纪要涉及的行业和公司 - **行业**：教育行业（涵盖 K12 教育、职业教育、AI 教育、在线教育） - **公司**：好未来、新东方、高途、网易有道、天立国际控股、都成教育、粉笔、小猿搜题、作业帮、豆神教育、高途集团、卓越教育集团 纪要提到的核心观点和论据 K12 教育 - **核心观点**：K12 赛道具有长波后劲潜力，是强刚需赛道 [2] - **论据**：2011 - 2017 年婴儿潮使高中生高考人数逐渐增加，预计持续到 2035 年左右，孕育了好未来、新东方、高途等市值超 2000 亿人民币的公司 [2] AI 教育 - **核心观点**：AI 技术在教育领域应用前景广阔，能重塑商业模式 [1][4] - **论据**：解决 K12 行业供需错配，提供个性化教案，具备高性价比；以极低边际成本替代人力，扩大个性化教育资源供给；作为双减后合规学科类资源供给路径有重要意义 [4][10] - **核心观点**：市场对 AI 产品接受度较高，但商业模式在探索阶段 [1][8] - **论据**：资本市场反响热烈，网易有道、好未来等新模式可能更易被消费者接受，市场期待带来显著业绩增长 [8] - **核心观点**：AI 教育要驱动行业总体供给效率提升，实现教学练评闭环 [3][23] - **论据**：与在线教育不同，要实施更深刻变革；高中及成人刷题班技术难度低，具备放量潜力 [3][11][23] 职业教育 - **核心观点**：职业教育发展趋势明显，具有长期投资价值 [1][3][5] - **论据**：就业压力大，国家政策促进就业，企业需要实际技能人才；高职和民办高教转向培养应用型人才；高考和考研人数下降反映市场对实际技能的需求 [3][5][9] 平台型和品牌连锁消费公司 - **核心观点**：教育板块中的平台型公司及品牌连锁消费公司具有阿尔法收益潜力，值得长期关注和投资 [1][6][7] - **论据**：凭借供应链支撑和私域运营能力表现出色，好未来、新东方、高途等平台型公司证明了长期价值；品牌连锁消费公司私域运营能力能满足消费者需求，实现稳定增长 [6][7] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **在线教育发展历程启示**：全链条服务对 AI 教育是关键，通过高质量数据飞轮效应保持竞争优势；直播课赛道易复制扩展，能提高用户粘性和付费意愿 [12] - **国内 AI 教育进展**：2025 年初 DeepSeek 2 万大模型技术突破后，国内 AI 教育产品持续落地，加速进入可持续商业模式探索阶段 [13] - **在线教育产品问题**：内容生产方面教学效果难保障，完课率低，知识碎片化；交付阶段录播课堂完课率低，拍摄工具只能解决即时问题，无法覆盖学习闭环 [14][16] - **AI 教育产品特点**：较早的 AI 答疑工具侧重及时答疑，缺乏个性化预习规划及巩固练习环节，收费能力弱于课程产品，但在数据积累和引流方面作用明显 [17] - **不同年龄段学生需求应对**：高年龄段注重备考效率和性价比，高中及成人刷题班有放量潜力；低年龄段需提高互动性和注意力，AI 双师模式可提高性价比与互动性 [18][23] - **智能学习平板**：需求旺盛，市场规模庞大，但商业模式有待优化，行业竞争、硬件成本和营销费用影响利润率 [21] - **教育工具**：如指点笔定位为工具，高途集团等内部使用实现降本增效，未来主要在企业内部实现价值 [22]

报告公司投资评级 - 行业为社会服务/教育，6个月评级为持有（维持评级），当前价格4.72元 [6] 报告的核心观点 - 25Q1业绩扭亏运营拐点显现，25Q1公司收入0.91亿同增17.7%，归母净利47万元同增113%，扣非后归母6万同增101%；2024年公司营收3.2亿元同增26%，归母-0.37亿元，扣非后归母-0.38亿元 [1] - 公司教育业务短期发展势头良好，但新兴业务布局及K12学校规模不断扩张或加大公司投入，预计公司25 - 27年归母净利分别为0.23亿、0.39亿以及0.78亿（25 - 26年前值分别为0.17亿元以及0.46亿元）；EPS分别为0.04元、0.07元以及0.13元；对应PE分别为124x、72x以及36x [6][11] 各部分总结 实体学校运营和管理 - 2015年公司整合资源投入教育业务，两所凯文学校积累办学和运营经验，在多方面达一流水准，教学品质获社会高度认可 [2] K12学校运营规模与升学成绩 - 截至2025年4月8日，海淀凯文学校2025届61名毕业生收到365封录取通知书，美国综合排名Top50院校录取率96%，Top20录取率10%，Top30录取率33%，英国排名Top5院校录取率60%，澳洲八大院校录取率100% [3] - 截至2025年3月底，朝阳凯文学校2025届46名毕业生收到228封录取通知书，学术方向毕业生被美国综合大学前50名学校录取率达91% [3] K12课程体系拓展 - 国际课程方向，朝阳凯文学校2024年4月开设美国大学先修课程AP课程 [4] - 国内升学方向，朝阳凯文学校精品素质高中班2023年秋季开学，24年内迎来第二届学生；海淀凯文学校2024年秋季开设景润数学特色班（一年级） [4] - 轻资产输出方向，公司与上海奉贤区博华双语学校合作，提供教育服务，2024年增设高中阶段国际部并开设相关课程 [5] 财务数据和估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|253.89|319.69|384.26|474.57|598.43| |增长率(%)|47.78|25.92|20.20|23.50|26.10| |EBITDA(百万元)|51.86|76.74|106.45|109.79|111.76| |归属母公司净利润(百万元)|(49.72)|(36.96)|22.69|39.25|78.40| |增长率(%)|(48.52)|(25.66)|(161.39)|72.95|99.75| |EPS(元/股)|(0.08)|(0.06)|0.04|0.07|0.13| |市盈率(P/E)|(56.79)|(76.39)|124.44|71.95|36.02| |市净率(P/B)|1.28|1.30|1.29|1.27|1.23| |市销率(P/S)|11.12|8.83|7.35|5.95|4.72| |EV/EBITDA|13.42|8.15|6.15|8.02|5.35| [12] 财务预测摘要 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |非流动负债合计|643.58|697.03|630.30|500.30|450.30| |负债合计|909.33|947.24|1,104.13|846.28|1,063.44| |股本|598.28|598.28|598.28|598.28|598.28| |股东权益合计|2,200.56|2,166.05|2,187.55|2,225.18|2,300.26| |现金流量表(百万元)| | | | | | |营运资金变动|(8.91)|(64.05)|279.80|(199.70)|281.51| |长期投资|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |股权融资|0.16|0.25|(0.22)|0.06|0.03| [13] 资产负债表和利润表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|395.70|296.33|557.46|230.72|490.56| |应收票据及应收账款|5.30|31.12|13.54|19.91|22.28| |预付账款|0.62|0.70|1.05|1.07|1.56| |存货|0.12|0.12|0.24|0.20|0.34| |其他|149.50|30.52|92.21|188.03|200.98| |流动资产合计|551.24|358.79|664.51|439.93|715.72| |长期股权投资|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |固定资产|90.25|86.40|130.08|166.00|214.00| |在建工程|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |无形资产|27.09|25.68|24.43|23.18|21.93| |其他|2,441.31|2,642.42|2,472.67|2,442.36|2,412.05| |非流动资产合计|2,558.65|2,754.50|2,627.18|2,631.54|2,647.98| |资产总计|3,109.89|3,113.29|3,291.68|3,071.47|3,363.70| |短期借款|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |应付票据及应付账款|48.82|65.85|50.29|91.03|84.51| |其他|134.08|147.43|423.54|254.95|528.63| |流动负债合计|182.90|213.27|473.83|345.98|613.14| |长期借款|640.00|540.00|550.00|420.00|370.00| |应付债券|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他|3.58|157.03|80.30|80.30|80.30| |少数股东权益|(0.32)|1.89|0.92|(0.76)|(4.12)| |股本|598.28|598.28|598