格隆汇11月21日｜中邮证券研报指出，伊利股份十四五规划中提出至2025年将确立各个细分品类的领导 地位，2021-2025年收入实现复合双位数的增长。整体收入端来看，行业受到消费景气度的影响，2020- 2024年公司收入复合增速4.55%、表现远好于行业的-0.18%。分品类来看，25H1公司液体乳市场份额稳 居行业第一，继续保持领先地位；奶粉及奶制品业务整体市场份额跃居行业第一，增长快于同业，其中 奶酪市场份额不断提升；冷饮业务市场份额继续保持行业第一，各业务条线领导地位均在不断巩固和加 强。完成了高质量的发展。未来五年伊利将紧扣产业链上下游价值重塑与多元化探索，顺应消费者需求 及渠道变化趋势，力求公司增速快于行业及国家GDP增长。另外，伊利海外核心市场聚焦印尼、泰国及 新西兰地区，以冰激凌、婴配粉等为核心发力。预计26年公司常温液奶将迎来拐点，有望领先行业率先 实现增长。维持"买入"评级。 ...

投资评级 - 对伊利股份的投资评级为"买入"，且为"维持" [7][9] 核心观点 - 报告认为伊利股份主业保持领先，并通过功能营养与深加工业务引领未来成长，同时高分红保证股东回报 [4] - 公司十四五规划目标至2025年确立各细分品类领导地位，2021-2025年收入实现复合双位数增长 [4] - 未来五年公司将通过横向拓展业务边界、孵化新业务与纵向发力深加工及功能营养品实现成长，目标增速快于行业及国家GDP [5] - 预计2026年公司常温液奶将迎来拐点，领先行业率先增长，婴配粉行业已止跌回稳，行业集中度有望提升 [6][8] - 公司目标未来五年净利率继续提升，并承诺2025-2027年每年现金分红比例不低于75%，且绝对金额不低于2024年 [9] 公司业务与市场地位 - 2025年上半年公司液体乳、奶粉及奶制品、冷饮业务市场份额均稳居行业第一，各业务领导地位不断巩固 [4] - 2020-2024年公司收入复合增速为4.55%，远好于行业的-0.18% [4] - 海外市场聚焦印尼、泰国及新西兰，以冰激凌、婴配粉为核心，在上述市场业务增速快于联合利华、雀巢等竞品 [5] - 功能营养品板块，公司规划基础营养/功能营养/专业营养收入占比从2025年的71.6%/28.1%/0.3%调整至2030年的45%/40%/15% [6] - 深加工板块，公司规划未来5-10年该业务达到百亿规模，营收占比10-20%，净利率5-10% [6] 财务预测与估值 - 预计公司2025-2027年营收分别为1203.11亿元、1261.73亿元、1324.09亿元，同比增长3.91%、4.87%、4.94% [9] - 预计2025-2027年归母净利润分别为112.53亿元、122.02亿元、132.47亿元，同比增长33.13%、8.43%、8.57% [9] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.78元、1.93元、2.09元 [9] - 对应2025-2027年当前股价的市盈率（P/E）分别为17倍、15倍、14倍 [9] - 公司2026年预期股息率达到4.92% [9]

投资评级 - 维持“买入”评级 [8] 核心财务表现 - 2025年前三季度营业总收入为905.64亿元，同比增长1.71% [2][4] - 2025年前三季度归母净利润为104.26亿元，同比下降4.07% [2][4] - 2025年前三季度扣非净利润为101.03亿元，同比增长18.73% [2][4] - 2025年第三季度营业总收入为286.31亿元，同比下降1.7% [2][4] - 2025年第三季度归母净利润为32.26亿元，同比下降3.35% [2][4] - 2025年第三季度扣非净利润为30.86亿元，同比下降3.08% [2][4] 分产品业务表现 - 液体乳收入549.39亿元，同比下降4.49%，其中第三季度下降8.83% [5] - 奶粉及奶制品收入242.61亿元，同比增长13.74%，其中第三季度增长12.65% [5] - 冷饮产品收入94.28亿元，同比增长13%，其中第三季度增长17.35% [5] - 