**Howmet Aerospace (HWM) 2025年9月会议纪要关键要点** 涉及的行业与公司 * 公司为Howmet Aerospace (HWM) 一家航空航天与国防零部件供应商 [3] * 行业涉及商业航空航天 国防航空以及工业燃气轮机(IGT) [13][40] 核心观点与论据：商业航空航天市场与生产 * 公司观察到来自波音的库存消化现象 源于波音在资本筹集后希望将库存转化为现金 但预计随着波音生产速率趋于稳定并有望提升 此现象将很快结束 [5][6] * 公司对满足客户提出的任何生产速率目标充满信心 并认为供应链的噪音已成为过去 对2026年窄体机和宽体机的生产速率提升持乐观态度 [9][11] * 公司认为波音787和空客A350的速率提升将是一个渐进过程 其信心基于供应链问题的缓解（如Spirit Aerospace的机身供应问题） [11] 核心观点与论据：备件业务驱动因素与增长 * 备件业务（Spares）表现强劲 上半年IGT备件销售占公司总销售额的20% 较2019年的11%大幅提升 该业务上半年增长了40% [13] * 驱动因素包括：旧一代机队（使用CFM56和VM2500发动机）因新飞机产量不足而工作强度更大 导致更深入和更频繁的大修；新一代发动机（如LEAP和Geared Turbofan）因其工作环境恶劣而更早进入维修周期 并且单次维修的内容价值更高 [13][15][16] * 在国防领域 F-35的备件需求也在增长 2025年上半年已出现备件供应量超过原始设备生产量的 crossover [17][18] * 公司预计未来两年商业航空备件增长将领先于其他部门 2026年备件增长将继续保持高位 [23] 核心观点与论据：产能扩张与技术领先 * 在高压力涡轮叶片领域 公司2024年产量提升了40%-50% 并通过建立库存（500套发动机叶片组）确保了2025年的供应 否认自身是行业瓶颈的说法 [25][26] * 公司正通过新建和扩建工厂（密歇根州全新工厂 肯塔基州扩建等 共5个在建项目）来扩大产能 新产能将在2025年底至2026年陆续投产 在此之前通过提升良率和更换新工具来增加产出 [26][34] * 公司拥有领先的 proprietary materials 和精密公差控制技术 并不断推进自动化以维持技术领先和良率 新工厂的技术水平将远超2020年的行业领先标准 [29][31][32] * 公司自2022年以来已雇佣4,000名新员工 预计2026年将需要以更高速度再次招聘 同时2026年的资本支出水平将与2025年相似 显著高于折旧水平 [34][37] 核心观点与论据：其他业务板块表现 * 紧固件业务利润率达到约30% 驱动因素包括销量增长 运营改进 商业谈判以及产品组合优化（如更多单面紧固件和自动化装配） [50][51] * 公司自建的分销业务增长强劲 能获得制造和分销双重利润 [52] * 结构件业务面临宽体机产量不足和国防客户（如洛克希德·马丁F-35）库存过高的挑战 其改善更多来自于关闭和出售欧洲及美国的低效工厂等重组措施 [53][54][55] 其他重要内容：财务与战略 * 公司长期目标是将90%的净收入转化为现金流 过去五年已超额实现 当前优先投资于有机增长 认为其资本回报优于股票回购和收购增长 [37] * 工业燃气轮机(IGT)需求强劲 驱动因素包括电力需求增长 新涡轮产能不足导致现有机队工作强度加大 以及数据中心等应用场景对中型涡轮（高达40兆瓦）的新需求 [22][39][40] * 公司对利润率目标持谨慎态度 优先任务是满足市场需求和扩大份额 自动化机会虽存在 但部分将推迟至2027/2028年再行推进 以确保当前产能扩张的成功 [58][60]

战略合作与投资 - GE Aerospace与BETA Technologies宣布达成战略合作伙伴关系并签署股权投资协议 旨在通过结合BETA的快速创新能力和GE Aerospace的全球规模与经验加速混合动力电动航空发展 [1] - GE Aerospace将对BETA进行3亿美元股权投资 并有权指定一名董事加入BETA董事会 此项投资需获得监管批准 [4][8] 技术合作内容 - 双方计划共同开发用于先进空中交通(AAM)应用的混合电动涡轮发电机 包括长距离垂直起降(VTOL)飞行器及BETA未来机型 [2] - 技术整合将融合BETA的高性能永磁发电机专长与GE Aerospace经认证的涡轮技术、大规模制造能力及电力系统专业知识 [2] - 混合动力解决方案将利用GE Aerospace现有CT7和T700发动机技术平台 