报告投资评级 - 投资评级为“买入” [4] - 目标价为161.50元人民币 [1][4] 核心观点与业绩概览 - 睿创微纳2025年业绩超预期，实现营收63.04亿元，同比增长46.07%，归母净利润11.25亿元，同比增长97.66% [4] - 第四季度表现尤为强劲，营收22.18亿元，同比增长90.26%，环比增长43.83%，归母净利润4.18亿元，同比增长388.33% [4] - 业绩超预期主要因下游需求持续向好，订单合同超出预期，下游景气度保持高位 [4] - 报告上调了公司2026至2028年的盈利预测，预计归母净利润分别为15.05亿元、18.95亿元、23.12亿元，三年复合增速为27.15% [8] 分业务板块表现 - 红外热成像业务是核心增长引擎，2025年收入59.32亿元，同比增长51.74%，毛利率为55.17%，同比提升1.52个百分点，增长动力来自低空经济、户外消费、工业与视觉感知等领域需求旺盛 [5] - 微波射频业务2025年收入2.02亿元，同比下降29.59%，毛利率为4.52%，同比下降13.37个百分点，下滑因下游需求调整、新品攻坚成本增加及部分老产品降价 [5] - 境外市场增长显著，2025年境外收入16.72亿元，同比增长62.26%，完成渠道布局后效果显现 [5] - 境内市场同样稳健增长，收入45.04亿元，同比增长39.33% [5] 财务与运营状况 - 公司现金流大幅改善，2025年经营性现金流净额为18.56亿元，同比增长312.70% [6] - 期间费用率得到有效控制，2025年为29.97%，同比下降4.99个百分点，销售、管理、研发费用增速均低于收入增速 [6] - 资产负债表显示下游需求旺盛，合同负债达3.27亿元，同比增长125.65% [6] - 研发投入持续加码，2025年研发费用11.53亿元，同比增长34%，在非制冷红外器件、微波、激光等多领域取得显著成果 [7] 成长驱动与新产品 - 红外技术成本持续下降，有望推动其在各行业的应用渗透率持续提升 [6] - 研发成果显著，例如非制冷红外器件完成8μm系列产品量产导入，优化12μm系列产品，并推进多款InGaAs探测器的批产验证 [7] - 新产品不断推出，如车载4D成像毫米波雷达和有源相控阵宽带卫通终端产品，有望进一步打开成长空间 [7] - 微波业务持续推进全链条技术和产品研制，有望打造公司第二成长曲线 [7][8] 盈利预测与估值 - 基于下游需求旺盛及产能扩充，报告上调2026-2028年盈利预测，对应每股收益（EPS）分别为3.23元、4.07元、4.96元 [8] - 采用市盈率（PE）估值法，给予公司2026年50倍PE估值，得出目标价161.50元 [8] - 可比公司2026年Wind一致预期PE均值为39倍，报告给予的估值溢价基于对公司红外业务持续向好及微波业务打造第二成长曲线的看好 [8][17] - 根据预测，公司2026-2028年市盈率（PE）分别为37.50倍、29.78倍、24.42倍，净资产收益率（ROE）预计保持在18.74%至19.22%的高位 [3]