其他产品收入9.76亿元，同比增长65.12%，其中第三季度大幅增长219.35% [5] 分渠道表现 - 经销渠道收入864.52亿元，同比增长1.29%，但第三季度下降2.88% [5] - 直营渠道收入31.53亿元，同比增长29.44%，其中第三季度大幅增长55.87% [5] 盈利能力分析 - 2025年前三季度归母净利率同比下降0.69个百分点至11.51% [6] - 2025年前三季度毛利率同比提升0.45个百分点至35.48% [6] - 2025年前三季度期间费用率同比下降1.04个百分点至21.97%，其中销售费用率下降0.99个百分点 [6] - 2025年第三季度毛利率同比下降1.13个百分点至33.92% [6] - 2025年第三季度期间费用率同比下降0.34个百分点至21.99% [6] 资本开支与股东回报 - 公司资本开支呈趋势性减少，2024年度为39.78亿元，2023年度为69.56亿元 [7] - 2025年前三季度资本开支进一步降至22.23亿元，低于2024年同期的29.5亿元 [7] - 公司拟进行中期派息30.36亿元，占前三季度归母净利润的29.12% [7] 盈利预测与估值 - 预计公司2025年每股收益为1.80元，对应市盈率15倍 [7] - 预计公司2026年每股收益为1.95元，对应市盈率14倍 [7]

投资评级 - 报告对伊利股份的投资评级为“推荐”，并予以“维持” [3][5] 核心观点 - 报告认为伊利股份多元业务具备韧性，并发布了中期分红 [1] - 公司行业领先地位稳固，长期有望穿越周期，中短期有望实现收入端修复 [5] - 预计2025-2027年归母净利润将实现持续增长，市盈率呈现下降趋势，投资价值凸显 [2][5] 主要财务指标预测 - **营业收入**：预计从2024年的1157.80亿元增长至2027年的1277.31亿元，2025-2027年增长率分别为2.15%、4.00%、3.85% [2] - **归母净利润**：预计从2024年的84.53亿元显著增长至2027年的129.30亿元，2025年预计同比大幅增长32.50%，随后两年增速分别为7.84%和7.05% [2] - **盈利能力**：毛利率预计从2024年的33.88%稳步提升至2027年的34.24%；摊薄每股收益从1.34元提升至2.04元 [2] - **估值水平**：市盈率从2024年的20.26倍下降至2027年的13.24倍 [2] 2025年三季度业绩表现 - **整体业绩**：2025年前三季度实现营收905.6亿元，同比增长1.7%；归母净利润104.3亿元，同比小幅下降4.1%；但扣非归母净利润101.0亿元，同比增长18.7% [5] - **单季度表现**：第三季度营收286.3亿元，同比下降1.7%；归母净利润32.3亿元，同比下降3.3% [5] - **分红方案**：公司进行中期分红，A股每股派发现金红利0.48元 [5] 分业务与渠道表现 - **产品收入**：第三季度液体乳/奶粉及奶制品/冷饮产品收入分别同比变化-8.8%/+12.6%/+17.4%，奶粉与冷饮业务延续高增长 [5] - **渠道表现**：第三季度经销渠道收入同比下滑2.9%，直营渠道收入同比大幅增长55.9%；经销商数量为17,779个，环比减少1.8% [5] - **区域表现**：第三季度华北地区收入同比增长3.1%，其他地区增长12.8%，而华南、华东地区收入有所下滑 [5] 盈利能力分析 - **利润率**：第三季度归母净利率为11.3%，同比微降0.2个百分点 [5] - **费用与成本**：第三季度毛利率为33.8%，同比下降1.1个百分点；销售费用率为18.3%，同比下降0.7个百分点，显示费投效率较高；管理费用率为4.0%，同比上升0.4个百分点 [5] - **资产减值**：第三季度资产减值损失同比收窄1.56亿元 [5] 行业展望与公司战略 - **行业趋势**：上游原奶持续出清，供需关系逐步改善；液奶行业有升级空间，奶粉行业向龙头集中，高附加值的深加工产品成为增量方向 [5] - **公司战略**：伊利股份作为领军企业，将持续通过产品创新、渠道和场景拓展引领行业增长，并积极探索海外市场与新业务曲线 [5]