.28|598.28|598.28| |资本公积|2,022.02|2,022.02|2,022.02|2,022.02|2,022.02| |留存收益|(419.58)|(456.54)|(433.85)|(394.60)|(316.20)| |其他|0.15|0.40|0.18|0.24|0.27| |股东权益合计|2,200.56|2,166.05|2,187.55|2,225.18|2,300.26| |负债和股东权益总计|3,109.89|3,113.29|3,291.68|3,071.47|3,363.70| |营业收入|253.89|319.69|384.26|474.57|598.43| |营业成本|192.60|231.92|261.30|317.96|394.96| |营业税金及附加|10.69|14.29|7.69|9.49|11.97| |销售费用|6.75|5.51|7.69|14.24|17.95| |管理费用|49.23|47.42|61.48|71.18|77.80| |研发费用|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |财务费用|42.59|36.75|27.41|24.40|19.87| |资产/信用减值损失|(0.60)|(1.92)|(1.26)|(1.26)|(1.26)| |公允价值变动收益|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |投资净收益|3.09|2.44|2.76|2.76|2.76| |其他|(5.88)|(1.16)|0.00|0.00|0.00| |营业利润|(44.58)|(15.56)|20.21|38.81|77.39| |营业外收入|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |营业外支出|0.00|0.85|0.00|0.00|0.00| |利润总额|(44.58)|(16.41)|20.21|38.81|77.39| |所得税|3.88|18.35|(1.52)|1.24|2.34| |净利润|(48.46)|(34.76)|21.72|37.57|75.04| |少数股东损益|1.26|2.21|(0.97)|(1.68)|(3.36)| |归属于母公司净利润|(49.72)|(36.96)|22.69|39.25|78.40| |每股收益（元）|(0.08)|(0.06)|0.04|0.07|0.13| [14][15] 主要财务比率 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力| | | | | | |营业收入|47.78%|25.92%|20.20%|23.50%|26.10%| |营业利润|-50.34%|-65.10%|-229.87%|92.05%|99.42%| |归属于母公司净利润|-48.52%|-25.66%|-161.39%|72.95%|99.75%| |获利能力| | | | | | |毛利率|24.14%|27.45%|32.00%|33.00%|34.00%| |净利率|-19.58%|-11.56%|5.91%|8.27%|13.10%| |ROE|-2.26%|-1.71%|1.04%|1.76%|3.40%| |ROIC|-0.52%|14.67%|59.97%|344.87%|33.39%| |偿债能力| | | | | | |资产负债率|29.24%|30.43%|33.54%|27.55%|31.62%| |净负债率|15.91%|16.85%|4.85%|13.61%|-0.30%| |流动比率|2.07|1.43|1.40|1.27|1.17| |速动比率|2.07|1.43|1.40|1.27|1.17| |营运能力| | | | | | |应收账款周转率|73.97|17.55|17.21|28.37|28.37| |存货周转率|1,577.42|2,662.55|2,173.18|2,205.62|2,239.04| |总资产周转率|0.08|0.10|0.12|0.15|0.19| |每股指标（元）| | | | | | |每股收益|-0.08|-0.06|0.04|0.07|0.13| |每股经营现金流|0.11|0.09|0.64|-0.16|0.65| |每股净资产|3.68|3.62|3.65|3.72|3.85| |估值比率| | | | | | |市盈率|-56.79|-76.39|124.44|71.95|36.02| |市净率|1.28|1.30|1.29|1.27|1.23| |EV/EBITDA|13.42|8.15|6.15|8.02|5.35| |EV/EBIT|-304.02|27.21|13.40|13.66|6.06| [15]