报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 美国广泛征收关税对全球贸易秩序造成结构性冲击，预计全球经济增长将从2024年四季度同比的3.5%放缓至2025年的2.5%，美国实际GDP增速从2024年四季度同比的2.5%降至2025年和2026年的1.0%，贸易冲击风险不对称，关税升级可能导致美国乃至全球衰退 [2] - 建议投资者超配美国股票、美国国债和美国投资级公司信贷，关注质量，但不看好美元，预计其将随美国经济增长和收益率差异缩小而大幅贬值 [3] - 不同地区股市投资建议不同，美国偏好优质周期股、大盘股和防御股；日本青睐国内通缩和企业改革受益股；欧洲建议减持周期性股票与防御性股票的近期涨幅，重新配置到相对有韧性的板块；新兴市场超配金融股和盈利领先股 [5] - 大宗商品方面，石油供应增加可能压低价格，天然气欧洲价格因夏季储气任务有上涨空间，金属市场需警惕波动，黄金是首选 [17][18][19] - 信贷市场方面，市场平静和中美贸易利好消息使投资者乐观，各地区利差预测收窄 [24] 根据相关目录分别进行总结 全球经济展望 - 全球经济增长放缓，关税冲击抑制全球需求，美国还受移民限制拖累，欧元区出口和投资受关税影响，财政刺激不足以抵消拖累，中国关税需求冲击仅部分被政策刺激抵消，日本名义GDP通缩虽持续但全球经济放缓影响出口和投资 [2][7] - 预计2025年全球GDP增速为2.5%，2026年为2.8%；美国2025年和2026年均为1.0%；欧元区2025年为0.8%，2026年为1.0%；日本2025年为0.3%，2026年为0.6%；新兴市场2025年为3.8%，2026年为4.2% [12] 股市展望 - 美国股市已重新定价，但关税影响不确定性仍存，偏好优质周期股、大盘股和防御股；日本继续看好国内通缩和企业改革受益股，以及与国防和经济安全相关支出的公司，对周期性出口商保持谨慎；欧洲建议减持周期性股票与防御性股票的近期涨幅，重新配置到相对有韧性的板块，如国防、银行、软件、电信和多元化金融等；新兴市场超配金融股和盈利领先股，偏好国内业务而非出口商和半导体/硬件企业 [5] - 给出了S&P 500、MSCI Europe、Topix和MSCI EM等指数的2025年和2026年预期每股收益同比变化，如S&P 500 2025年为+7%，2026年为+9% [6] 经济指标 - 列出了即将公布的经济指标预测，如22 - May EA欧元区5月制造业/服务业/综合PMI初值预测为48.5/50.1/50.2，22 - May UK英国5月制造业/服务业/综合PMI初值预测为47.0/50.1/49.5等 [14] 外汇与利率展望 - 预计美国国债收益率在2025年四季度前保持区间波动，2026年美联储降息175个基点，10年期国债收益率到2025年底达到4.00%；欧洲央行和英国央行分别降息75个基点和100个基点，10年期德国国债和英国国债收益率年底分别为2.40%和4.35% [15] - 美元指数DXY承压，到2026年年中下跌9%至91，欧元和日元等全球避险资产表现将优于其他货币 [15] 大宗商品展望 - 石油方面，OPEC配额上调可能导致供应增加，压低价格，下调布伦特原油价格预测5 - 10美元/桶 [17] - 天然气方面，欧洲夏季储气任务艰巨，需进口更多LNG，预计TTF价格将升至40欧元/兆瓦时 [18] - 金属方面，黄金受央行需求和ETF资金流入支撑，是首选；工业金属目前表现尚可，但受美国关税政策影响有下行风险，衰退情况下金属需求可能下降1 - 3%，价格可能下跌10 - 25% [19] 央行政策展望 - 预计美联储因通胀高于目标且关税可能推高通胀，将推迟到2026年降息；欧元区和英国经济增长疲软、通胀下降，欧洲央行和英国央行将继续降息；日本央行今年和2026年底前维持利率不变 [21] 信贷市场展望 - 市场平静和中美贸易利好消息使投资者乐观，各地区利差预测收窄，给出了美国投资级、高收益、杠杆贷款，欧元区投资级、高收益，亚洲投资级等不同类型信贷的利差预测 [24][25]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 中美关税回滚降低衰退风险，但13.4%的美国关税税率仍有显著拖累 [12] - 国家层面的直接影响使全球GDP下降0.5个百分点，为解放日冲击的一半 [12] - 关税冲击对自下而上增长预测的风险仍偏向下行，特别是在新兴亚洲市场 [12] - 特定行业和国家关税上调可能使美国重回衰退边缘 [12] 根据相关目录分别进行总结 