财务业绩 - 前三季度营业总收入905.64亿元，同比增长1.71% [1][1] - 扣非归母净利润首次超过百亿，达101.03亿元，同比增长18.73% [1][1] - 发布中期分红预案，拟派发现金红利总额30.36亿元 [1][1] - 自上市以来累计实施25次分红，分红总额达585.66亿元，连续6年分红比率超过70% [1][6] 业务板块表现 - 液体乳业务实现营收549.39亿元，作为基石业务保持稳定市场份额和领先地位 [2] - 奶粉及奶制品业务营收达242.61亿元，创历史新高，同比增长13.74% [3] - 婴幼儿奶粉零售额市占率达到18.1%，同比提升1.3个百分点，跃居中国市场第一 [3] - 冷饮业务营业收入为94.28亿元，同比增长13% [3] - 奶粉、奶酪和冷饮业务预计全年会有双位数增长 [4] 产品创新与市场拓展 - 奶粉业务呈现“牛羊并举、全生命周期覆盖”的立体化矩阵特点 [3] - 成人奶粉品牌“欣活”与同仁堂联合推出多款功能奶粉产品 [3] - 冷饮业务与山姆共创“生牛乳绿豆雪糕”，成为山姆冰品品类冠军 [3] - 奶酪业务通过产品创新，推出脆奶酪新品，具备非油炸、12倍牛奶钙、7倍牛奶蛋白等特点 [4] - 尝试涂抹奶酪酱形态，开辟酱类奶酪新赛道 [4] 品牌建设与消费者互动 - 探索“医疗+营养”新模式，将健康服务延伸至社区、药店、母婴等新场景 [5] - 与哈利·波特、迪士尼等全球知名IP合作，以及与海底捞、山姆等渠道共创 [5] - 打造“百搭伊利”形象，通过春节“过年好搭子”、中秋“团圆搭子”等场景与消费者情感链接 [6] - 安慕希成为职场人、健身族的“能量搭子”，QQ星是孩子的“成长搭子” [6] 股东回报与市场认可 - 2025年第三季度保险资金增持公司股份2811.79万股 [6] - 公司高分红、高股息以及长期投资价值受到保险资金、社保基金等长线资金青睐 [6] - 未来几年公司的分红率水平希望不低于70%，并将用更灵活的方式回报股东 [6]

行业投资评级 - 食品饮料行业投资评级为“强于大市” [1] 核心观点 - 报告核心观点为“茅台降速纾压，白酒加速出清”，指出白酒行业正处于业绩快速出清通道，行业底部愈发清晰 [1][4] - 食品饮料行业当前估值位于近15年20%分位数，处于估值低位，悲观预期充分 [13] - 头部酒企带动提高分红比例，股息率提升，筹码结构优化，具备配置吸引力 [4] 周度市场表现 - 本周（10月27日-10月31日）食品饮料行业指数下跌0.23%，表现弱于上证指数（上涨0.11%），在31个申万一级行业中排名第25 [3] - 子板块表现分化：预加工食品（上涨3.78%）、零食（上涨2.66%）、烘焙食品（上涨1.50%）领涨；软饮料（下跌4.65%）、其他酒类（下跌2.88%）、调味发酵品（下跌0.42%）领跌 [3] - 个股方面，日辰股份（上涨17.79%）、有友食品（上涨10.47%）、盐津铺子（上涨7.72%）涨幅居前；*ST春天（下跌7.92%）、麦趣尔（下跌7.13%）、东鹏饮料（下跌6.89%）跌幅居前 [3] 白酒行业分析 - 贵州茅台25年第三季度实现营收390.64亿元，同比增长0.56%，归母净利润192.24亿元，同比增长0.48% [3] - 分产品看，茅台酒营收349.24亿元，同比增长7.26%；系列酒营收41.22亿元，同比下降34.00% [3] - 分渠道看，批发代理收入同比增长14.39%；直销收入同比下降14.87%，其中i茅台平台收入同比下降57.24% [3] - 贵州茅台25年第三季度毛利率为91.44%，同比上升0.21个百分点；净利率为49.21%，同比基本持平 [3] - 贵州茅台25年第三季度合同负债为77.49亿元，环比增加22.42亿元，考虑此因素后第三季度营收同比增加6.51% [3] 乳品行业分析 - 伊利股份25年第三季度实现营收285.64亿元，同比下降1.63%，归母净利润32.26亿元，同比下降3.35% [3] - 