预计在航程、载荷和速度性能方面显著超越同级别飞行器 [3] 性能优势与行业影响 - 混合电动技术可实现更远航程、更高速度、更低运营成本及更高有效载荷 相比同类型飞行器具有显著性能提升 [3][8] - 合作将推动美国先进空中交通产业发展 为国防和民用领域提供新型动力解决方案 [8] 公司技术背景 - GE Aerospace拥有约49000台商用飞机发动机和29000台军用发动机的装机量 全球团队约53000人 持续推动飞行技术革新 [7] - BETA的ALIA飞行平台包含常规固定翼电动飞机(ALIA CTOL)和电动垂直起降飞行器(ALIA VTOL)两种型号 已在美国和加拿大部署50余个充电站点 [9] - BETA在电动飞行距离和飞行时长方面保持行业领先 其自主研发的电动推进和电池系统具备全气候运行能力和低噪音特性 [6] 技术里程碑 - GE Aerospace在2022年完成全球首次万瓦级多千伏混合电动推进系统高空测试 模拟45000英尺高度的单通道商业飞行环境 [5] - 公司自2016年起持续突破电动推进技术 包括完成电动马达驱动螺旋桨的地面测试 [5]

公司概况 * 公司为Ducommun (DCO) 一家拥有176年历史的航空航天与国防承包商 是加州历史最悠久的持续运营公司[2][3][4] * 公司现任CEO Stephen Oswald于2017年1月加入 此前曾任职于KKR 联合技术公司(United Technologies)和通用电气(GE)[5] * 公司股票价格从2017年的约25-26美元上涨至会议时的约90美元[5][6] 财务表现与目标 * 公司营收预计2025年将达到约9.5亿美元 低于此前Vision 2027目标[12] * 公司EBITDA利润率从COVID后的13%提升至当前的16.5% 年至今约为16%以上 目标是在2027年达到18%[13][14][15] * 公司企业价值约为10亿美元 市值约为7.5亿美元 LTM营收为9.2亿美元[6][7] * 公司计划在2026年公布新的Vision 2030目标[36] 业务构成与市场 * 公司业务按市场划分 近60%为国防 其余为商业航空航天[8] * 公司业务按部门划分 电子系统(Electronic Systems)占55% 结构系统(Structural Systems)占45%[10] * 公司是主要的一级供应商(Tier 1) 超过50%的营收直接来自RTX 空客(Airbus) 波音(Boeing)等巨头[9] * 公司产品涉及导弹(占国防业务约20%) 雷达 电子战 无人机(UAVs) 高超音速武器 以及商业窄体机 军用飞机 公务机等[8][10][28][30][31] 战略重点与转型 * 公司正从合同制造向工程产品(engineered products)转型 该部分收入占比从2017年的9%提升至当前的23% 目标是达到25%及以上[16][20][36] * 工程产品及售后市场(aftermarket)业务具有更高利润率 是公司价值提升和估值倍数(当前约11-12倍)向同行(15-20倍)看齐的关键[16] * 公司自2017年以来已完成5起收购 均专注于具有工程产品和售后市场特性的企业[17][19][23] * 公司通过关闭工厂(已关闭2家) 将生产转移至墨西哥低成本基地等措施降低成本[21][22][50] 国防业务前景 * 国防业务增长强劲 导弹业务在第二季度同比增长39%[31] * 公司是雷神(Raytheon)的最大供应商之一 受益于标准导弹(SM-2, SM-3, SM-6) 爱国者系统等的需求 replenishment是当前重点[28][29][40] * 预计国防业务 特别是在导弹 雷达 电子战领域 将在2026年及以后迎来大幅增长[29][40] 商业航空航天与波音 * 公司商业航空航天业务主要集中在波音737 MAX和空客A320 A220家族[26][27] * 波音的destocking对公司产生影响 波音月产38架MAX 但公司月交付量仅为27个部件[41][42] * 波音库存水平不均 约三分之一部件库存超1年 三分之一约6-7个月 三分之一约3个月[43][44] * 预计波音库存问题到2025年中期(6月左右)将大幅改善 因所有停场的飞机已交付客户[45] * 波音计划将MAX产量提升至42架/月 并最终达到63架/月 公司已为此准备好产能[62][63] * 公司为Spirit AeroSystems提供737 MAX的机身蒙皮(fuselage skins) 当前供应4件 