**行业与公司** * 行业：美国股票策略（US Equity Strategy）[1][3] * 公司：摩根士丹利（Morgan Stanley）作为研究发布方[3][4] --- 核心观点与论据 **1 2026年美股展望：滚动复苏开启** * 标普500指数12个月目标价上调至7,800点（当前6,734点），对应16%上涨空间[1][5] * 驱动因素为盈利增长超预期：2025年EPS预期272美元（+12%），2026年317美元（+17%），2027年356美元（+12%）[5][56] * 估值维持22倍远期市盈率，因高盈利增长（>7-8%）和宽松货币政策下罕见大幅压缩[5][32] **2 经济与市场周期定位** * 2025年4月标志三年滚动衰退结束，新牛市和滚动复苏开始[5][15] * 早期周期特征显现：成本结构压缩带来正经营杠杆、盈利修正广度历史性反弹、被抑制需求释放[5][35] * 三季度财报验证复苏：标普500收入超预期率2.2%（两倍历史均值），罗素3000成分股中位数EPS增长8%（四年最强）[5][36][45] **3 政策与货币环境** * "Run It Hot"政策框架：政府倾向宽松财政与货币政策，以应对高债务赤字[5][60][70] * 美联储预计比市场预期更鸽派，2026年继续降息[16][31][107] * 历史数据显示，美联储降息期间标普500月均回报率1.3%（加息期为-0.5%）[34] **4 行业与风格配置调整** * 小盘股相对大盘股升级为超配（OW），因对早期周期环境更敏感[1][6][146] * 行业调整：消费 discretionary goods 和医疗保健升级为超配；金融、工业维持超配[1][6][56] * 科技内部分化：偏好等权软件股胜过等权半导体，因估值压缩和仓位极端[243][247][248] --- 其他重要内容 **5 风险提示** * 短期风险：美联储不够鸽派，流动性收紧冲击高动量板块[6] * 长期风险："Run It Hot"导致通胀失控，迫使政策收紧（超出12个月预测期）[6][66] **6 结构性经济再平衡** * 三大再平衡轴线：经常账户赤字收窄（当前-4.4% GDP）、投资高于消费、缩小贫富差距（K型经济）[58][60][63] * 政策工具包括关税、移民控制、放松监管，旨在提升生产率和实际工资[60][63][64] **7 AI与资本开支影响** * AI效率增益提升净利率预期：2026年+40bps（原30bps），2027年+60bps（原50bps）[81] * 资本开支复苏：Mag 7和标普493成分股LTM资本开支增速转正[54][59] * 三季度并购交易量同比增43%，利好金融板块[81][197] **8 估值对比1999年科技泡沫** * 当前指数质量更高：中位数个股自由现金流收益率3.5%（2000年为1.2%）[84][86] * 经利润率调整后，标普500远期市盈率较科技泡沫高点低35%[84] * 黄金计价标普500较1999年峰值低70%，股票风险溢价高近300bps[98][102][103] **9 国际比较与案例** * 美股相对优势：预计2025-27年EPS年复合增长率14%，高于日股12%、新兴市场11%、欧洲5%[120][121] * 加拿大案例：失业率上升伴随股市上涨，因央行降息300bps，提示美国或类似[130][132] --- 交易建议与筛选标准 * **小盘股筛选条件**：市值前1500公司中的后500名、盈利修正广度高于中位数、分析师评级超配/均配[258][259] * **周期性股筛选条件**：市值前1000、历史早期周期表现领先、摩根士丹利超配评级[257] * **具体超配板块逻辑**： * 金融：信贷条件改善、并购复苏、估值低于历史均值[195][202][210] * 工业：PMI反弹、资本开支周期、再本土化趋势[215][216][226] * 医疗保健：降息受益、盈利修正加速、政策压力减轻[231][232][242]

宏观经济周期 - 经济衰退阶段已经结束 经济正处于从增长负面政策向增长正面政策的过渡期 [1] - 过去三年经历了“滚动式衰退” 大部分经济领域遭受冲击 政府承担了主要责任 政府衰退是滚动衰退的最后一部分 已于4月出现“投降日”标志其结束 [3] - 当前经济复苏被定义为“滚动式复苏” 由于此次衰退的非传统性 复苏将是分阶段的 并非所有领域同时复苏 市场表现仍较狭窄 [4] - 经济进入新的周期 其特征是更热但更短的周期 而非长达10年的经济扩张 通胀处于表面水平 经济具有更高周转速度 需要采取交易策略 [19] 货币政策与利率 - 美联储政策滞后于曲线 当前利率过高 若要刺激私营经济发展 利率需要降低 [5] - 刺激私营经济的条件是联邦基金利率需低于两年期国债收益率 这需要先降息50个基点以达到中性水平 再降息超过100个基点才能对普通消费者产生刺激作用 [6] - 如果美联储因担心3%的通胀率而迟迟不降息 市场将保持狭窄 [8] - 在美联储将利率降至两年期国债收益率以下之前 小盘股和低质量股票通常不会表现出相对优势 [9] - 早期周期板块轮动通常需要联邦基金利率走低 [10] 资本支出与投资趋势 - 大规模资本支出与《庞大而美丽的法案》一致 政策目标是减少消费、增加投资 这将创造一个不同的、更高周转速度的经济 有利于过去三年表现不佳的公司 [2] - 税收法案激励各类企业进行投资 这是多年来首次 美国在基础设施、工厂、生产自动化和机器人等领域投资不足 [17][18] - 当前资本支出占自由现金流的比例相当高 这是法案设计的目的 旨在启动经济增长引擎 [16][17][18] - 企业刚刚筹集了大量资本 这些资金将被用于支出 很难相信支出周期已经结束 [15][16] 科技行业与市场动态 - 人工智能领域处于早期复苏阶段 但其他早期周期板块并未像典型新经济周期那样复苏 [5] - 大型科技公司行为发生变化 例如Meta从倾向于股东回报转变为进入债务市场为资本支出融资 这不同于以往资产轻、资本回报高的模式 [12] - 牛市始于4月 存在两大风险：美联储行动迟缓 以及市场开始质疑某些企业自由现金流增长减速和资产轻模式的故事 [13] - 市场是影响股票的一个制约因素 如果市场开始抵制 大公司可能会减少支出 如同2024年讨论资本支出减速时的情况 [14] - 目前这些公司的支出行为正受到市场奖励 更多地依赖债务市场是自然的演变 [15] 盈利与股市前景 - 2026年第三季度财报季为选股提供了强劲的环境 [1] - 估值显示经济增长将比预期更好 明年盈利增长将超出人们预期 [19] - 大部分机构投资者仍持有高质量股票 尚未向其他板块轮动 [8] - 如果经济按预期发展 将通过涓滴效应产生大量基础设施和就业机会 贷款渠道将开始运转 惠及中小企业 [7]