分品类看，液态乳营收188.14亿元，同比下降8.83%；奶粉及奶制品营收76.83亿元，同比增长12.65%；冷饮产品营收11.99亿元，同比增长17.35% [3] - 伊利股份25年第三季度毛利率为33.92%，同比下降1.13个百分点；净利率为11.27%，同比下降0.19个百分点 [3] - 伊利股份首次派发中期分红，每股拟派0.48元（含税），分红比例达29.12% [3] 美妆行业分析 - 丸美生物25年第三季度单季度实现营收6.86亿元，同比增长14.28%，归母净利润0.69亿元，同比增长11.59% [3] - 分品牌看，25年前三季度主品牌丸美营收同比增长33.93%，营收占比达72.47%；恋火品牌营收同比增长8.21% [3] - 分产品看，25年第三季度眼部/护肤/洁肤/美容品类营收同比分别增长57.03%/27.25%/15.06%/7.90% [3] - 丸美生物25年第三季度单季度毛利率为75.72%，同比提升1.20个百分点；净利率为10.49%，同比上升0.25个百分点 [3][4] - 25年前三季度线上渠道营收21.49亿元，同比增长30.81%，其中抖音自播在第三季度实现翻倍增长 [3] 投资建议 - 白酒行业：长期关注业绩确定性强的优质头部公司，如贵州茅台、山西汾酒；短期关注前期报表出清较多、积极改革的舍得酒业 [4] - 大众品行业：聚焦高景气的成长主线，建议关注增长态势较好的万辰集团、东鹏饮料 [4]

2025年三季报核心财务表现 - 前三季度营业收入905.64亿元，同比增长1.71%，归母净利润104.26亿元，同比下降4.07%，呈现增收不增利态势 [3] - 第三季度单季营收285.63亿元，同比下降1.63%，归母净利润32.26亿元，同比下降3.35%，增长节奏放缓且再度转负 [3][5] - 扣非净利润同比增长18.7%至101.03亿元，体现增长韧性 [5] - 第三季度毛利率33.76%，同比下降1.09个百分点，环比下降0.43个百分点 [5] 业务板块表现与结构性分化 - 液体乳业务前三季度总收入549.4亿元，同比下降4.5%，第三季度收入188.1亿元，同比下滑约8.7%，是拖累整体业绩的主因 [8] - 液体乳营收占比从2020年的78.86%持续下滑至2025年前三季度的61.31%，利润占比降至51.49% [8] - 奶粉及奶制品板块前三季度营收242.61亿元，同比增长13.74%，第三季度收入76.83亿元，同比增长12.65%，成为最大亮点 [10] - 奶粉业务收入占比从2020年的13.35%攀升至27.08%，正成长为第二增长曲线 [10] - 冷饮业务前三季度营收94.28亿元，同比增长13%，第三季度单季收入11.99亿元，同比增长17.35% [11] - 非乳业务等其他业务营收占比仅为1.09%，贡献有限 [11] 费用与现金流状况 - 第三季度销售费用52.2亿元，同比减少5.5%，费用率18.27%，同比降低0.75个百分点 [6] - 第三季度管理费用11.39亿元，同比增长10.58%，费用率3.99%，同比增加0.44个百分点 [6] - 第三季度研发费用同比增长15.1%至2.47亿元 [6] - 前三季度经营活动现金流净额同比下滑32.23%至94亿元，主要因预收经销商货款下降幅度增加 [7] 分红政策与资本市场反应 - 2025年中期利润分配预案为每股派现0.48元，合计拟派现约30.36亿元，占归母净利润比例达29.12% [4] - 管理层表示未来几年分红率水平希望不低于70%，且分红额有望随利润提升而继续提升 [4] - 公司股价在业绩公布次日冲高回落，近一年在30元关键点位下方震荡徘徊，与行业龙头地位形成反差 [12][15] - 2023年至2025年前三季度，公司营收增速分别为2.44%、-8.24%和1.71%，整体增长近乎停滞 [14] 行业环境与长期挑战 - 2025年前三季度A股上市乳企中仅有4家实现营收与净利润双增长，超过六成企业面临营收下滑困境 [5] - 2025年1-9月我国乳制品产量累计2197.9万吨，同比减少0.5%，终端消费动能依然不足 [13] - 行业面临长期供给过剩压力，预计乳制品消费需求自然增长率维持在2%-3%，而生产端增速持续保持在6%-7%的高位 [13] - 人口红利消退是奶类消费持续疲弱的重要因素，新生人口逐年下降直接影响乳品市场规模和增长速度预期 [14]