希望未来能供应20件 预计Spirit的产能将无法满足波音63架/月的目标[80][82][83] 利润率提升驱动因素 * 利润率从13%向18%目标的提升主要依靠：1) 高利润的工程产品业务增长(其利润率均高于16%) 2) 合同制造业务持续降本 3) 专注于高价值 高门槛的利基合同制造 拥有定价权 4) 生产效率提升(人均营收显著增长)[50][51][52] 供应链与运营 * 供应链状况总体良好 公司通过战略性提前采购应对风险[58][59] * 关键挑战在于采购定价管理 特别是面对Amphenol等垄断供应商时的价格传导[59][60] * 劳动力供应总体充足 尤其在拥有深厚航空航天传统的南加州地区 中西部小城镇偶有紧张[61][62] * 公司制造足迹95%以上在美国 唯一一家墨西哥工厂受USMCA协议保护 受近期关税影响极小[18][35] 并购(M&A)策略 * 并购策略聚焦于航空航天与国防领域 目标为年收入3000-7500万美元 拥有配置控制 领先品牌 低资本密集度和良好售后市场的工程产品公司[68][70] * 并购竞争环境激烈 但公司通过投行关系及自主开发专有项目库(proprietary pipeline)来寻找机会[69][73] * 公司拥有约2.25-2.5亿美元的干火药(dry powder)用于并购[72] 市场份额增长机会 * 最大机会来自于OEM外包非核心业务 例如从雷神承接精密电路卡制造 从Spirit承接机身蒙皮制造[75][76][80]

公司管理层变动 - 首席执行官Kelly Ortberg自2024年8月上任后推动多项运营改进 [1][3] - 董事会由工业领域重量级人物组成 包括Carrier Global首席执行官David Gitlin和前GE Aviation首席执行官David Joyce [2] - 国防业务负责人于2024年9月更换为波音资深高管Steve Parker [4] 生产经营改善 - 737 MAX月产量在第二季度达到38架初始目标 计划向联邦航空管理局申请提升至42架 [3] - 提高737 MAX生产率是提升利润率和现金流的关键 [3] - 国防业务在连续亏损后重新实现盈利 [4] 财务表现与前景 - 国防业务连续两个季度保持完工成本预估稳定 显示成本控制能力提升 [6] - 公司拥有6190亿美元订单储备 为利润增长提供潜在空间 [6] - 固定价格开发项目表现良好 执行能力持续改善 [6]

股价表现与增长背景 - 公司股价从2024年初约100美元大幅上涨至当前约270美元 涨幅达2.7倍 [2] - 股价表现源于战略分拆后成为专注的航空航天企业 高利润率服务业务优势显著 债务大幅减少 LEAP发动机需求强劲 [2] 未来增长驱动因素 - 计划2025年投入10亿美元制造支出 近乎2024年两倍 用于显著扩大产能和能力 [5] - 目标到2028年交付2500台LEAP发动机 可支持超过1000架飞机 标志着产量显著提升 [5] - 全球航空旅行持续复苏 机队现代化进程加速 新兴市场需求增长尤为强劲 [5] - 商业服务收入表现优异且利润率高于原始设备 安装基数扩大推动服务规模增长 超过1750亿美元总积压订单提供强劲收入可见性 [5] - XA100、GE9X及RISE计划等技术进步巩固下一代高效可持续航空领域领导地位 [5] - 全球国防预算增长推动军用航空航天需求 立陶宛和爱沙尼亚承诺2026年起国防支出超GDP5%并持续至2030年 [5] - 运营利润率持续扩张至19.1% 接近标普500指数18.8%水平 生产规模扩大有望进一步推动利润率提升 [5] 盈利预测与估值情景 - 公司指引预计2028年调整后每股收益8.40美元 但分析显示可能超预期达9.20美元（2024年为4.60美元） [4] - 保守情景（市盈率30倍）：目标价280美元 假设盈利增长同时出现显著估值压缩 [4][9] - 基础情景（市盈率40倍）：目标价370美元 隐含约40%上行空间 反映适度估值压缩与稳健盈利增长 [9] - 乐观情景（市盈率55倍）：目标价500美元以上 近2倍上行空间 假设强劲增长动能和市场领导地位维持高估值 [6][9] 当前估值状况 - 基于48倍历史市盈率 估值处于高位 若增长放缓或市场情绪转变易受估值压缩影响 [7]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第二季度净销售额为1270万美元，同比下降80万美元或6.7% [9] - 第二季度毛利润为200万美元，占销售额的16% [9] - 