文章核心观点 - 山东省肥城市通过重点项目建设、企业产能扩张和技术创新，正汇聚成强大的区域经济发展动能，并于2025年完成地区生产总值1004.3亿元，迈入“千亿县”行列 [2] 项目建设进展 - 肥城石横镇方舟未来化工产业园一期项目36个单体构筑物已全部封顶，正在进行内部装饰和配套设施建设 [1] - 园区已落地BCB光刻胶、高性能碳纤维缠绕复合材料等5个填补国内空白的优质项目 [1] - 园区定位为产业集聚、资源集约、功能集成的重点项目，旨在成为全省重要的精细化工产业示范基地 [1] - 山东阿斯德科技有限公司投资1.8亿元的5万吨/年甲酸钙项目正在推进设备安装与调试 [1] - 该项目预计2月底全部达产，届时甲酸钙总产能将达到10万吨/年，巩固其全球饲料添加剂行业龙头地位 [1] 企业生产与市场状况 - 山东一滕新材料股份有限公司作为全球领先的纤维素醚生产企业，订单已排产至春节后，生产线全部处于满负荷生产状态 [2] - 山东华劲电池科技有限公司在正极材料生产车间通过加装“回转窑”等技术改造，使生产规模提高了近50%，以应对市场需求和确保订单交付 [2] 行业与区域经济影响 - 项目建设的加速与企业生产的满负荷，共同构成了区域经济发展的“双引擎” [2] - 技术创新被视作支撑发展的“硬实力”，以技术改造提升产能的实践诠释了创新驱动发展的内涵 [2] - 肥城在2025年完成地区生产总值1004.3亿元，成功迈入“千亿县”行列 [2]

核心观点 - 乐山五通桥区正全力打造千亿级绿色化工产业集群，推动产业向高端化、绿色化跨越式发展 [1] 产业发展与项目投资 - 五通桥区以重大项目为引擎，驱动绿色化工向化工新材料、电子化学品等高端领域攀升 [2] - 福华新材料一体化产业园总投资约192亿元，已吸引赢创、科莱恩、麦考伊等外企落户 [2] - 福华产业园项目包括年产20万吨工业级双氧水、2万吨特种级双氧水、30万吨高端磷系阻燃剂、8万吨电子级硫酸及10万吨纤维素醚等 [2] - 年产2万吨特种级双氧水和20万吨工业级双氧水项目预计一季度内竣工投产 [2] - 年产8万吨电子级硫酸一期、10万吨纤维素醚一期等项目确保年内全面开工 [2] - 园区中小企业园多个项目已竣工投产，包括卢博丽尔年产10万吨氯化石蜡一期、孚益化工年产6万吨表面施胶剂、源洁鑫泰年产41万吨净水剂等 [2] - 和邦生物年产60万吨蛋氨酸项目总投资约70亿元，已签约落地，是全球领先的单体蛋氨酸项目 [3] 技术创新与循环经济 - 五通桥区以科技创新为核心驱动力，推动化工产业从“量的积累”转向“质效双升” [4] - 福华化学构建垂直一体化循环产业链，磷元素利用率达99.8%、氯资源利用率超92%，水资源全闭环循环 [4] - 福华化学首创的“热法工艺”将草甘膦母液“变废为宝”，成为年创效数亿元的产品 [4] - 福华化学通过“盐泥脱硫”技术实现年减碳上万吨 [4] - 福华化学草甘膦原药畅销全球80多个国家和地区 [4] - 和邦集团采用高效的IDA法草甘膦技术，在降低成本和环境负荷方面优势显著 [4] - 全区化工领域已累计拥有专利200余项，多项技术全国领先 [5] 战略规划与目标 - 五通桥区初步明确到2030年，绿色化工产业集群产值突破千亿大关，建成全国重要的绿色化工和新材料产业基地 [5] - 五通桥区正开展绿色化工产业“十五五”规划编制，确保产业发展方向清晰 [5] - 五通桥区将进一步优化园区空间和产业链布局，引导项目、要素向专业园区集聚，促进上下游协同 [5] - 五通桥区将持续加大化工园区基础设施建设投入，完善水、电、气、污配套，提升安全、环保应急管理水平 [6] - 五通桥区加快建设标准化厂房和中小企业园区，全面提升园区承载能力和服务水平 [6]

