报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] - 目标价为人民币64.24元 [5][7] 核心观点 - 看好航天南湖的海外军贸业务发展，认为海外客户的防空反导需求旺盛，利好公司雷达产品出口 [1][4] - 军贸项目执行周期较长，判断2027年业绩有望体现出军贸的高景气态势 [1][5] - 近期海湾地区军事冲突频发，多国出于防御目的对防空反导系统需求较大，公司军贸出口业务有望保持较高景气度 [4] 2025年业绩总结 - 2025年实现营收8.10亿元，同比增长271.96%；归母净利润3195.13万元，同比增长140.84% [1] - 第四季度实现营收2.25亿元，同比增长70.86%，环比增长240.00%；归母净利润为-553.46万元，同比改善71.74%，环比改善64.41% [1] - 2025年归母净利润低于此前预期的1.16亿元，主要因下游需求和收入不及预期，同时产品结构变化导致毛利率低于预期 [1] 分业务表现 - **雷达及配套装备业务**：2025年实现收入6.82亿元，同比增长669.89%；毛利率为22.69%，同比提升16.22个百分点 [2] - **雷达零部件业务**：2025年实现收入1.05亿元，同比下降4.75%；毛利率为21.26%，同比减少6.39个百分点 [2] - **军贸业务**：2025年实现销售收入3.41亿元，业务规模创历史新高 [2] 2026年第一季度业绩 - 2026年第一季度实现收入0.55亿元，同比下降84.56% [3] - 实现归母净利润为-388万元，上年同期为5660万元 [3] - 综合毛利率为20.28%，同比下降7.27个百分点 [3] - 收入与利润下降主要因交付节奏变化：上年同期军贸产品集中交付，而2026年第一季度以国内列装产品为主，其交付存在较强季节性，一般在下半年集中交付 [3] - 截至2026年第一季度末，合同负债为2.62亿元，较2025年末提升2亿元，预示下游需求较旺 [3] 业务前景与行业分析 - 公司的警戒雷达和目标指示雷达均为防空反导系统的核心组成，已研制多型用于出口的防空预警雷达产品，并出口至多个国家作为主战装备 [4] - 海外冲突带动防空反导需求，公司军贸项目景气度有望持续提升 [4] 盈利预测与估值调整 - 调整2026-2028年归母净利润预测至0.40亿元、3.17亿元、4.02亿元（三年复合增速为132.63%），对应每股收益为0.12元、0.94元、1.19元 [5] - 调整主要考虑到军贸项目执行周期较长，2026年的新签订单无法在当年转化为收入 [5] - 判断2027年业绩能较真实反映雷达业务景气度和竞争力，因此选用2027年业绩进行估值 [5] - 给予公司2027年68倍市盈率估值（基于可比公司2027年Wind一致预期估值水平），上调目标价至64.24元（前值为45.5元） [5] - 根据盈利预测调整表，2026年雷达及配套装备业务营收预测下调42.26%至7.17亿元，毛利率预测下调9个百分点至25%；2027年该业务营收预测下调28.93%至11.46亿元，毛利率预测上调6个百分点至40% [18]