报告投资评级 - 投资评级为“增持” [1] - 目标价为人民币30.06元 [1][4] 核心观点与业绩回顾 - **核心观点**：制冷剂和氟聚物盈利有望延续改善，制冷剂行业景气度延续较好，公司维持“增持”评级 [1][3] - **2025年业绩概览**：2025年实现营业收入52.1亿元，同比增长13%；归母净利润5.6亿元，同比增长123%；扣非净利润5.7亿元，同比增长131% [1] - **季度表现**：2025年第四季度归母净利润0.92亿元，同比下滑12%，环比下滑53%；扣非净利润1.12亿元，同比增长6.7%，环比下滑41% [1] - **业绩不及预期**：2025年净利润低于此前预期（6.9亿元），主要因氟精细品/氟聚合物产能利用率不及预期 [1] - **分红计划**：公司拟派发2025年末股息2.3亿元，占当年净利润的41% [1] 分业务板块表现 - **氟碳化学品（制冷剂）**：销量同比下滑10%至9.26万吨；在供给配额制下，产品价格同比上涨，营收同比增长13%至27.7亿元；毛利率同比大幅提升13个百分点至33% [2] - **含氟高分子材料**：销量同比增长4.1%至4.0万吨；需求延续偏弱，营收同比增长1.5%至12.4亿元；得益于金华/邵武基地放量及高附加值产品（如PTFE、PFA）销售占比提升，毛利率同比提升3.7个百分点至19.5% [2] - **化工原料**：销量同比增长1.0%至24.3万吨；营收同比增长1.2%至4.4亿元；由于氯化钙、氯仿等产品价格同比下滑，毛利率同比下降4.7个百分点至-14% [2] - **含氟精细化学品**：销量同比大幅增长617%至2924吨；营收同比大幅增长479%至1.2亿元，主要得益于HFPO、全氟己酮等新产品产销量大幅增长；但由于新产能整体利用率处于低位，毛利率同比下降10个百分点至-12% [2] - **整体盈利水平**：2025年公司综合毛利率同比提升7.4个百分点至25%；期间费用率同比下降0.3个百分点至10.5% [2] 行业前景与公司展望 - **制冷剂价格走势**：截至2026年4月2日，主流三代制冷剂R32/R134a/R125/R143a/R152a价格分别为6.35/6.0/5.5/4.9/2.8万元/吨，较2026年初分别上涨0.8%/3.4%/14.6%/6.5%/3.7% [3] - **行业供需格局**：2026年三代制冷剂配额延续偏紧，在供应约束下主流产品价格有望延续高位；家用及汽车空调保有量规模较大，有望支撑HFCs（氢氟烃）维修需求，供需偏紧下HFCs价格有望维持高景气 [3] - **公司产能建设**：邵武永和1500吨/年PFA项目已于2025年10月进入试生产；包头永和新能源材料产业园持续推进，主要产品包括2万吨/年HFO-1234yf、2.3万吨HFO-1234ze等四代制冷剂 [3] 盈利预测与估值 - **盈利预测**：预计公司2026至2028年归母净利润分别为8.5亿元、9.2亿元、10.5亿元，对应每股收益（EPS）分别为1.67元、1.79元、2.06元 [4][8] - **预测依据**：基于2026年HFCs供需有望延续偏紧，以及公司氟聚物/氟精细品产销或提升的预期 [4] - **估值方法**：结合可比公司2026年Wind一致预期平均18倍市盈率（PE），给予公司2026年18倍PE，得出目标价30.06元 [4] - **可比公司估值**：报告列示的可比公司（巨化股份、三美股份、金石资源）2026年平均预期PE为18倍 [19] 财务预测与关键指标 - **营业收入预测**：预计2026至2028年营业收入分别为54.72亿元、57.30亿元、59.49亿元，同比增长率分别为5.10%、4.71%、3.84% [8] - **盈利能力预测**：预计2026至2028年毛利率分别为28.72%、30.10%、31.61%；净利率分别为15.62%、16.03%、17.71% [24] - **股东回报预测**：预计2026至2028年净资产收益率（ROE）分别为13.40%、13.04%、13.48% [8][24] - **估值倍数**：基于2025年业绩，当前市盈率（PE）为22.47倍；预测2026至2028年PE分别为14.81倍、13.77倍、12.00倍 [8]