经济与行业动态 - 国家移民管理局推出10项创新举措以支持扩大开放和服务高质量发展，包括扩大往来港澳人才签注试点、实施大陆居民赴台探亲签注“全国通办”等 [1] - 财政部、税务总局公告明确通过上海黄金交易所、上海期货交易所交易标准黄金免征增值税 [1] - 中国人民银行宣布将恢复公开市场国债买卖操作，体现货币政策调控向“结构化管理”转型 [1] - 上市券商2025年前三季度融出资金规模较去年同期增长七成，利息净收入同比增长五成，信用业务成为重要业绩引擎 [1] - 五部门联合印发通知完善免税店政策，自2025年11月1日起从优化退免税管理、支持国产品销售、扩大经营品类等方面发力 [1] - 2025年10月多家车企销量表现强劲，零跑汽车、小鹏汽车、蔚来汽车、小米汽车月交付均超过4万辆，新能源汽车全年销量有望超过1600万辆 [1][5] - 2025年前三季度规模以上电子信息制造业增加值同比增长10.9%，增速高于同期工业和高技术制造业，集成电路产量同比增长8.6% [5] - 中国上市公司协会报告显示，2025年三季报上市公司整体业绩持续改善，科创引领作用凸显 [5] - 基金基准新规设定过渡期，近75%基金或需调整基准，新基准更侧重投资策略和风格清晰化 [5] 重点公司动态 - 赛力斯H股发行价定为每股131.5港元，预计2025年11月5日在香港联交所主板上市 [6] - 万科与主要股东深圳地铁集团订立贷款框架协议，后者同意提供本金总额最多为人民币220亿元的贷款 [6] - 维信诺正在筹划向特定对象发行A股股票，可能导致公司控制权发生变更 [6] - 涛涛车业已向香港联交所递交H股上市申请 [6] - 长城科技实际控制人正在筹划股份协议转让事宜，可能导致公司控制权发生变更 [7] 涪陵榨菜 (002507.SZ) 研究报告摘要 - 公司2025年前三季度营收20亿元，同比增长1.84%，归母净利润6.7亿元，同比增长0.3% [8] - 2025年第三季度营收6.86亿元，同比增长4.48%，连续两个季度收入增速转正 [8] - 公司“榨菜+”战略取得突破，萝卜、海带、肉菜结合三大品类销售额均突破千万元，新推老重庆杂酱与肉末豇豆线上成交额合计近1500万元 [8] - 2025年第三季度毛利率为52.9%，同比下降3.23个百分点，主要因成本红利消退及促销增加 [9] - 2025年第三季度销售费用率为18.08%，同比上升0.84个百分点 [9] - 公司积极切入餐饮渠道，三季度餐饮板块销售额近1亿元，同比增长近40% [9] - 公司设立大客户群营业部，实现与山姆、盒马等大型商超直营合作，抖音等新兴电商平台成为新品推广核心阵地 [9] - 公司终止收购味滋美，未来不排除收购其他调味品公司可能 [9] - 预期2025年公司实现营业收入增长2.98%，归母净利润增长2.69%，EPS为0.71元，给予“强烈推荐”评级 [10] 中矿资源 (002738.SZ) 研究报告摘要 - 公司2025年前三季度营业收入48.18亿元，同比增长34.99%，归母净利润2.04亿元，同比下降62.58% [10] - 2025年第三季度营业收入15.51亿元，同比增长35.19%，归母净利润1.15亿元，同比增长58.18% [11] - 报告期内公司生产锂盐3.14万吨，销售锂盐3.05万吨 [12] - 2025年第三季度锂盐销量1.26万吨，同比增长13.37%，较上半年季度均值上涨40.78%，产销率升至158% [12] - 受益于锂行业“反内卷”政策，2025年第三季度碳酸锂季度均价环比上涨13% [12] - 公司计划于2025年底建成7.1万吨锂盐产能，较当前在产产能提升73% [12] - 公司铯铷板块前三季度营收超9亿元，毛利超6亿元，毛利率约为66.67% [13] - 公司计划于2025年底建成1500吨铯铷盐产能，较2024年增加50% [13] - 公司在赞比亚的铜矿建设进度正常推进，预计2026年建成阴极铜产能6万吨 [14] - 公司纳米比亚多金属项目一期锗产能预计于2025年底建成，设计产能为锗锭33吨/年 [14] - 2025年第三季度销售期间费用率降至11.33%，同比优化7.1个百分点 [15] - 2025年第三季度销售毛利率为23.24%，同比提升0.78个百分点，销售净利率为6.88%，同比提升0.74个百分点 [15] - 预计公司2025年归母净利润5.61亿元，EPS为0.78元，维持“推荐”评级 [16] 邮储银行 (601658.SH) 研究报告摘要 - 2025年前三季度实现营业收入2650.8亿元，同比增长1.8%，归母净利润765.65亿元，同比增长1.0% [17] - 净利息收入同比下滑2.1%，非息收入同比增长20.2%，手续费净收入同比增长11.5% [18] - 9月末总资产同比增长11.1%，贷款同比增长10.0%，对公贷款同比增长19.9%，零售贷款同比增长2.9% [19] - 前三季度净息差为1.68%，同比下降21个基点，负债成本率环比下降3个基点 [19] - 9月末不良贷款率0.94%，环比上升2个基点，拨备覆盖率240.2% [20] - 公司依托“自营+代理”运营模式，零售战略定力强，对公业务与资金资管增长较快 [21] - 预计2025年归母净利润增速为1.5%，对应BVPS为7.59元/股，维持“强烈推荐”评级 [21] 常熟银行 (601128.SH) 研究报告摘要 - 2025年前三季度营收90.5亿元，同比增长8.2%，归母净利润33.6亿元，同比增长12.8% [22] - 净利息收入同比增长2.4%，非息收入同比增长35.3% [23] - 9月末总资产同比增长10.9%，贷款同比增长7.1%，零售贷款单季度增量呈逐季上升趋势 [24] - 前三季度净息差2.57%，同比下降18个基点，但第三季度单季度净息差环比提升7个基点 [24] - 9月末不良贷款率0.76%，环比持平，拨备覆盖率463% [25] - 预计2025-2027年归母净利润年均增速超12%，维持“强烈推荐”评级 [25] 兰剑智能 (688557.SH) 研究报告摘要 - 2025年第三季度营业收入5.08亿元，同比增长62.62%，净利润5238.71万元，同比增长97.12% [26] - 2025年前三季度营业收入11.31亿元，同比增长35.68%，净利润9374.97万元，同比增长47.54% [26] - 销售毛利率24.62%，同比下降4.03个百分点，但第三季度销售净利率10.32%，同比提升1.81个百分点 [27] - 公司与山东大学共同成立“物流具身智能机器人研究院”，布局具身智能技术 [28] - 公司与SGS达成战略合作，以加速智能物流机器人产品的国际认证和全球化布局 [28] - 预计公司2025年归母净利润1.62亿元，EPS为1.58元，维持“强烈推荐”评级 [29] 金诚信 (603979.SH) 研究报告摘要 - 2025年前三季度营业收入99.33亿元，同比增长42.50%，归母净利润17.53亿元，同比增长60.37% [31] - 矿山服务业务前三季度营业收入52.64亿元，同比增长7.92%，毛利率22.72% [32] - 矿山资源开发业务前三季度营业收入45.67亿元，同比增长131.26%，毛利率48.94% [33] - 报告期内铜金属累计产量6.41万吨，同比增长100.63% [33] - 2025年第三季度销售毛利率34.75%，同比提升2.23个百分点，销售净利率17.41%，同比提升1.67个百分点 [35] - 销售期间费用率降至6.89%，同比优化2.39个百分点 [35] - 预计公司2025年归母净利润23.36亿元，EPS为3.75元，维持“推荐”评级 [36] 伊利股份 (600887.SH) 研究报告摘要 - 2025年前三季度营业收入903.41亿元，同比增长1.81%，归母净利润104.26亿元，同比下降4.07% [36] - 第三季度液体乳收入同比下滑8.83%，奶粉及奶制品收入同比增长12.65%，冷饮产品收入同比增长17.35% [37] - 前三季度毛利率35.32%，同比提升0.52个百分点，但第三季度毛利率33.76%，同比下降1.09个百分点 [38] - 前三季度销售费用率18.28%，同比下降0.98个百分点 [38] - 预计公司2025年归母净利润114.33亿元，EPS为1.80元，维持“推荐”评级 [38] 东兴证券金股推荐 - 东兴证券研究所2025年10月29日推荐的金股包括：北京利尔、美格智能、金银河、圆通速递、伊利股份、中国神华、邮储银行、浙江仙通、派克新材、金山办公、沪硅产业、精智达 [3]

