燃气轮机行业与松发股份电话会议纪要关键要点 一、燃气轮机行业整体供需格局与产能缺口 * 燃气轮机行业存在显著产能缺口 基于20至25年更换周期 近五年年均更换需求约80至90吉瓦 但2025年全球交付量仅为47吉瓦 行业产能缺口近50% [4] * GEV积压订单已超过110吉瓦 排期至2032年 [2] * 2026年下半年GEV季度出货量提升至约5吉瓦 对应年化出货能力约20吉瓦 2027年季度出货量目标6吉瓦 2028年目标7吉瓦 届时年化出货水平增至约28吉瓦 [4] 二、行业增长驱动力与市场认知差异 * 与IDC直接相关订单仅占总订单量约20% 该数据在GEV和西门子反馈中得到一致印证 [2] * 2026年和2027年IDC相关项目合计落地规模仅为31.86吉瓦 远低于GEV超110吉瓦的积压订单 [2] * 行业增长由能源转型主导 而非单一AI驱动 [1][2] * 燃气轮机行业正作为独立赛道演绎 增长逻辑与航空发动机行业紧密相连 [2] 三、海外主机厂业绩兑现节奏与估值 * GEV订单排期至2032年 市场预期至2028年利润水平提升30%至40% 业务扩产幅度35%至40% [3] * GEV盈利能力有望增长1.7至1.9倍 [1][3] * 当前约42至43倍估值 到2028年将回归至20至25倍合理区间 [3] * 高溢价订单利润贡献从2027年第一季度财报开始显现 可覆盖至2032年订单 [4][5] * 美股相关公司股价滞涨或平台震荡 并非因AI或缺电叙事问题 而是等待业绩逐步兑现 [2] 四、国内供应链发展逻辑与投资要点 * 国内厂商市占率普遍在2%至3% 尚不具备涨价能力 股价未包含涨价预期 [4] * 国内公司核心逻辑在于博弈订单和提升份额 [3] * 杰瑞股份和冰轮环境已进入业绩兑现周期 相关业绩预计在2027年一季度逐步体现 [3] * 应流股份、应普等公司关注焦点是获取大额或长期协议订单 可基于2027年至2029年利润预期定价 [3] * 应流两机业务收入有望达到50亿元规模 届时涨价预期可能再次出现 [4] * 投资国内公司应重点跟踪实际订单获取情况及前置产能扩充进展 如观察真空浇筑等关键设备采购 [3] * 利润水平体现通常滞后于收入和订单约半年 [3] 五、后市场服务与供应链格局 * 后市场服务进入爆发期 预计2030年迎叶片更换高峰 [1] * GEV后市场服务年化收入预计约250亿美元 其中叶片更换需求约占30% [5] * 预计2030至2040年订单、服务及价格表现可能优于2020至2030年 [5] * 西门子、Ansaldo Energia、贝克休斯及东欧、中东、中亚地区燃机电厂在叶片更换方面存在供应短缺 为国内公司提供切入机会 [6] * GE主要与CPP、Howmet和PCX合作 GEV主要绑定Chromalloy和DBCC 三菱主要供应商是Howmet [6] * 斗山能源380兆瓦重型燃机订单主要由Howmet和应流供货 [6][7] 六、桥接电源与重型燃气轮机细分赛道对比 * 桥接电源需求未来2至3年内80%至90%由ADC驱动 增速高但可能在某个时间点需求见顶回落 估值水平预计15至20倍 [7] * 重型燃气轮机零部件设备需求可见至2030年 服务需求可见至2035年 增长周期更长 [7] * 叶片环节2028年估值可达30倍以上 其他环节可达20倍以上 [7] 七、重点标的分析 * 英普精密已布局燃机叶片业务 拥有燃油室结构件和成熟大马力发动机业务 预计2027年利润水平12至13亿港币 [8] * 英普精密2027年有望获得20倍估值 对应市值240亿至260亿港币 当前市值约160至170亿港币 [8][9] * 应流主要竞争对手DBCC目前市值约400亿元 但仍处于亏损状态 [9] 八、松发股份转型高端造船业务 * 松发股份自2025年切入高端造船业务 2026年上半年实现营收约235亿元 利润36亿元 [10] * 2026年上半年新接207艘订单 其中散货船49艘 集装箱船56艘 油船94艘 [10] * 在气体船领域取得突破 已承接8艘超大型液氨运输船 产品从常规船型向高附加值气体船拓展 [10] * 正在研发10万方乙烷运输船和17.5万方LNG运输船 向船型高端化方向发展 [10] 九、松发股份船用发动机布局 * 2026年初投资建设船舶动力产业园 [11] * 旗下恒力重工首台8G95 LNG双燃料发动机于2026年4月成功交付 填补国内该功率等级双燃料发动机领域空白 [11] * 截至2026年上半年已具备年产300台发动机能力 [12] * 船用发动机占整船价值约10% 恒力储备发动机产能超过自身需求 未来可部分对外销售 [12] * 掌握核心发动机产能显著增强船东下达新船订单信心 提升接单能力和市场竞争力 [12] 十、松发股份业绩预测与估值 * 预计2026年至2028年营业收入分别为485亿元、769亿元和938亿元 同比增长124%、56%和22% [13] * 对应利润分别为80亿元、146亿元和192亿元 同比增长202%、83%和32% [1][13] * 作为民营造船龙头 既受益于本轮船舶周期上行 也通过自身产能扩张和精益经营展现显著阿尔法 [13]