投资评级 - 维持"买入"评级 [9] 核心观点 - 金铜价格提升推动公司经营业绩释放 2025H1归母净利润同比增长54.6%至26.95亿元 [3] - Q2业绩表现亮眼 营收环比增长36% 归母净利润环比增长59.5% [3] - 拟收购控股股东四家企业股权 有望提升矿产金产量和盈利能力 [6][8] - 纱岭金矿建设累计投入30.77亿元 占总投资68% 投产后将显著提升矿产金产量 [5] - 预计2025-2027年归母净利润为48.64/65.40/76.84亿元 同比增长43.64%/34.46%/17.49% [9] 财务表现 - 2025H1营收350.67亿元 同比增长22.9% [3] - 2025H1扣非归母净利润29.57亿元 同比增长77.0% [3] - Q2单季营收202.08亿元 同比增长31.5% [3] - Q2单季归母净利润16.56亿元 同比增长72.6% [3] - 预计2025年PE为17.70倍 2027年降至11.20倍 [9][10] - 预计2025年毛利率16.5% 2027年提升至20.6% [14] - 预计ROE从2024年12.4%提升至2027年20.9% [14] 生产经营 - 2025H1矿产金产量9.13吨 同比增长2.35% [4] - 2025H1矿山铜产量3.81万吨 同比下降8.63% [4] - 电解铜产量20.39万吨 同比增长13.09% [4] - 伦敦现货金上半年均价同比上涨39.21% [4] - 上海黄金交易所Au9999上半年均价同比上涨41.07% [4] 资源储备与开发 - 2025H1地质探矿投入1.33亿元 [5] - 完成增储金金属量13.82吨 [5] - 变更延续矿业权10宗 面积27.21平方千米 [5] - 竞拍取得探矿权4宗 新增面积21.90平方千米 [5] - 整合采矿权1宗 面积6.71平方千米 [5] 资本结构 - 总市值861亿元 [2] - 资产负债率41.5% [2] - 流通股本48.47亿股 [2] - 第一大股东中国黄金集团有限公司 [2]

财务表现 - 2025年上半年营收350.67亿元，同比增长22.90%，归母净利润26.95亿元，同比增长54.64% [1] - 第二季度营收202.08亿元，同比增长31.49%，环比增长36.00%，归母净利润16.56亿元，同比增长72.57%，环比增长59.50% [1] - 上半年业绩增长主要受金价上涨驱动，黄金均价同比上涨38.9%至724.29元/克 [1] 生产与销售 - 矿产金产量9.13吨，同比增长2.35%，冶炼金产量19.32吨，同比增长1.47% [2] - 矿山铜产量3.81万吨，同比下降8.63%，电解铜产量20.39万吨，同比增长13.09% [2] - 矿产金销量8.87吨，同比增长5.97%，冶炼金销量18.10吨，同比下降0.49% [2] - 矿山铜销量4.00万吨，同比下降7.62%，电解铜销量19.06万吨，同比增长14.75% [2] 业务分部 - 矿山业务营收97.7亿元，毛利率55.27%，同比提升6.97个百分点 [2] - 冶炼业务营收331.2亿元，毛利率3.77%，同比下降1.17个百分点 [2] 资源储备与运营 - 上半年完成黄金增储13.82吨，夯实资源保障基础 [3] - 子公司内蒙古矿业乌努格吐山铜钼矿选矿厂于2025年7月23日发生意外事故并停产，可能影响下半年业绩 [3] 行业与价格展望 - 美联储释放9月降息信号，降息有望驱动实际利率下行，利好黄金价格 [4] - 中长期黄金上涨趋势或持续，除非美国经济恢复高增长低通胀并有效降低赤字率 [4] 盈利预测与估值 - 上调2025-2027年归母净利润预测至50.76亿元、70.22亿元、83.83亿元，上调幅度分别为11.79%、21.77%、28.18% [5] - 上调目标价至17.97元，基于25年17.11倍PE估值，主因金价表现及上半年业绩超预期 [5] - 沙岭金矿完全达产后年产量约10吨，增量较大且可预见性强 [5]