投资评级与目标 - 投资评级为“买进” [1][3][8] - 目标价为32元 [1] - 当前股价为27.41元 [2] 业绩概要 - 2025年前三季度实现营收905.6亿元，同比增长1.7% [8] - 2025年前三季度录得归母净利润104.3亿元，同比下降4.1% [8] - 第三季度实现营收286.3亿元，同比下降1.7% [8] - 第三季度录得归母净利润32.3亿元，同比下降3.4% [8] - Q3业绩符合预期 [8] 分产品表现 - 三季度液体乳实现营收188.2亿元，同比下降8.8% [10] - 奶粉及奶制品实现营收76.8亿元，同比增长12.7% [10] - 冷饮实现收入12亿元，同比增长17.4% [10] - 其他产品营收5.9亿元，同比大幅增长219.4% [10] 盈利能力与费用 - Q3毛利率同比下降1.1个百分点至33.9% [10] - Q3整体费用率同比下降0.34个百分点至21.99% [10] - 销售费用率同比下降0.73个百分点 [10] - 管理费用率同比上升0.44个百分点 [10] - 研发费用率同比上升0.12个百分点 [10] - 财务费用率同比下降0.17个百分点 [10] 财务预测与估值 - 预计2025年实现净利润110.8亿元，同比增长31% [10] - 预计2026年实现净利润122.7亿元，同比增长10.7% [10] - 预计2027年实现净利润134.7亿元，同比增长9.8% [10] - 预计2025年每股收益为1.75元 [10] - 预计2026年每股收益为1.94元 [10] - 预计2027年每股收益为2.13元 [10] - 当前股价对应2025年市盈率为16倍 [10] - 当前股价对应2026年市盈率为14倍 [10] - 当前股价对应2027年市盈率为13倍 [10] - 股息率达6.2% [10] 公司基本资讯 - 公司属于食品饮料产业 [2] - 总发行股数为6325.36百万股 [2] - A股市值为1725.17亿元 [2] - 主要股东为呼和浩特投资有限责任公司，持股8.51% [2] - 每股净值为8.90元，股价/账面净值为3.08 [2] 行业与公司前景 - 行业需求仍不振，供需失衡的情况尚需进一步调整 [10] - 公司在细分领域竞争力持续提升，抗风险能力较强 [10] - 产品价盘、新鲜度均有提升 [10] - Q4在低基数情况下，业绩有望出现较大弹性 [10]

策略观点 - 牛市进入第二阶段，从“科技牛”向“财富牛”过渡，当前是做多顺周期的最佳窗口 [1][6] - 提出五个做多顺周期的理由：顺周期是“时间的朋友”（股价落后于基本面改善）[6]；“十五五”规划潜在要求GDP实际增长4.1%以上 [7]；跨境资本回流将反哺内需 [8]；公募新规推动持仓从TMT向顺周期“再平衡” [9]；增量资金流入放缓，市场进入博弈深水区 [10] - 配置建议沿“有新高”思路：有色金属（金/银/铜）、新消费（零食/宠物/美护/旅游出行）、高端制造（新能源/化工/医疗器械/工程机械/国产算力链）[10] A股盈利状况 - A股剔除金融25Q3累计收入同比增速0.35%（25Q2为-0.57%），累计利润同比增速1.64%（25Q2为0.62%）[2][13] - 创业板和科创板25Q3累计利润同比增速分别为17.11%和-5.03%（25Q2为9.20%和-26.25%）[2][13] - 预计26年A股剔除金融利润同比增速11%，市场将从估值驱动转向盈利驱动，进入牛市第二阶段 [14] - 25Q3制造/TMT/金融利润同比增速改善明显，可选消费利润增速持平，必需消费利润增速转负 [18] 行业资本开支与现金流 - TMT行业25Q3购建资产支付现金同比增速2.5%（25Q2为4.8%），自由现金流同比减少928亿元，CAPEX扩张侵蚀现金流 [15] - 通信设备/半导体行业CAPEX扩张且自由现金流改善，处于供需共振高景气阶段 [15] - 材料与制造业CAPEX保持收缩，自由现金流明显改善，三季度同比分别改善1100亿元和1732亿元 [16] - 新能源（光伏/风电/电网设备）、化工（塑料/橡胶/玻纤/化学纤维）、装备制造（航海/航空装备/工程机械）等细分行业CAPEX收缩修复现金流 [16] 宏观数据 - 10月制造业PMI回落0.8个百分点至49%，生产指数回落2.2个百分点，受关税威胁和假期因素扰动 [4][23] - 10月制造业PMI原材料购进价格回落0.7个百分点至52.5%，出厂价格指数回落至47.5%，预计PPI下跌接近尾声 [4][24] - 非制造业PMI总体平稳，服务业PMI回升0.1个百分点至50.2%，建筑业PMI回落0.2个百分点至49.1% [24] - 5000亿元新型政策性金融工具资金已全部投放，支持项目总投资约7万亿元，重点投向数字经济、人工智能、消费基础设施等领域 [25] 债券市场 - 25年9月债券托管量环比少增，中债登和上清所托管量合计175.5万亿元，较8月增0.9万亿元（环比减0.6万亿元）[27] - 商业银行9月增持利率债5654亿元（8月增持12979亿元），广义基金增持利率债504亿元（8月增持1207亿元）[29] - 25年9月银行间杠杆率小幅升至107.2% [30] - 9月商业银行增持7211亿元国债，与7284亿元的国债净融资额接近 [31] 计算机行业 - 2025年前三季度计算机行业总营收8329.43亿元，同比增长10.50%；归母净利润102.91亿元，同比增长47.77%；扣非归母净利润29.35亿元，同比增长535.39% [19] - 整体法下毛利率20.73%（同比-2.26pct），中位数毛利率47.34%（同比+7.45pct）；三费合计费用率19.64%（同比-2.08pct）[20] - 应收账款占营收比例37.75%（同比-4.02pct），经营活动现金流量净额-341.36亿元，同比收窄22.72% [21] - 大市值公司营收增速18.45%，扣非归母净利润同比+20.69%至78.94亿元；智驾板块业绩亮眼，AI应用板块营收稳健增长 [21] 重点公司业绩 - **华大九天**：25年前三季度营收8.05亿元（同比+8.2%），归母净利润906万元（同比-84.5%）；Q3单季营收3.03亿元（同比+1.2%），研发费用率69.2% [46][47] - **九洲药业**：25年前三季度营收41.60亿元（同比+4.92%），归母净利润7.48亿元（同比+18.51%）；毛利率37.55%（同比+2.8pcts），CDMO业务毛利率约40% [50] - **新乳业**：25Q1-3营收84.34亿元（同比+3.49%），归母净利润6.23亿元（同比+31.48%）；毛利率29.47%（同比+0.4pct），净利率7.39%（同比+1.6pcts）[53] - **伊利股份**：25Q1-3营收905.64亿元（同比+1.71%），归母净利润104.26亿元（同比-4.07%）；Q3液体乳营收同比-8.83%，奶粉及奶制品营收同比+12.65% [61][62] - **格力电器**：25Q1-3营收1371.8亿元（同比-6.5%），归母净利润214.6亿元（同比-2.3%）；Q3营收同比-15.1%，宣布中期分红55.9亿元 [83][84] - **海尔智家**：25Q1-3营收2340.5亿元（同比+10.0%），归母净利润173.7亿元（同比+14.7%）；内销Q3同比+10.8%，卡萨帝品牌Q1-Q3增长18% [86][87] - **华宝新能**：25Q1-Q3营收29.42亿元（同比+37.95%），归母净利润1.43亿元（同比-10.62%）；欧洲市场同比增长132.30%，家庭应急绿电解决方案营收突破2亿元 [90][91]