投资评级 - 报告对伊利股份维持“买进”投资评级，目标价35元 [1][8] - 近期评等历史显示自2025年4月至2026年8月持续维持买进评级 [3] - 当前股价29.45元，目标价35元，对应潜在上涨空间约18.8% [2][1] 核心观点 - 液奶改善，Q3业绩略超预期，公司经营面呈现积极变化 [9][11] - 前三季度实现营收938亿元，同比增3.6%，归母净利润88亿元，同比下降15.6% [9] - 第三季度实现营收293.2亿元，同比增2.4%，归母净利润30.5亿元，同比下降5.6%，略好于预期 [9] - 第三季度毛利率同比上升0.7pct至34.6%，受益原奶价格低位和产品结构优化 [11] - 期间费用率同比下降0.2pct至21.79%，费用投放效率提升 [11] - 三季度核心经营利润率同比提升47个基点至10.4% [11] - 供需格局改善已基本确定，公司经营压力有望逐步缓解，Q4有望延续改善态势 [11] - 中长期看，公司推进深加工业务发展，加大细分市场机会挖掘，将为未来发展打开新的增长空间 [11] - 维持盈利预测，预计2026-2028年分别实现净利润100.5亿元、138.9亿元和149.1亿元，分别同比下降13%、增38%和增7.4% [11] - EPS分别为1.59元、2.20元和2.36元，当前股价对应PE分别为19倍、13倍和12倍 [11] - 股息率（TTM）达4.5% [11] 分业务经营情况 - 单季度液态奶实现收入191.3亿元，同比增1.7%，增速较Q2改善 [11] - 常温液奶新鲜度优良，低温液奶前三季度实现中高个位数增长 [11] - 奶粉收入约80亿元，同比增3.8%，剔除大包粉外售减少影响，奶粉板块单季度增长接近双位数 [11] - 冰淇淋收入10.4亿元，同比下降12.8%，主要是备货节奏差异 [11] - 其他产品收入7.5亿元，同比增26.8% [11] - 产品组合中液体乳占比60.12%，奶粉及奶制品占比26.78%，冷饮产品系列占比10.92%，其他占比2.17% [4] 后市展望与渠道情况 - Q3合同负债余额51.1亿元，同比下降1.3%，环比增3.2%，渠道信心保持良好 [11] - 公司推进新鲜度调整和新渠道渗透，预计四季度起将逐步进入收获期 [11] 财务预测 - 营业收入预测：2026F为1217.10亿元，2027F为1319.88亿元，2028F为1394.16亿元 [16] - 归母净利润预测：2026F为100.54亿元，2027F为138.87亿元，2028F为149.11亿元 [16] - 营业利润预测：2026F为126.16亿元，2027F为165.46亿元，2028F为177.44亿元 [16] - 毛利率方面，2026F经营成本792.21亿元，对应营收1217.10亿元 [16] - 销售费用预测：2026F为224.25亿元，2027F为244.61亿元，2028F为259.69亿元 [16] - 管理费用预测：2026F为49.81亿元，2027F为54.02亿元，2028F为57.06亿元 [16] - 财务费用预测：2026F为-7.52亿元，2027F为-8.15亿元，2028F为-9.54亿元 [16] - 经营活动现金流量净额预测：2026F为267.76亿元，2027F为270.58亿元，2028F为278.83亿元 [16] - 货币资金预测：2026F为219.29亿元，2027F为239.09亿元，2028F为253.03亿元 [16] - 资产负债率方面，2026F负债合计977.90亿元，资产总计1584.59亿元 [16] - 股利预测：2026F DPS为1.19元，2027F为1.65元，2028F为1.77元 [13] - 股息率预测：2026F为4.05%，2027F为5.59%，2028F为6.00% [13] 公司基本资讯 - 所属产业为食品饮料 [2] - A股市值1853.56亿元，总发行股数6325.36百万股，A股数6293.93百万股 [2] - 每股净值8.99元，股价/账面净值3.28 [2] - 主要股东为香港中央结算有限公司，持股9.87% [2] - 股价12个月高/低为29.48/23.76元 [2] - 股价涨跌幅：一个月9.4%，三个月8.6%，一年13.7% [2] - 机构投资者占流通A股比例：基金17.9%，一般法人26.0% [5]