投资评级与估值 - 报告维持李宁“优于大市”评级，目标价为26.10港元，较现价19.56港元有34.5%的上行空间 [2][9] - 基于2026年预测，给予公司18.5倍市盈率估值 [9] - 预测2026至2028年公司市盈率分别为13.8倍、12.3倍和10.9倍 [9] 核心观点与业绩预测 - 报告认为，尽管4-5月终端流水环比走弱，但公司渠道库存和折扣水平整体可控，下半年新品上市及品类发力有望助力完成年度目标 [3][4][5] - 公司指引2026年收入实现高单位数增长，净利率维持高单位数，但报告认为此利润率指引较为保守 [9] - 预测2026至2028年收入分别为319.0亿元、344.1亿元、371.1亿元，同比增长7.8%、7.9%、7.8% [9] - 预测2026至2028年归母净利润分别为31.6亿元、35.6亿元、39.9亿元，同比增长7.5%、12.7%、12.2% [9] 经营与财务表现 - 2025年公司营业收入为295.98亿元，同比增长3%，净利润为29.36亿元，同比下降3% [2] - 预测毛利率将从2025年的49.0%稳步提升至2028年的49.6% [2][12] - 2026年由于奥运营销投入及新店扩展，经营利润率预计同比下滑，但仍将维持在低双位数水平 [9] - 公司整体渠道库存处于合理水平，库龄6个月以上的库存占比约20% [4] - 当前含奥莱的整体折扣水平约6折中段，公司计划在618大促期间维持折扣平衡 [4] 渠道与成本 - 公司规划2026年直营与电商渠道流水实现高单位数增长，批发渠道实现中单位数增长 [4] - 在渠道盈利结构中，直营毛利率最高（60%以上），批发经营利润率最优（30%以上） [4] - 2026年原材料成本已锁定，但2027年第一季度鞋类产品可能面临3-4个百分点的成本压力 [8] - 2026年广告及宣传费用占比指引为低双位数，高于2025年10.7%的投入水平 [8] 多品类发展状况 - 专业跑鞋：预计2025下半年市占率约15%，核心跑鞋一季度增速放缓，赤兔系列年销量超1100万双已见顶 [5] - 篮球鞋：市占率超20%，仅次于耐克，但品类跌幅收窄仍受行业大盘下滑拖累 [5] - 服装：一季度实现低单位数增长后4-5月增速放缓，女子服装是今年核心增长点 [5] - 运动生活：时尚线“中国李宁”和女子高尔夫线“李宁1990”规模偏小且流水持续双位数下跌 [5] - 其他品类：户外品类预计2026年流水中单位数增长；羽毛球品类预计回归高单位数增长；童装一季度流水实现双位数增长并维持该势头 [5] 品牌营销与战略 - 公司通过加码马拉松赛事赞助与签约精英跑者强化跑鞋专业心智 [6] - 签约艺人白鹿作为代言人、推出女性专属IP“菲林”、“蜜糖”及新缓震科技“超影”以拓展年轻女性市场，纯女性SKU流水占比已超20% [6] - 首批“龙店”店中店于2026年5月底开业，首家旗舰店计划7月在上海开出 [4] - 公司目前暂无大规模股份回购计划 [8]