2025年第二季度运营收入为8000美元，相比2024年同期的75.2万美元大幅下降 [10] - 2025年第二季度净亏损42.2万美元或每股0.11美元，而2024年同期净利润为29.8万美元或每股0.09美元 [10] - 2025年前六个月调整后EBITDA为146.9万美元，同比下降30.6万美元或17% [10] 各条业务线数据和关键指标变化 - 公司在CH-53K直升机项目上的业务内容大幅增加 [13] - 售后市场产品从新老客户获得了超过1000万美元的新订单 [13] - 获得了一份价值超过500万美元的B-52飞机起落架部件合同 [6] 各个市场数据和关键指标变化 - 欧洲市场目前不是公司的主要业务领域，但通过OEM间接销售可能增加 [24] - 美国国防支出持续增长，包括F-47第六代战斗机等项目 [12] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 实施了成本削减计划，包括裁员，预计每年减少约100万美元的工资支出 [5] - 通过ATM发行成功筹集近400万美元资金，增强了资产负债表 [6][11] - 订单积压达到创纪录水平，但交付周期长，部分订单要到2027年才能实现收入 [6][7] - 加强了与现有客户的关系，并积极拓展新客户和新市场 [12][13] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 第二季度业绩受到客户审批延迟和分包商交货期延长的影响 [4] - 预计2025年下半年业绩将低于上半年，但第四季度可能是全年最强季度 [5] - 原材料采购周期延长，从预期的6-9个月延长至1-1.5年 [33] - 管理层对公司长期业务前景保持信心 [5][13] 其他重要信息 - 获得Northrop Grumman颁发的"优秀供应商程序奖" [13] - 参加了巴黎航展，与客户、潜在客户和供应商进行了数十场会议 [7] - 总债务减少了100多万美元，库存增加了130万美元，应收账款减少了近200万美元 [11] 问答环节所有的提问和回答 问题: 关于信贷安排和流动性状况 - 公司正在与现有贷款机构商讨信贷安排延期，管理层对达成协议表示乐观 [19] - 近期400万美元的融资增强了流动性 [20] - 目前没有进一步融资计划，但会根据情况变化调整 [22] 问题: 关于欧洲市场机会 - 欧洲市场主要通过OEM间接销售，直接影响有限 [24] - 只有一种产品涉及进口材料，且合同中有价格保护条款 [25][28] 问题: 关于销售下降原因 - 销售下降主要是时间问题，包括客户审批延迟和样品返回延迟 [32] - 积压订单仍处于历史高位，但原材料采购周期延长导致收入确认延迟 [33] 问题: 关于公司出售可能性 - 作为上市公司，会考虑任何符合股东利益的收购或出售机会 [37] - 纽约业务曾因客户将工作转移到波兰而受到影响，但已逐步恢复 [35] 问题: 关于订单积压转化率 - 公司积压订单分为确定积压(约1.2亿美元)和全部积压 [43] - 确定积压订单通常在18-24个月内完成交付 [43] 问题: 关于无人机对传统航空的影响 - 管理层认为无人机将补充而非取代有人驾驶飞机 [46] - 新型战斗机(F-47)的研发表明有人驾驶飞机仍将是未来重点 [47]

交易公告 - Spirit AeroSystems宣布以9520万美元出售马来西亚Subang工厂及业务给CTRM公司 交易预计2025年第四季度完成 需满足监管审批条件 [1] - 被出售的Subang工厂占地45英亩 拥有40万平方英尺生产面积 员工超1000人 业务涵盖航空结构件组装和综合供应链服务 [2] - 交易完成后 CTRM将成为空客A220/A320/A350和波音737/787项目的重要供应商 [3] 公司背景 - Spirit AeroSystems是全球最大航空结构件制造商之一 产品包括机身、机翼组件、吊舱等 服务于商用飞机、国防和公务机市场 总部位于美国堪萨斯州 在美英法马摩五国设有工厂 [4] - CTRM是马来西亚二级航空复合材料供应商 专注于为一级航空供应商开发生产复合材料部件 同时提供测试实验室和工程管理等配套服务 [5] 战略意义 - 此次交易标志着Spirit被波音收购进程中的重要里程碑 确保马来西亚业务持续运营并维护当地利益相关方权益 [4] - 交易与Spirit此前公布的波音并购协议及空客最终协议直接相关 属于系列战略重组的一部分 [1]