关键要点总结 行业与公司 - **行业**：美国股市策略（US Equity Strategy）[1][4][12] - **公司**：摩根士丹利（Morgan Stanley）及其覆盖的多家公司（如Abbvie、American Tower、Walmart等）[108][109][137] --- 核心观点与论据 宏观经济与市场周期 - **经济周期转换**：7月就业报告确认经济从晚期周期向早期周期过渡，滚动复苏开始 [1][4] - **通胀与利率**： - 美联储对关税引发的通胀保持警惕，可能推迟降息 [4][12] - 核心CPI预计在8月见顶（M/M 0.3%），随后降息周期可能开启 [4][12] - 若7月CPI低于预期，小盘股和低质量股票可能迎来更持久的轮动 [4][12] 行业与板块配置 - **超配板块**：工业（Industrials）、金融（Financials）、美国股市（优于国际股市）[4][13] - **低配板块**：消费品（Consumer Discretionary Goods），因关税压力和定价能力较弱 [4][13] - **科技与AI**：AI资本支出周期预期增强，推动盈利增长 [15] 盈利与估值 - **盈利复苏**： - 盈利修正广度（Earnings Revisions Breadth）从4月的-25%改善至+16% [27][77] - 二季度EPS超预期+8%，销售超预期+3%，均高于历史平均水平 [27][68] - 2025年EPS预期增长10%，2026年增长13% [87][88] - **利润率**： - 2025年EBIT利润率预期18.0%，2026年预期18.9% [98][99] - 2025年净利率预期13.3%，2026年预期14.0% [103][104] 市场表现与轮动 - **小盘股机会**：若通胀压力缓解，小盘股和低质量股票可能表现更佳 [4][12] - **价格反应**：二季度财报后股价反应平淡（绝对-0.1%，相对标普500持平）[27][57] --- 其他重要内容 数据与图表 - **就业数据**：失业率升至4.5%-4.9%或非农就业增长0-5万可能被视为利好，因会提前降息预期 [9] - **通胀数据**：7月核心CPI预期0.32%（M/M），关税压力可能体现在核心商品通胀中 [12] - **盈利修正**：科技硬件、生物制药等行业盈利修正广度改善最多，运输、材料等行业恶化最多 [77][78] 风险提示 - **关税通胀**：短期通胀风险可能压制股市，但预计四季度缓解 [15] - **盈利修正**：2025年盈利预期较历史平均水平更具韧性，但仍需警惕下行风险 [87][88] 投资组合建议 - **买入名单**：包括Abbvie、American Tower、Walmart等，平均持有期23.4个月，绝对回报29.3% [108][109] - **板块评级**：超配金融、工业、通信服务；低配消费品和必需消费品 [122] --- 原文引用数据 - 标普500二季度EPS增长预期10%（YoY），销售增长预期5% [27][84] - 科技硬件盈利修正广度近两周改善21%，运输行业恶化4% [78] - 二季度EPS超预期+8%（历史平均+4.4%），销售超预期+2.6%（历史平均+1.3%）[68][75]

市场动态 - 标普500指数结束连续六次创历史新高后进入四天连跌 下跌原因包括疲软就业数据 失业率上升以及特朗普总统宣布针对美国贸易伙伴的新关税[1] - SPDR标普500 ETF信托(SPY)和科技股为主的Invesco QQQ信托系列1(QQQ)在8月1日下跌后于8月4日反弹[2] 机构观点 - 摩根士丹利策略师Michael Wilson认为近期美股抛售是入场机会 基于明年强劲的盈利预期[3] - 尽管面临劳动力市场疲软和关税相关通胀压力等短期阻力 但市场回调被视为买入机会[3] - Wilson指出"滚动复苏"迹象显现 通过盈利修正广度分析可见经济逐步反弹[4] - 预计通胀将在今年晚些时候消退 结合劳动力市场疲软将引发强劲的降息周期[4] 结构性利好因素 - 人工智能持续采用 美元走弱以及可能减税将支撑股市[5] 财报表现 - 标普500公司第二季度利润预计增长9.1% 远超分析师2.8%的预测[6] - 盈利超预期公司比例为四年来最高[6] 科技板块展望 - 高盛策略师David Kostin持相对乐观态度 公司高管对管理关税影响利润的能力表示信心[7] - 尽管下半年营收增长可能面临压力 但大型科技公司盈利和支持性财政政策将支撑市场至2026年[7]