投资评级 - 报告维持东微半导"买入"评级 [1][4] - 目标价为67.62元人民币，前值为82.53元人民币 [4][6] - 收盘价为49.20元人民币（截至11月3日），市值为6,055百万人民币 [7] 核心观点 - 看好公司依托超级结及中低压屏蔽栅MOSFET等功率器件产品优势，结合慧能泰数字电源控制IC技术，进一步拓展AI服务器PSU、IBC及VRM供电环节，AI算力电源业务有望成为公司中长期业绩增长的最重要驱动力 [1] - 考虑到公司在功率和模拟、高压和中低压产品的一体化布局以及AI电源的前瞻卡位，看好公司长期快速增长趋势 [4] - 看好2027年国内数据中心放量带来公司收入和利润快速增长 [4] - 基于公司2027年39.5X PE（Wind一致预期可比公司均值）给予目标价 [4] 3Q26业绩回顾 - 3Q26实现营收4.97亿元（YoY+42.88%，QoQ+8.82%）[1][2] - 3Q26归母净利润0.15亿元（YoY-28.99%，QoQ-85.22%）[1] - 3Q26扣非归母净利润0.19亿元（YoY+74.97%，QoQ+396.06%）[1] - 1-3Q26实现营收12.33亿元（YoY+27.99%），归母净利润1.21亿元（YoY+149.62%），扣非归母净利润0.19亿元（YoY-5.14%）[1] - 收入增长得益于公司持续优化超级结和屏蔽栅MOSFET产品组合、扩充产能，以及慧能泰并表贡献 [2] - 3Q26毛利率同比、环比双增，达到22.54%（YoY+5.06pct，QoQ+4.70pct），录得近三年最高毛利率水平 [2] - 3Q26销售/管理/研发费用同比分别提升97.4/79.0/80.4%，销管研费用率合计15.90%（YoY+3.47pct）[2] - 剔除股份支付费用影响，2026年1-9月扣非归母净利润为4,285.45万元，同比增长63.71% [2] 未来展望：AI算力供电与多产品协同 - 高压领域：随着AI服务器功率密度提升及供电架构向800V演进，公司依托超级结MOSFET、IGBT、SiC等产品积极布局AI服务器供电环节，液冷算力服务器电源配套功率器件已实现量产交付 [3] - 第二代、第三代650V和1200V平台的多个SiC MOSFET产品已通过严苛的工业级可靠性验证，进入稳定交付阶段 [3] - 中低压MOSFET：1H26中低压屏蔽栅MOSFET实现营收1.97亿元（YoY+67.50%），40V FSMOS已完成12英寸产线迭代，150–200V产品适配通信及服务器高频电源，同时持续开发DRMOS、GaN产品 [3] - 慧能泰并表：公司自2026年5月起并表慧能泰，新增数字电源控制器、DSP、栅极驱动等IC产品，有利于发挥功率器件与数字控制IC的协同优势，进一步完善产品矩阵、提升客户配套价值量 [3] 盈利预测与估值 - 维持公司26/27/28年收入预测15.8/20.8/26.6亿元 [4] - 小幅调整26/27/28年净利润预测至1.4/2.1/3.2亿元（较前次1.3/2.2/3.5亿元+4.3/-2.6/-10.4%）[4] - 调整原因：毛利率和公允价值损益增加，但并购和股权激励投入带来的管理费用、以及产品研发费用增加 [4] - 2026E/2027E/2028E营业收入分别为1,577/2,078/2,662百万元，同比增长25.85%/31.82%/28.08% [10][11] - 2026E/2027E/2028E归母净利润分别为135.94/210.70/316.88百万元，同比增长194.19%/54.99%/50.40% [10][11] - 2026E/2027E/2028E EPS分别为1.10/1.71/2.58元 [10] - 2026E/2027E/2028E毛利率分别为19.76%/23.62%/25.53%，净利率分别为7.90%/9.10%/10.41% [11][17] - 2026E/2027E/2028E ROE分别为4.50%/6.67%/9.36% [10][17] - 2026E/2027E/2028E PE分别为44.54/28.74/19.11倍 [10] 分产品收入预测 - 高压超级结MOSFET：2025A/2026E/2027E/2028E收入分别为917/1,100/1,431/1,788百万元，同比增长17.1%/20.0%/30.1%/24.9% [11] - 中低压屏蔽栅MOSFET：2025A/2026E/2027E/2028E收入分别为271/379/512/691百万元，同比增长51.4%/39.9%/35.1%/35.0% [11] - IGBT（TGBT）：2025A/2026E/2027E/2028E收入分别为45/58/71/87百万元，同比增长21.7%/28.5%/22.5%/22.5% [11] - SiC：2025A/2026E/2027E/2028E收入分别为2/10/20/50百万元 [11] - MOSFET收入占比从2025A的73.2%预计降至2028E的67.2%，中低压屏蔽栅MOSFET收入占比从2025A的21.6%预计升至2028E的26.0% [11] 可比公司估值 - 可比公司2026E/2027E平均PE分别为90.2x/39.5x，平均PB分别为3.5x/3.3x [12] - 士兰微2026E/2027E PE分别为42.6x/30.1x，华润微分别为46.6x/34.0x，晶丰明源分别为70.9x/42.8x，纳芯微分别为200.7x/51.1x [12]