公司概况与商业模式 - 公司是一家处于商业化阶段的创新型全球生物制药公司，通过授权引进和自主研发相结合，目前在中国拥有7款获批产品，涵盖肿瘤学、自身免疫学和传染病治疗领域 [1] - 公司拥有广泛的新产品管线，覆盖肿瘤学、免疫学、神经科学和传染病治疗 [1] 财务表现与预测 - 2024年公司总营收达到3.99亿美元，同比增长50%，增长主要由VYVGART/VYVGART Hytrulo和NUZYRA等新产品的销售放量推动 [1] - 预计公司营收在2028年将达到20亿美元，主要驱动力为已商业化产品的销售增长以及Kar-XT、bemarituzumab等新产品的获批 [1] - 预计公司2025年营收为5.53亿美元，2026年为8.02亿美元，2027年为12.03亿美元，并预计在2025年第四季度实现非GAAP营业利润 [3] - 预计公司2025年净亏损1.34亿美元，2026年实现净利润1500万美元，2027年净利润增至1.73亿美元 [3] 核心产品与商业化进展 - 核心产品efgartigimod是全球首个FcRn拮抗剂，于2021年获FDA批准，2023年获NMPA批准用于治疗gMG，2024年该产品国内销售额达9400万美元，同比增长835% [2] - 除gMG和CIDP外，公司正探索efgartigimod在其他适应症的应用，包括TED、肌炎、干燥综合征和LN，预计将覆盖神经科、风湿科、肾科和眼科等更广泛患者群体 [2] - 公司首款商业化产品ZEJULA于2019年在中国获批，目前共有7款商业化产品 [1] 研发管线与进展 - 公司积极拓展具有全球权益的研发管线，重点布局ADC和双特异性抗体等领域，包括DLL3 ADC、LRRC15 ADC、ROR1 ADC、PD-1/IL-12以及免疫学产品ZL-1503 [2] - 其中ZL-1310已获美国FDA快速通道资格，2025年6月公布的全球Ia/Ib期试验数据显示其具有临床意义的抗肿瘤活性和良好的安全性，预计2025年下半年启动针对2L ES-SCLC的全球关键性试验 [2] - 公司计划在2025年上半年向NMPA提交KarXT和TIVDAK的新药申请，并预计在2025年下半年提交bemarituzumab的生物制品许可申请 [1] - 公司拥有多个处于临床准备阶段的未公开管线，预计每年至少提交一份新药临床试验申请 [2]

公司创新转型成果 - 公司作为中国领先制药企业，在创新导向转型中取得显著成果，聚焦肿瘤、肝病/代谢、呼吸系统及外科/镇痛四大核心治疗领域[1] - 研发投入占比从2019年9 9%大幅提升至2024年17 6%，创新药（含生物类似药）收入贡献从2015年11%跃升至2024年42%[1] - 通过外部合作年均完成超3项交易，收购LaNova Medicines显著增强早期研发能力，为海外授权奠定基础[1] 创新管线布局 - 肿瘤领域核心产品安罗替尼已获批9项适应症，另有4项处于NDA审评阶段，与免疫疗法联用拓展一线治疗市场[3] - 全球进展最快的CDK2/4/6抑制剂Culmerciclib、全球排名第二的HER2双抗ADC TQB2102等构成差异化管线[3] - PDE3/4抑制剂TQC3721具备全球同类最佳潜力，有望成为COPD重磅药物及海外授权重点品种[4] 生物类似药与仿制药业务 - 7款获批生物类似药2024年样本医院市场规模达240亿元，凭借先发优势（如帕妥珠单抗）及商业化网络加速放量[4] - 仿制药业务2024年恢复正增长（同比+3 1%），第十批集采品种仅占收入1%，政策影响已基本消化[4] 财务预测与估值 - 预计2025E/2026E/2027E收入同比增速11 4%/10 5%/9 6%，调整后净利润增速12 2%/11 5%/10 5%[5] - 采用10年DCF模型（WACC 9 3%、永续增长率2 0%）得出目标价9 40港元，对应2026年调整后PE 37倍[5]