报告行业投资评级 - 行业投资评级为看好，维持评级；海澜之家投资评级为买入 [10] 报告的核心观点 - 优衣库品牌力领先、客群多元，以大店实现高店效；海澜之家有一定品牌力、客群较窄，靠广覆盖获高坪效，二者均是性价比好生意 [3] - 两品牌初期都以低价代销和低成本开店跑通单店模型，但成长和后期发展路径分化，海澜利用杠杆扩张，后期入局城市奥莱新业态；优衣库通过产品升级等实现同店挖潜，后期加速全球扩张 [3][8] 报告各部分总结 引言 - 优衣库是全球大众服饰品牌典范，在中国零售额达378亿元，是中国第一大服装、第二大男装品牌；海澜之家零售额293亿，位列男装品牌第一，报告将剖析二者差异并相互借鉴 [5][17] - 二者价格带和倍率相近，优衣库成交价低于海澜7% - 11%，但考虑折扣，新品和畅销款海澜性价比略高，且二者加价倍率2.5 - 3倍，低于多数大众休闲和高端品牌 [19] 商业模式探讨 定位 - 海澜聚焦全品类商务男装，客群为二三四线追求性价比的职场人士，2025Q1门店5812家，定位于二三线城市和城镇；优衣库强调日常生活场景和基础款，客群为一二线中等收入群体，覆盖男女童，2024年在中国服装/男装中市占率为1.7%/2.3% [26] - 海澜扎根中低线城市，以小店加密广覆盖，门店“街铺为主，广铺设”“小面积，高陈列密度”；优衣库以一二线城市为基，通过直营大店高效品宣和运营，门店“购物中心为主，精选点位铺设”“大面积，适度密度” [30][31] - 优衣库大店策略下店效显著高于海澜，海澜小店高转化坪效高于优衣库，二者是错位竞争的胜出者 [41] 运营 - 优衣库在广客群、基础款、窄SKC下采用SAP模式，月频上新少但颜色丰富，通过联合开发面料和IP合作提升竞争力，强管控垂直化供应链支撑运营，提前精细开发企划，全球化采购生产，周频调整价格和生产保障售罄率 [46][53][59] - 海澜在窄客群、宽SKC下，整合国内上游，通过特殊合作模式放大供应商能动性，类直营模式下作为代销平台销售和迭代商品，产品强化功能性和年轻化，研发费用增加 [68][72][88] 扩张之路差距 初期 - 海澜之家：初期（2009 - 2015）以低价名品承接中低线消费，下游加杠杆快速扩张，2010 - 2015年品牌线下零售额CAGR 47%；成熟期（2017年至今）适度降杠杆强化盈利，2016 - 2024年线下零售CAGR 0.9%，但后期渠道挖潜出现疲态 [91][92][97] - 优衣库：初期（1984 - 1997年）以低价打开市场，在郊区低成本扩张，1991年后连锁化加速；本土崛起（1998 - 2010）通过ABC改革和SPA模式升级产品、扩容品类、开大店实现同店增长，2004 - 2011年同店增长由同店客单驱动 [100][103][106] - 两品牌初期跑通单店模型后，后期海澜利用杠杆扩张但未实现店效持续优化，优衣库通过产品和门店升级实现同店挖潜和效率提升 [111] 后期 - 海澜之家：主品牌国内遇扩张和效率瓶颈，海外市场不适配，2024年入局城市奥莱新业态，截至2025/6/3线下有25家店，线上店铺关注数达62.2万人，海澜、京东和斯搏兹相互赋能筑高壁垒 [115][116] - 优衣库：日本本土空间饱和，借SPA模式、品牌和产品力加速全球化扩张，对亚太市场积极扩张并调整单店模型 [119]

迪卡侬与优衣库在中国市场的战略对比 核心观点 - 迪卡侬通过高端化与专业化战略实现增长 中国成为其增长引擎 计划未来两年新开或升级20-30家门店 [6][7] - 优衣库在中国面临消费降级挑战 关停50家门店 2025财年上半年中国大陆市场营收下滑4% 利润大降11% [8][10] - 两者应对策略差异显著：迪卡侬升级产品线与品牌定位 优衣库聚焦低价竞争与渠道下沉 但前者目前更具潜力 [5][10] 迪卡侬的高端化战略 产品与品牌升级 - 挖角lululemon前中国区品牌负责人 对露营椅、防晒服等老产品提价 推出专业登山鞋、瑜伽服等高价新品 [6] - 营销转向专业赛事赞助 重点投入巴黎奥运会 开设自行车专卖店等垂直品类门店 [6][9] - 保留部分高性价比产品（如40元速干衣） 同时推出近5万元公路自行车 覆盖多元价格带 [12][14] 渠道与运营调整 - 拓店策略转向"新标店" 面积从4000-5000平米缩至1000-2000平米 更聚焦专业化品类 [6] - 2024年全球销售额增长3.8%至162亿欧元 但净利润大跌15.47%至7.87亿欧元 中国区表现突出 [7] - 考虑出售中国业务30%股权（估值至少10亿美元） 但强调长期发展承诺 [16] 优衣库的市场困境 业绩下滑原因 - 中国消费者转向平价替代品 基础款产品与竞品差异缩小 功能性创新不足 [10][19][27] - 材料科技优势减弱 近年推出的舒芙蕾针织、PUFFTECH羽绒等新品未复制早期HEATTECH的成功 [19][22] - 运动品类（如速干衣）面临迪卡侬、安德玛等专业品牌竞争 价格相近但功能不占优 [27] 战略调整 - 叫停每年80-100家门店扩张计划 转向关店与聚焦大店 审查产品价格竞争力 [5][8] - 保留设计师联名系列（如U系列、C系列）作为高端线 但整体品牌价值感提升有限 [20][21] - 签约费德勒等体育明星推广运动产品 但未能扭转消费者认知 [26] 行业竞争格局 - 迪卡侬试图复制安踏多品牌战略 通过覆盖全价格带争夺市场份额 安踏近期收购狼爪进一步施压 [14] - 中国户外运动市场持续增长 迪卡侬受益于行业红利 但消费者对其高端化感知仍有限 [15] - 优衣库需解决"基础款可替代性"问题 需在功能或设计上重建差异化壁垒 [19][27]