财务业绩 - 2025年上半年营业收入350.67亿元，同比增长22.90% [1] - 归母净利润26.95亿元，同比增长54.64%，利润总额40.81亿元，同比增长57.32% [1] - 总资产615.82亿元，同比增长10.68%，经营活动现金流量净额由负转正至1.02亿元 [1] 生产与销售 - 矿产金产量9.13吨，销量8.87吨；冶炼金产量19.32吨，销量18.10吨 [1] - 矿山铜产量3.81万吨，销量4.00万吨；电解铜产量20.39万吨，销量19.06万吨 [1] 资源增储与矿权优化 - 完成坑探工程3.22万米、钻探工程14.77万米，新增金金属储量13.82吨 [1] - 完成矿业权变更延续10宗、整合采矿权1宗，竞拍取得4宗探矿权，新增面积21.90平方千米 [1] 科技创新投入 - 研发经费投入1.68亿元，获得省部级及行业协会奖项16项 [2] - 新申请专利106项，获授权专利44项，通过3户科技小院承揽科研项目51项 [2] 产业升级与产能提升 - 中原冶炼厂成立新材料公司，推进高纯铜、高纯碲等新产品中试实验，产品质量达国家标准 [2] - 通过工艺优化、设备更新及供应链效率提升带动产能增长和作业环境改善 [2]

核心财务表现 - 营业收入350.67亿元 同比增长22.90% [2] - 归母净利润26.95亿元 同比提升54.64% [2] - 利润总额40.81亿元 同比增长57.32% [2] - 总资产615.82亿元 较去年同期增长10.68% [2] - 经营活动现金流量净额由负转正至1.02亿元 [2] 生产经营与产量 - 生产矿产金9.13吨 冶炼金19.32吨 [3] - 生产矿山铜3.81万吨 电解铜20.39万吨 [3] - 实现矿产金销量8.87吨 冶炼金销量18.10吨 [3] - 矿山铜销量4.00万吨 电解铜销量19.06万吨 [3] 行业市场环境 - 国内黄金ETF规模同比增长173.73% [3] - 伦敦现货黄金定盘价较去年同期上涨39.21% [3] - 铜价呈"N"型波动 受供应偏紧与需求回暖影响 [3] - 央行持续增加黄金储备及投资需求增长 [3] 资源增储与矿权优化 - 新增金金属储量13.82吨 [4] - 完成坑探工程3.22万米 钻探工程14.77万米 [4] - 竞拍取得4宗探矿权 新增面积21.90平方千米 [4] - 完成矿业权变更延续10宗 整合采矿权1宗 [4] 科技创新投入 - 研发经费投入1.68亿元 [5] - 新申请专利106项 获授权专利44项 [5] - 获得省部级及行业协会奖项16项 [5] - 引育科技人才53人 承揽科研项目51项 [5] 产业升级与新产品开发 - 中原冶炼厂推进高纯铜/高纯碲等新产品中试实验 [5] - 试验产品质量达到国家或行业标准 [5] - 通过工艺优化与设备更新提升集采率及供应链效率 [5] - 布局战略性新兴产业链 [5]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4] 报告的核心观点 - 西部矿业2025年H1营收和归母净利同比增长 主要矿产品产量稳中有升 冶炼铜同比增长且亏损收窄 多个扩建项目持续推进 预计2025 - 2027年归母净利增长 [1][2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2025年H1营收316.19亿元 同比+26.59% 归母净利18.69亿元 同比+15.35% 扣非归母净利18.34亿元 同比+9.42% [1] - 2025Q2营收150.78亿元 同比+7.67% 环比-8.85% 季度归母净利10.62亿元 同比+20.13% 环比+31.41% 季度扣非归母净利10.53亿元 同比+9.61% 环比+34.78% [1] 主要矿产品产量 - 2025H1矿产铜产量9.18万吨 同比增加7.65% 计划完成率114% Q2铜产量4.77万吨 环比增长8.1% 上半年玉龙铜矿回收率提升明显 [2] - 2025H1矿产锌、矿产铅、矿产钼产量分别为6.29、3.51、0.25万吨 计划完成率分别为103%、110%、132% 铁精粉产量为71.90万吨 计划完成率103% Q2矿产锌、矿产铅、矿产钼产量环比分别增长9.9%、10.4%、2.3% [2] 冶炼产品产量及盈利 - 2025年H1冶炼铜产量18.22万吨 同比增长50% 