涉及的行业与公司 * 行业：北美门禁控制与门五金硬件行业，涉及非住宅建筑、住宅建筑、数据中心等终端市场[3][20][31] * 公司：Allegion plc (ALLE)，一家专注于门禁解决方案的上市公司，旗下拥有Schlage等品牌[1][17] 核心观点与论据 **1 行业护城河与竞争优势** * 行业高度集中，北美市场主要由两家公司主导，能够提供满足建筑所有需求的完整产品套件[3] * 核心竞争优势在于“规范撰写引擎”：公司员工代表建筑师撰写建筑规范，将自身产品写入规范，从而赢得项目，形成“写得越多，赢得越多”的良性循环[4][5] * 优势由三部分组成：独特的规范撰写前端、市场领先的优质品牌组合、以及深厚的终端用户关系和安装基础[4] * 产品是建筑获得入住许可前最后安装的元素之一，虽然占建筑成本比重小，但更换风险高，使得总承包商不愿在项目后期更换硬件，从而带来了定价能力和客户粘性[10][11] **2 财务表现与驱动因素** * 美洲业务利润率在过去三年半中稳步回升，过去三年年均扩张约100个基点[13][14] * 利润率扩张的驱动因素：高变动成本贡献率业务，能很好地利用销量杠杆；通过定价和生产率管理来抵消通胀影响并资助投资[13][14] * 在利润率扩张的同时，公司增加了研发投入，绝对金额增加了1.5倍，占收入比例也有所上升[14] * 国际业务从十年前的盈亏平衡改善至目前行业中游的EBITDA利润率（中等 teens 百分比）[42] **3 并购战略** * 并购活动在过去18个月加速，2024年尤其明显[16] * 并购战略是收购能与现有产品组合形成互补的优质公司，并利用Allegion的现有优势（如北美600人的非住宅销售队伍）为其加速增长，从而创造价值[16][17] * 公司历史上最大交易是价值9亿美元的Access Tech，其次是本季度刚完成的、价值略低于4亿美元的ELA Tech[18] * 并购策略主要聚焦于能够形成良好互补的“一垒打和二垒打”式交易，而非数十亿美元规模的转型性交易[18][19] **4 终端市场动态** * 非住宅市场在2024年表现良好，已从之前的疲软中加速复苏，成为公司今年的主要增长驱动力[20][21] * 机构市场（以K-12教育为主）非常健康且稳定，主要由地方层面的市政债券发行提供资金，波动性较小[22][28][29] * 商业和多户住宅市场在长期疲软后，不利因素正在减弱[22] * 数据中心是一个积极的增长点，虽然基数小，但因其对安全性的高要求而适合公司的优质产品，且公司在该领域的规范撰写能力很强[22][31] * 住宅市场（占北美收入约20%）仍然疲软，主要与二手房销售挂钩，预计在利率出现有利变化前难以扭转[23][24] **5 定价、成本与通胀管理** * 公司计划通过市场定价来抵消关税压力，目标是使其在营业利润美元基础上达到中性，而非从客户身上牟利[36] * 在关税环境下，公司更多地使用附加费而非目录价，以便更快地将价格调整传递到市场[37] * 在非住宅市场比在住宅市场更容易获得定价，这得益于其独特的前端规范和终端用户关系[39] * 由于产品是项目后期安装的低成本项目，客户因价格因素而推迟项目的风险较低[41] **6 运营与渠道** * 非住宅业务主要是按订单生产，通过“合同五金渠道”销售，渠道商通常不持有大量库存，因此上半年增长主要是终端需求驱动，而非关税前的库存囤积[32][33] * 住宅业务在2023年第四季度经历了一次需求前置，目前渠道库存问题已基本消除[34][35] **7 电子化与技术创新** * 电子化是行业长期的增长顺风，预计长期内将以高个位数增长，快于机械产品，能为公司带来约1个百分点的额外增长[44] * 电子产品的使用寿命更短，售价可达机械产品的两倍，且技术进步会促使用户在现有产品仍能工作时进行升级，这对市场领导者有利[48] **8 竞争格局与关税影响** * 公司定位于优质产品市场，而低价产品历来从亚洲进口[50] * 公司北美业务主要为北美销售而在北美生产（包括墨西哥的USMCA合规生产），因此受关税影响相对不大[50][51] * 关税环境可能使公司相比低成本外国竞争对手处于更有利的地位[50] 其他重要内容 * **对AI的看法**：AI被视为帮助市场领导者提高效率的工具，而非颠覆性威胁，因为竞争优势需要结合终端用户关系、安装基础和产品供应，而不仅仅是AI技术[8] * **数据中心的细节**：数据中心的实际门禁点数量可能比想象的多，且安全性至关重要，公司通过与终端用户科技公司和建筑师合作制定标准来赢得项目[31] * **国际业务构成**：国际业务主要集中在西欧、澳大利亚、新西兰和南欧等经济合作与发展组织市场，这些市场近年增长缓慢，但公司业务表现（收入持平、利润率扩张）已远胜以往[43]