投资评级与目标价 - 报告维持对协合新能源的 **“买入”评级** [4] - 目标价从 **HK$0.70 下调至 HK$0.45** [4][6] - 基于当前股价 **HK$0.30**，报告认为有 **52.5%** 的上涨空间 [6] 核心观点与业绩预警 - 公司发布FY25盈利预警，预计净利润将按年下滑 **逾80%** 至 **人民币1.6亿元或以下**，对比FY24的约人民币8亿元 [1] - 尽管盈利大幅下滑，FY25经营现金流预计较FY24按年增加，显示现金流状况相对稳定，无资金链紧张风险 [1] - 报告将 **FY25–FY27的盈利预测下调 78%／51%／48%** [4] FY25盈利下滑原因分析 - **不利的气象条件**：中国重点区域的风电与光伏资源明显低于历史均值，影响资产组合的总发电潜能 [2] - **电网消纳约束**：部分省份受制于电网消纳能力，**弃风/弃光率上升** 进一步放大影响 [2] - **电价下行压力**：可再生能源定价环境转向竞争性的市场化交易，电力交易竞争加剧令**平均综合电价按年下行**，挤压毛利率 [2] - **非现金项目拖累**：包括对**历史可再生能源补贴收入的一次性部分冲回**，以及部分按公允价值计量的金融资产亏损和长期股权投资减值 [3] - 非现金项目反映了在全球竞争加剧与利率走高背景下，**能源资产市场估值走低**的趋势 [3] 公司转型与成本控制 - 截至2025年底，公司全职员人数按年**下降逾30%**，旨在降低固定成本并提升运营效率 [4] - 公司正从传统资产自持与运营模式，**转型为技术驱动的综合服务提供商** [4] - 管理层表示，人员结构优化与设备可用率提升等措施在资源偏弱的年度已见初步成效 [4] 财务预测摘要 (人民币百万元) - **收入**：预计从FY24的2，752下降至FY25E的2，250，随后在FY26E/FY27E恢复至2，659/2，985 [5] - **净利润**：预计从FY24的805大幅下降至FY25E的159，随后在FY26E/FY27E恢复至405/476 [5] - **每股盈利 (人民币)**：预计从FY24的0.118下降至FY25E的0.023，随后在FY26E/FY27E恢复至0.059/0.070 [5] - **市盈率 (倍)**：预计从FY24的2.5倍上升至FY25E的12.7倍，随后在FY26E/FY27E下降至5.0/4.2倍 [5] - **净负债对股东权益比率 (%)**：预计从FY24的163%上升至FY25E的179%，并在FY26E/FY27E进一步上升至202%/211% [5] - **股东权益回报率 (%)**：预计从FY24的9.5%下降至FY25E的1.8%，随后在FY26E/FY27E恢复至4.5%/5.1% [5] 市场与估值数据 - 公司总市值约为 **2，324百万港元** [7] - 股票代码为 **182 HK**，自由流通比率为 **62.3%** [7] - 近期股价表现疲弱：过去1个月、3个月、6个月的绝对回报分别为 **-13.2%、-4.8%、-28.0%** [7] - 同业对比显示，公司基于FY1预测的市盈率为 **2.7倍**，市账率为 **0.23倍**，均低于行业平均及部分同业 [11]