贸易战缓和但仍具影响 - 特朗普政府对华立场转变，贸易战可能缓和，美国有效关税降至39%，中国对美进口关税降至28%，美国有效关税税率降至13.4%，衰退概率从60%降至40% [2] - 虽不再预测衰退且上调全球多数地区增长预测，但经济仍显著放缓，风险偏向下行，贸易战未结束且可能升级 [5] 关税情况更新 - 中美关税降低后，更新关税估计及对各经济体GDP的直接影响，中美英关税降低，关税对这些国家的直接增长拖累减小，英国协议暗示可能有行业豁免，但多数国家仍有10%的基本关税 [8] - 美国对其他国家的平均关税略低于10%，三分之二经济体的有效关税目前低于10%，不同国家面临的有效关税差异较大 [11] 关税风险 - 关税风险偏向上行，可能因新增行业关税或部分国家恢复更高的解放日关税而上升，有三个地区谈判领域值得关注 [14] - 美国政府可能提高对战略重要行业的关税，待决的232调查显示这些行业关税可能增加，若对这些产品征收10%或25%关税，美国有效关税将上升，衰退风险将再次增加 [16] - 中国关税降低后，美国可能打击通过其他亚洲国家转运货物的行为，马来西亚、新加坡和越南风险最大 [18] - 与欧盟、加拿大和日本的贸易协议最具争议，欧盟提出多种提议，但美国可能坚持最低10%的关税，欧盟可能报复，增加地区贸易冲突风险 [18] GDP影响 - 关税降低使全球增长的直接拖累减少至0.5个百分点，为中美休战前估计的一半，若对目前豁免行业征收25%关税，增长拖累将升至0.8个百分点 [22] - 中国直接增长冲击从2.5个百分点降至0.7个百分点，美国从1.2个百分点降至0.6个百分点，对美中GDP预测分别上调0.6和1.3个百分点，其他地区增长上调主要反映美中需求溢出，关税冲击的直接影响风险仍偏向下行 [26] - 除直接关税冲击外，还有情绪方面的拖累，难以建模，贸易政策不确定性约使美国GDP的直接关税冲击翻倍，虽近期关税降低和衰退风险减少提振了风险市场，但贸易政策不确定性仍阻碍增长，低油价和美国财政刺激有助于控制下行风险 [29]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2Q GDP增长预计低于4.5%Y，因关税冲击，贸易下滑和家庭消费与房地产市场情绪疲软 [1][6] - 美国对中国125%的互惠关税造成显著贸易影响，4月中国新兴市场PMI出现自2020年2月新冠疫情爆发以来最大单月跌幅 [2] - 约30 - 40%中国对美出口产品关税弹性较低，白宫4月11日豁免占中国对美出口22%的关键消费电子产品的互惠关税 [4] - 1 - 2个月内关税可能降低，但达成全面协议仍具挑战，预计到6月底美国对中国的贸易加权关税降至60%，年底降至34% [5][8] - 维持2Q实际GDP增长低于4.5%Y的观点，预计北京2Q提前实施2万亿人民币的NPC刺激计划，下半年采取1 - 1.5万亿人民币的补充财政方案，但政策只能部分抵消影响 [10] 根据相关目录分别进行总结 经济增长 - 2Q GDP增长追踪显示低于4.5%Y，而1Q为5.4%Y，关税升级产生负面影响 [1][6] - 尽管假设关税将从过高水平逐步降低，但本季度影响最严重，出口需求减少将加剧国内产能过剩和通缩，对国内需求造成二次打击 [10] 贸易影响 - 美国对中国的高关税导致中国对美发货量暴跌，4月第一周中国到美国的海运集装箱预订量环比下降64%，未来几周从中国到美国南加州港口的货运船只数量将进一步暴跌 [2] - 中国集装箱吞吐量下降，到美国的货运价格暴跌，4月中国新兴市场PMI出现自2020年2月新冠疫情爆发以来最大单月跌幅 [2] 消费与房地产市场 - 4月8 - 11日的调查显示，美关税对家庭产生二次打击，家庭对就业和工资的担忧加剧，消费意愿下降，房地产市场情绪降温 [3] - 4月以来，在线家电和乘用车的同比销售放缓，二手房销售的放缓幅度超过季节性因素 [3] 关税情况 - 约30 - 40%中国对美出口产品关税弹性较低，原因是在美国进口中占主导份额以及中国高度复杂的制造业供应链 [4] - 白宫4月11日豁免占中国对美出口22%的关键消费电子产品的互惠关税 [4] - 1 - 2个月内关税可能降低，预计到6月底美国对中国的贸易加权关税降至60%，年底降至34%，但达成全面协议仍具挑战 [5][8] 政策措施 - 预计北京2Q提前实施2万亿人民币的NPC刺激计划，下半年采取1 - 1.5万亿人民币的补充财政方案 [10] - 截至目前，今年政府债券配额的36%已被使用，高于过去五年平均的20% [10] - 75%的2万亿人民币用于地方债务置换的再融资债券已发行 [32]