-24年的总和[65][68] * 复苏的更明确迹象是大型IPO（定义为融资5亿美元或以上）的回归，2025年迄今已有23.1亿美元融资额来自大型IPO[65][75] * A股公司越来越多地尝试在香港上市以扩大投资者基础，尽管互联互通计划给予外国投资者准入，但在香港上市使公司真正变得可投资，也有实际原因如增加在MSCI等主要指数中的自由流通量以吸引被动的ETF资金流[65] * 今年已有17家A股公司在香港交易所上市，融资额超过总融资额的50%，表明它们的上市规模更大[77][79] * 今年所有香港IPO的上市日回报中位数达到5.0%，加权平均回报达到22.3%，是历来最好或接近最好的水平[70][73] 其他重要但可能被忽略的内容 * 盈利修订广度指标显示，获得3个月每股收益修订上调的公司占比从2023年底的22.5%大幅上升至46.1%，远高于15年平均水平38%，而获得12个月每股收益修订上调的公司占比也从18.4%上升至33.8%，高于平均水平34%[32][36] * 截至2025年，MSCI中国市场的总回报分解显示，香港市场主要由盈利增长驱动，而中国内地市场则更多由市盈率扩张驱动[35] * 高股息收益率因子与增长因子自2021年以来的累计因子溢价表现呈现显著负相关，高股息收益率因子表现强劲，而增长因子表现不佳[55] * 中国的总派息（股息支付+回购支付）率约为42%，其中回购约占13%，其余通过股息，这大致与整体新兴市场约47%的派息率一致[57] * 香港IPO的长期表现数据显示，2025年IPO的1个月、2个月和3个月后回报（从中位数和加权平均看）均显著优于历史年份，显示强劲的上市后表现[83]