投资评级 - 报告对步步高维持“增持”评级 [5] 核心观点 - 公司通过重整和门店调改等措施，门店运营效率得到显著改善，超市销售额实现大幅增长 [3] - 步步高超市调改1.0阶段已全面完成，保留的20家门店中“亿元店”达到19家，多项经营指标大幅提升 [4] - 预计公司未来三年营收和净利润将实现增长，2025-2027年归母净利润同比增速分别为-75.58%、+14.56%、+48.59% [5][10] 业绩简评 - 25Q3营收10.65亿元，同比增长30.74% [2] - 25Q3归母净利润0.25亿元，同比下降98.81% [2] - 25Q3扣非归母净利润-0.49亿元，同比改善82.61% [2] 经营分析 - 收入增长主要受多项改革和调整措施影响，门店运营显著改善 [3] - 归母净利润同比下降主要系去年同期存在大额重整收益（24年Q3投资收益24.25亿元），本期重整收益大幅减少，但门店效能和盈利能力提升 [3] - 调改1.0阶段完成后，店均日销售额从调改前的9万多元提升至71万元，日均客流从1500多人增长到6100多人，平均客单价从60元上升到107元 [4] - 库存周转天数从50天缩短至17.8天，商品动销率从75%提升至92% [4] - 劳效从3.5万元增至近10万元，员工平均到手薪资从3247元提高至5099元，月度坪效从794元跃升至5864元 [4] - 公司整体商品汰换率达到78%，优化淘汰供应商460家，精简SKU达9835支，商品结构已实现与胖东来90%的契合度 [4] 盈利预测、估值与评级 - 预计2025-2027年公司营收分别为50.61亿元、69.50亿元、80.30亿元，同比增速分别为+47.2%、+37.3%、+15.5% [5][10] - 预计2025-2027年归母净利润分别为2.96亿元、3.39亿元、5.04亿元 [5][10] - 当前股价对应的PE分别为51倍、45倍、30倍 [5] 财务数据摘要 - 2024年营业收入34.38亿元，同比增长10.87%，归母净利润12.12亿元 [10] - 预计2025年摊薄每股收益为0.110元，2026年为0.126元，2027年为0.187元 [10] - 预计2025年ROE（摊薄）为3.68%，2026年为4.11%，2027年为5.89% [10] - 预计2025年每股经营性现金流净额为-0.07元，2026年转正为0.70元，2027年为0.64元 [10]