计划完成率108% Q2冶炼铜产量为9.2万吨左右 环比增长2.3% [3] - 2025H1冶炼锌、冶炼铅产量分别为7.01、8.58万吨 计划完成率分别为69%、79% 冶炼端较24H2减亏明显 [3] 单季度归母净利润变化原因 - 2025Q2归母净利润同比增加1.78亿元 主要增利项包括毛利、投资收益、营业外利润 主要减利项是费用税金 [3] - 2025Q2归母净利环比增加2.54亿元 主要增利项为毛利、投资收益 主要减利项为费用&税金、减值损失等 [3] 核心看点 - 2024年分红比例为81% 共分配23.83亿元 [4] - 各矿山项目扩产持续推进 玉龙铜业三期稳步推进 双利矿业改扩建工程预计年底投产 它温查汉正在办理探转采手续 鑫源等三大选厂升级改造工程已开工建设 取得四川白玉县有热铅锌矿采矿许可证 [4] - 矿山均在国内 地缘政治风险相对较低 [4] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年公司将实现归母净利36.66、41.05、48.00亿元 对应7月25日收盘价的PE为11x、10x和9x [4] 财务指标预测 - 2024 - 2027年营业收入分别为500.26亿、559.93亿、577.78亿、595.61亿元 增长率分别为17.02%、11.93%、3.19%、3.09% [5][8][9] - 2024 - 2027年归属母公司股东净利润分别为29.32亿、36.66亿、41.05亿、48.00亿元 增长率分别为5.10%、25.05%、11.98%、16.93% [5][8][9] - 其他财务指标如毛利率、净利润率、总资产收益率、净资产收益率、流动比率、速动比率等在2024 - 2027年有相应变化 [8][9]

安全事故与停产 - 中金黄金持股90%的内蒙古矿业发生安全事故，导致6名大学生溺亡，1名老师受伤，涉事选矿厂已停产[2] - 事故直接原因是浮选槽钢格栅板固定角钢焊缝存在陈旧性裂纹，受集中载荷后断裂[3] - 内蒙古自治区政府已成立事故调查组开展提级调查[2] 安全生产管理问题 - 涉事企业2月份仅对格栅板进行局部更换，未做全面无损检测，事发平台缺少承载标识和限员规定[4] - 公司2024年安全生产投入4.18亿元，三年累计投入13.02亿元[10] - 2024年组织82轮次安全检查，查出隐患1485项，整改率97.71%，但仍有9项重大隐患未完成整改[10] 子公司违规情况 - 2025年5月苏尼特金曦黄金矿业因重大事故隐患被处罚[11] - 2025年3月河北峪耳崖黄金矿业因多项安全问题被处罚[11] - 2024年8月有子公司因多项违规被属地监管部门罚款[11] ESG表现与披露 - 公司四体系CNAS认证证书已暂停[8] - MSCI ESG评级为CCC级，Wind ESG评级为BBB级[12] - ESG报告未充分披露安全生产与职业健康相关数据，与监管要求存在差距[11] 财务与生产数据 - 2025年上半年预计归母净利润26.14-28.75亿元，同比增长50%-65%[12] - 2024年营收655.56亿元(+7.01%)，净利润42.04亿元(+16.21%)[12] - 主要产品产量：矿产金18.35吨，冶炼金37.95吨，矿产铜8.20万吨，电解铜39.69万吨[12] - 内蒙古矿业2024年产铜63200吨，钼6100吨，营收59.15亿元，净利润22.80亿元[12]

事件概述 - 中金黄金控股子公司中国黄金集团内蒙古矿业有限公司发生安全事故，6名学生在参观学习时因格栅板脱落坠入浮选槽溺亡，1名老师受伤[4][5] - 公司对遇难者表示哀悼，对伤者及家属表示慰问，并对社会影响致歉[6] - 内蒙古矿业公司已停产，公司正有序推进处置工作[1][9] 公司业务及财务影响 - 中金黄金主营业务收入构成：黄金占比56.09%，矿山铜占比7.37%[7] - 2024年公司营业收入655.6亿元（同比+7%），归母净利润33.9亿元（同比+14%）[8] - 内蒙古矿业公司2024年贡献净利润23亿元，占公司总净利润67.85%[8] - 2025年上半年公司预计归母净利润26.14-28.75亿元（同比+50%-65%），但子公司停产可能拖累全年业绩[10] 子公司历史违规记录 - 2024年10月中国黄金集团建设有限公司因安全管理问题被罚60万元[11] - 2024年8月河南金渠黄金股份有限公司因违规配备矿长等问题被罚10.5万元[11] - 2024年2月嵩县金牛有限责任公司因井下作业违规被罚4万元[11]

