这份文档是摩根士丹利关于巨子生物控股有限公司（Giant Biogene Holding Co Ltd, 2367.HK）的一份研究报告 以下是基于文档内容的详细分析总结 涉及的行业和公司 * 公司为巨子生物控股有限公司（Giant Biogene Holding Co Ltd） 股票代码2367 HK 是一家中国生物技术公司 专注于重组胶原蛋白产品的研发和生产 旗下拥有可复美（Comfy） 可丽金（Collgene）等品牌[1][7][25] * 行业属于中国消费品行业 具体为美妆护肤及医疗器械领域[7][25] 核心观点和论据 **投资评级与目标价** * 摩根士丹利对巨子生物给予"增持"（Overweight）评级[1][7][27] * 目标价从74港元上调至78港元 基于30倍2025年预期市盈率 相较当前股价有44 58%的上涨空间[1][16][24] * 看涨情景（Bull-case）目标价为91港元（33倍2025年预期市盈率） 看跌情景（Bear-case）目标价为45港元（19倍2025年预期市盈率）[16][17][24] **财务表现与增长预期** * 公司2025年上半年业绩符合预期 销售额同比增长23% 净利润同比增长20% 营业利润比摩根士丹利预期高出约5%[1][2] * 公司重申2025年全年指引 预计销售额增长25%以上 净利润增长20%以上[2] * 摩根士丹利预计公司2025年净利润增长18% 2025-2027年净利润复合年增长率（CAGR）为25%[5][15] * 营收增长预期调整 2025年预测上调2%至67 71亿元人民币（增长22%） 2026-2027年预测分别下调2%和4% 预计增长27%[12] **各业务板块及渠道表现** * 上半年增长均衡 可复美（Comfy）销售额增长23% 可丽金（Collgene）增长27% 护肤品整体增长24% 医用敷料增长17%[3] * 分渠道看 线上销售额增长25% 线下增长18%[3] * 线上渠道中 Tmall 抖音增长较弱（13%） 因之前的负面 publicity 暂时影响了KOL直播 但京东（含京东健康）在运营优化后增长134%[3] **营销效率提升与战略转变** * 上半年销售及分销费用（A&P）出现半年度首次环比下降 A&P比率下降0 8个百分点至31 1%[4] * 效率提升部分源于618期间减少与网红合作的意外结果 但主要驱动因素是公司加强自播 并从头部KOL转向更多小众网红（niche influencers）的战略方向[4] * 公司强调与所有网红的合作将按计划进行[4] **盈利能力与估值** * 毛利率（GPM）预期小幅上调 预计2025-2027年分别为80 9% 80 9% 81 4%[13] * 运营费用率（Opex ratio）预期下调 2025-2027年分别下调1 3% 1 3% 1 4% 原因包括公司内部费用控制以及高利润率电商平台（如京东）贡献增加[14] * 净利润率（NPM）预计2025-2027年维持在35 8% 35 0% 35 0%[15] * 当前估值具有吸引力 股价对应2025 2026年预期市盈率为21倍 17倍[2] **投资主题与风险** * 核心投资主题 公司作为重组胶原蛋白领域的先驱 拥有垂直整合的业务模式 具备技术优势 其以成分和产品为中心的方法支持品牌升级的持久性[25][29] * 医美（aesthetics）业务是潜在的第二个增长驱动力 相关产品仍在等待审批 其潜力尚未被充分定价[2][25][35] * 上行风险（Risks to Upside） 重组胶原蛋白护肤品获得更高客户认可度 核心品牌知名度提升 医美产品获批后快速放量[36] * 下行风险（Risks to Downside） 新推出产品的利润率低于预期 行业竞争加剧 宏观环境疲弱 医美新产品审批延迟 重组胶原蛋白产品增长势头减弱[31][36] 其他重要内容 * 公司自2022年底上市以来 每年都会提高1-2次盈利指引 并在6月底重申了2025年指引[2] * 可复美（Comfy）2024年商品交易总额（GMV）达到50亿元人民币 2025年预计将达到60亿元人民币[4] * 公司运营模式的优势在于其业务是其研发和产品创新的延伸 这在渠道和营销操作日益同质化的竞争市场中是一个关键优势[5] * 公司全部收入均来自中国大陆[36] * 摩根士丹利的盈利预测高于市场共识 例如2025年净收入预测为24 26亿元人民币 高于共识的22 59-25 10亿元人民币的范围[34]