核心观点 - 全球主权债市场存量高度集中，由美国、日本和中国主导，三国合计占近六成份额 [1][9] - 主权债市场在2008年金融危机和2020年新冠疫情后经历两次阶梯式增长，2024年全口径发行金额创42.44万亿美元新高 [2][45] - 不同经济体主权债风险分化显著，发达经济体CDS利差低且稳定，而新兴经济体面临高利差和高波动性 [3][69] 主权债市场概览 存量规模 - 截至2025年10月16日，全球全口径主权债存量达78.97万亿美元，美国（30.56万亿美元）、日本（10.75万亿美元）和中国（5.70万亿美元）合计占比近60% [1][9] - 美元口径主权债（剔除美国发行）存量约1.59万亿美元，阿根廷（1449.80亿美元）、沙特阿拉伯（1197.92亿美元）和墨西哥（1043.66亿美元）位列前三 [2][10] - 全口径主权债到期结构较均匀，2027年底前到期债务占比34.78%（27.47万亿美元）；美国短期偿付压力较大，2027年底前到期占比达47.17% [1][13] - 美元口径主权债长期占比高，2034年及以后到期债务占比45.74%；拉美国家偏好长期融资，而土耳其、埃及侧重中短期 [2][18] 持有者结构 - 全口径主权债持有者以政府（46.78%）和投资顾问（37.10%）为主导，银行、养老基金等传统金融机构合计持有约13% [25][27] - 美元口径主权债由专业投资机构主导，投资顾问占比65.49%，养老基金占比19.96% [30][32] - 美国主权债持有者结构多元化，2019年起其他持有人规模超过外国持有人；外国持有者中日本重返首位，中国份额自2013年峰值后持续下滑 [35][36] 一级发行 - 全口径主权债发行量在2008年后跃升至7000-9000只平台，2020年达9042只峰值；2025年迄今发行7003只，美国（209只）、印度（208只）和日本（197只）领先 [39][40] - 全口径发行金额在2020年突破38万亿美元，2024年创42.44万亿美元新高；美国占比波动上升，2024年近七成 [45] - 美元口径发行在2020年后大幅拉升，新兴经济体如阿根廷、安哥拉成为重要发行方；2025年迄今发行金额2064亿美元 [52][57] 二级交易 - 全口径主权债换手率周期性波动，均值维持在1.00-2.50%区间；德国交易最活跃（2018-2025年平均换手率11.32%） [64][66] - 美元口径主权债中新兴市场波动较大，巴西、波兰换手率较高；美国美元主权债同期平均换手率为1.34% [65][67] 主权债风险度量 CDS利差 - 发达经济体CDS利差普遍低于25基点（如德国9.76、瑞士9.44），美国为43.26基点，以色列（74.06）为组内最高 [69][70] - 亚太新兴经济体利差分化，韩国（24.38）接近发达国家水平，越南（96.80）和巴基斯坦（499.72）风险较高 [69][70] - 其他新兴经济体利差悬殊，捷克（30.76）风险较低，而土耳其（268.94）、南非（167.60）和巴西（151.05）处于高位 [69][70] 外部评级 - 发达经济体评级稳定且高分，平均分18.6，德国、瑞士等获AAA最高评级；希腊、意大利守住投资级底线 [71][73] - 亚太新兴经济体平均分13.3，韩国评级最佳，中国次之，越南处于投机级 [71][73] - 其他新兴经济体平均分仅10，内部分化显著：卡塔尔、捷克评级达17-19分，而巴西、土耳其等多国落于投机级区间（9-11分） [71][73]