产量数据 - 2024年矿山铜产量8.20万吨 [1] - 2025年第一季度矿山铜产量1.89万吨 [1] 价格影响 - 铜价上涨对公司业绩产生正向影响 [1]

纪要涉及的公司 中金黄金股份有限公司，成立于2000年6月23日，是中国第一家专业从事黄金生产的上市公司，股票代码600489，是集团公司发展黄金矿业主业的主要平台，拥有国内唯一一家央企控股的上市公司地位 [3] 纪要提到的核心观点和论据 1. **业绩表现**：2025年第一季度，公司实现营业收入148.59亿元，同比增加12.88%；实现归属于上市公司股东的净利润10.38亿元，同比增加32.65%；基本每股收益0.21元，同比增加31.25% [8] 2. **资产注入**：黄金集团对上市公司的资产注入秉承“逐个完善、分步实施”原则，在资源探明、权证规范基础上，成熟一家注入一家，如达到披露条件将及时公告 [8][10][11][13][35][46][53][54] 3. **分红政策**：公司综合考虑未来资金需求等因素确定分红水平，利润分配方案将按规定披露 [10][22][46] 4. **成本控制**：公司成本与资源秉赋、产品产量、人工成本等多重因素有关，通过开展成本管控提升行动、提升劳动效率、科技助力、系统降本、严控管理费用支出、深化能源设备管理、践行绿色低碳发展要求等途径控制成本 [11][20][46] 5. **产量规划**：公司目前在产矿山大多处于稳产状态，未来产量增量主要来源于并购及新项目投产 [11][46] 6. **存货情况**：公司存货主要为冶炼企业的原料，2025年一季度增加的冶炼原料主要为冶炼铜的原料 [12][15] 7. **套期保值**：非经常性损益项目主要是冶炼企业原料套期保值受价格波动较大影响导致浮动盈亏，公司按规定对冶炼企业的原料进行套期保值，主要品种包含金、银、铜 [15] 8. **行业前景**：目前国际金价处于高位震荡态势，预计将继续维持高位震荡格局；铜价虽整体上涨，但波动幅度较大，预计后期铜价仍有上涨动力 [14] 9. **市值管理**：市值管理是综合性工作，公司董事会与经营层高度重视，各部门通力合作，通过提升业绩水平、狠抓安全环保、实施探矿增储、推进优质资产注入、开展多样化投资者关系工作加强与市场沟通等多方面推动公司高质量发展，提升市值水平 [11][46] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. **企业荣誉**：公司先后获得“中国证券金紫荆奖”之“沪港通最佳上市公司”、“中国证券市场20年‘最受投资者喜爱的上市公司’”、“上市公司金牛百强”、“中国蓝筹公司百强”等荣誉 [3] 2. **经营计划**：2025年公司计划生产矿产金18.17吨，冶炼金35.30吨；矿山铜7.94万吨，电解铜39.62万吨，同比变化幅度分别约为 -0.98%、 -6.98%、 -3.17%、 -0.18% [23][24] 3. **项目情况**：纱岭项目建设正积极推进，按照初步设计，稳产后矿产金年产量为10吨 [18][56] 4. **复产情况**：陕西久盛选厂已于2024年复产，凤山天承复产工作正在积极推进；金厂峪2025年第一季度已经扭亏为盈 [44] 5. **尾矿库项目**：内蒙古矿业乌努格吐山铜钼矿尾矿库加高扩容工程总投资294872.00万元，其中生产期投入共计127660.00万元，投资金额与工程量、施工难度相关，随着安全生产、生态环保要求和技术标准提升，需采用更高标准的设计和设备；三期尾矿库项目正积极推进 [29][30][42] 6. **股价影响因素**：公司股价受大盘走势、金价波动和市场偏好等多重因素影响 [38][40]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [8][10] 报告的核心观点 - 公司拟收购控股股东黄金集团持有的内蒙金陶49.33625%股权、河北大白阳80%股权、辽宁天利70%股权和辽宁金凤70%股权，若收购顺利，可提升公司矿产金产量和利润 [3] - 预计2025 - 2027年，随着金价中枢稳健上移，公司黄金产销稳中有升，归母净利润为47.45/62.45/73.51亿元，YOY为40.13%/31.61%/17.71%，对应PE为14.20/10.79/9.17 [10] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价13.90元，总股本/流通股本48.47亿股，总市值/流通市值674亿元，周内最高/最低价18.17/11.96元，资产负债率41.5%，市盈率19.86，第一大股东为中国黄金集团有限公司 [2] 拟收购资产情况 - 内蒙古金陶：2024年矿产金产量1.37吨，矿山铜654吨，矿山银5.5吨，截至2024年底资产总额7.47亿元，净资产4.69亿元，2024年营业收入7.61亿元，净利润1.74亿元 [4] - 河北大白阳：2024年矿产金产量0.28吨，矿山银0.37吨，截至2024年底资产总额2.35亿元，净资产1.15亿元，2024年营业收入1.53亿元，净利润0.33亿元 [5] - 辽宁天利：2024年冶炼金产量1.23吨，电解银0.81吨，截至2024年底资产总额4.9亿元，净资产1.80亿元，2024年营业收入6.96亿元，净利润0.10亿元 [6] - 辽宁金凤：2024年矿产金产量0.28吨，截至2024年底合并资产总额1.49亿元，净资产0.64亿元，2024年合并营业收入1.16亿元，合并净利润0.25亿元 [7][9] 盈利预测和财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|65556|70070|75874|77399| |增长率(%)|7.01|6.88|8.28|2.01| |EBITDA（百万元）|8323.93|8904.55|12128.49|13627.65| |归属母公司净利润（百万元）|3385.99|4744.91|6244.65|7350.84| |增长率(%)|13.71|40.13|31.61|17.71| |EPS(元/股)|0.70|0.98|1.29|1.52| |市盈率（P/E）|19.90|14.20|10.79|9.17| |市净率（P/B）|2.46|2.26|2.04|1.85| |EV/EBITDA|7.57|7.88|5.41|4.43| [12] 财务报表和主要财务比率 - 成长能力：营业收入增长率2024 - 2027年分别为7.0%、6.9%、8.3%、2.0%；营业利润增长率分别为23.1%、28.4%、45.6%、15.0%；归属于母公司净利润增长率分别为13.7%、40.1%、31.6%、17.7% [15] - 获利能力：毛利率分别为15.2%、16.3%、19.7%、20.0%；净利率分别为5.2%、6.8%、8.2%、9.5%；ROE分别为12.4%、15.9%、18.9%、20.2%；ROIC分别为10.3%、11.0%、14.1%、14.6% [15] - 偿债能力：资产负债率分别为41.5%、41.3%、39.5%、37.2%；流动比率分别为1.51、1.82、2.16、2.49 [15] - 营运能力：应收账款周转率分别为1294.90、1248.42、985.05、956.79；存货周转率分别为5.10、5.38、5.24、5.18；总资产周转率分别为1.21、1.20、1.18、1.09 [15] - 每股指标：每股收益分别为0.70、0.98、1.29、1.52；每股净资产分别为5.65、6.15、6.80、7.51 [15] - 估值比率：PE分别为19.90、14.20、10.79、9.17；PB分别为2.46、2.26、2.04、1.85 [15] - 现金流量表：经营活动现金流净额分别为7890、7124、10607、11928百万元；投资活动现金流净额分别为 - 2522、 - 1996、 - 2002、 - 2002百万元；筹资活动现金流净额分别为 - 2689、 - 947、 - 2872、 - 4022百万元；现金及现金等价物净增加额分别为2678、4181、5734、5904百万元 [15]