公司业绩表现 - 公司调整后EBITDA利润率从2024年第三季度的26.5%提升至2025年第一季度的28.8%，并在2025年第二季度达到28.7%，同比提升300个基点 [1] - 2025年第二季度销售成本同比上升6.1%，但SG&A费用下降8.2%，支撑盈利能力 [2] - 发动机产品、紧固系统和工程结构部门调整后EBITDA利润率分别提升200、360和690个基点，得益于制造布局优化和产品组合改善 [2] 行业与市场动态 - 商业和国防航空航天市场的强劲势头推动公司业绩，F-35项目发动机备件和航空航天紧固系统订单表现突出 [3] - 同行RTX公司2025年第二季度总成本和费用同比上升6.4%至194.8亿美元，调整后营业利润为27.9亿美元 [5] - GE航空航天2025年第二季度销售成本同比激增22.8%，调整后营业利润同比增长23%，但调整后营业利润率同比下降10个基点 [6] 财务指引与估值 - 公司上调2025年调整后EBITDA利润率指引至28.5%-28.6%，此前预期为27.8%-28.2% [4][8] - 公司股价过去一年上涨95.1%，远超行业16%的涨幅 [7] - 公司远期市盈率为45.59倍，高于行业平均的27.64倍 [10] 盈利预测 - 当前季度（2025年9月）每股收益共识预期为0.90美元，较60天前的0.87美元上调 [12] - 2025年全年每股收益共识预期从60天前的3.46美元上调至3.57美元 [12] - 2026年全年每股收益共识预期从60天前的4.10美元上调至4.28美元 [12]

业绩总结 - Q2 2025的总收入为37亿美元，较Q2 2024的35亿美元增长5.7%[4] - Q2 2025的分部利润为3.46亿美元，较Q2 2024的3.43亿美元增长0.9%[4] - Q2 2025的每股收益（EPS）为1.35美元，与Q2 2024持平[4] - 调整后的每股收益（Adjusted EPS）为1.55美元，较Q2 2024的1.54美元增长0.6%[4] - 调整后的EBITDA为4.68亿美元，较Q2 2024的4.73亿美元下降1.1%[8] 用户数据 - Q2 2025的Bell部门收入增长28.0%[6] - Q2 2025的Textron eAviation部门收入下降11.1%[6] - 制造业部门的有机增长为6.4%[6] 现金流与养老金 - 制造业现金流在养老金缴款前为3.36亿美元，较Q2 2024的3.20亿美元增长5.0%[4] - Q2 2025的养老金缴款为1000万美元，较Q2 2024的1100万美元下降9.1%[4]

业绩总结 - 2025年第二季度的收入为2.023亿美元，同比增长3%[16] - 2025年第二季度的净收入为1260万美元，同比增长63%[16] - 调整后的EBITDA达到3240万美元，占收入的16%，同比增长80个基点[16] - 2025年第二季度的毛利率为26.6%，同比增长60个基点[16] - 2025年第二季度的GAAP营业收入为1720万美元，较2024年同期增长23.7%[51] - 非GAAP调整后的营业收入为2000万美元，占净收入的9.9%，相比2024年有所下降[51] 用户数据 - 2025年第二季度的订单积压为10.18亿美元，订单与收入比率为0.7[19] - 结构系统部门的收入为9200万美元，同比下降3.7%[28] - 电子系统部门的收入为1.102亿美元，同比增长8.7%[34] - 电子系统部门的净收入为1.102亿美元，较2024年同期增长8.7%[51] - 结构系统部门的净收入为9200万美元，较2024年同期下降3.8%[51] 未来展望 - 2025年全年的收入预期增长为中个位数[22] - 预计重组计划将带来每年1100万至1300万美元的节省[38] - 2025年预计关税对业绩没有显著影响[26] 新产品和新技术研发 - 2025年第二季度的重组费用为60万美元，较2024年同期显著减少71.4%[51] - 2025年第二季度的摊销费用为220万美元，与2024年同期持平[51] - 2025年第二季度的库存采购会计调整为0，2024年同期为30万美元[51] - 2025年第二季度与非约束性收购要约相关的专业费用为0，2024年同期为140万美元[51] 负面信息 - 结构系统部门的收入同比下降3.7%[28] - 结构系统部门的净收入较2024年同期下降3.8%[51] - 非GAAP调整后的营业收入占结构系统部门净收入的比例为19.4%，高于2024年同期的16.9%[51]