利尔化学 - 公司是全球氯代吡啶类除草剂绝对龙头以及草铵膦/精草铵膦领先企业，产品远销全球三十多个国家和地区 [1] - 核心成长逻辑在于草铵膦作为草甘膦（百草枯）的升级迭代品，其市场规模预计从2020年30亿元增至2025年80亿元，年复合增长率达22% [1] - 公司是全球第二家、国内首家掌握氰基吡啶氯化工业化关键技术，其新一代低毒低残留除草剂总产能超5万吨/年，位居全球第一，且处于满产满销状态 [1] - 公司长期供货协议占比超80%，全球市占率达70%以上，成本优势明显，相关产品均处于涨价周期 [1] - 公司连续三个季度业绩改善幅度超过100% [1] 山东赫达 - 公司是国内纤维素醚绝对龙头与全球植物胶囊核心供应商，产品原材料为棉花、木材和竹子 [2] - 低纯度纤维素醚用于建材，高纯度（医用级和食品级）用于胶囊和食品增稠剂，其中医用级和食品级纤维素醚毛利率达25%~35%以上 [2] - 医用级纤维素醚每年提价，毛利呈增长态势，公司客户包括国内恒瑞、石药等头部药企，以及国际上的辉瑞、诺华、拜耳等 [2] - 公司植物胶囊供应全球TOP20药企中的15家，长期供货协议占比超70%，并持有欧盟CE和美国FDA认证 [2] - 全球胶囊市场规模超300亿元，植物胶囊占比预计从2020年15%提升至2025年30%，年复合增长率20%以上，替代明胶胶囊趋势明确 [2] - 公司国内植物胶囊产能为200亿粒/年，满产满销，同时在美国投资5亿元建设200亿粒/年产能项目，预计2026年第三季度投产，该业务是未来最大增长引擎 [2] 市场观察 - 历史牛股与当下牛股具有相似特征，因其基本主线脉络清晰明了，走势结构紧凑，反复突破平台上行 [3]

公司高管持股变动 - 公司董事、董事会秘书、副总经理毕松羚持有公司股份约143万股，占公司总股本比例为0.41% [1] - 该高管计划减持公司股份不超过35万股，占公司总股本比例为0.1017% [1] - 减持方式为集中竞价或大宗交易，计划在公告发布之日起15个交易日后的三个月内进行 [1] 公司业务构成 - 公司2025年1至6月份营业收入中，纤维素醚业务占比最高，为72.98% [1] - 植物胶囊业务是第二大收入来源，占比21.1% [1] - 其他业务包括贸易化工产品-其他占比3.86%，石墨类化工设备占比1.9%，其他业务占比0.16% [1] 公司市值信息 - 截至发稿，公司市值为46亿元 [1]

公司股份回购情况 - 截至2025年9月30日，公司累计回购股份约243万股，约占公司总股本的0.6973% [1] - 回购最高成交价约14.29元/股，最低成交价11.1元/股，成交总金额约2993万元 [1] 公司财务与业务构成 - 2025年1至6月份，公司营业收入主要来源于纤维素醚，占比72.98% [1] - 植物胶囊业务收入占比21.1%，贸易化工产品-其他占比3.86%，石墨类化工设备占比1.9%，其他业务占比0.16% [1] - 截至发稿，公司市值为46亿元 [1]

市场走势 - 上证指数收盘3,812.22点，涨幅0.13% [4] - 深证成指收盘12,557.68点，涨幅0.38% [4] - 沪深300指数收盘4,445.36点，涨幅0.21% [4] - 中小板指收盘7,686.96点，涨幅0.14% [4] - 创业板指收盘2,904.27点，涨幅1.27% [4] - 科创50指数收盘1,259.10点，涨幅1.09% [4] 新材料行业 - 新材料指数本周下跌0.31%，跑输创业板指2.67% [6] - 细分板块表现：合成生物指数下跌0.51%，半导体材料下跌4.74%，电子化学品下跌1.54%，可降解塑料上涨0.02%，工业气体下跌1.20%，电池化学品上涨13.36% [6] - 氨基酸价格周环比变化：缬氨酸12,750元/吨(-1.92%)、精氨酸22,900元/吨(-1.08%)、色氨酸39,500元/吨(-4.82%)、蛋氨酸22,050元/吨(-0.68%) [6] - 可降解材料价格：PLA注塑级17,800元/吨(不变)、PLA吹膜级17,200元/吨(不变)、PBS 17,800元/吨(不变)、PBAT 9,850元/吨(不变) [6] - 维生素价格：维生素A 64,000元/吨(不变)、维生素E 64,500元/吨(-1.53%)、维生素D3 227,500元/吨(不变)、泛酸钙40,500元/吨(不变)、肌醇26,000元/吨(不变) [6] - 工业气体及化学品价格：UPSSS级氢氟酸11,000元/吨(不变)、EL级氢氟酸5,600元/吨(不变) [6] - 塑料及纤维价格：碳纤维83,750元/吨(不变)、涤纶工业丝8,500元/吨(-2.30%)、芳纶10.27万元/吨(17.62%)、氨纶27,000元/吨(不变)、PA66 15,200元/吨(-1.30%) [6] - DAC技术项目入选上海2025年度关键技术研发计划，建议关注吸附材料及设备相关企业包括蓝晓科技、建龙微纳、锡装股份、中国能建、协鑫科技、联合水务 [6][7] 可转债投资分析 - 赫达转债(127088.SZ)评级AA-，债券余额6亿元，剩余期限3.82年，最新收盘价122.79元，转股溢价率50.15%，纯债溢价率14.83% [9] - 正股山东赫达(002810.SZ)总市值47.97亿元，2025年预测PE 26.3倍，2025年上半年归母净利润同比下降8.71% [9] - 公司深耕纤维素醚行业近三十年，产品涵盖建材级、医药级、食品级等七十余项品类，H125末全资子公司中福赫达产能10,000吨，是国内最大HEC生产厂家之一 [9] - 公司2014年进军植物胶囊行业，截止H125末有效产能300亿粒，产能利用率约60%，美国工厂规划产能200亿粒建设中，预计明年中期投产 [9] - 公司海外收入占比高，2024年建材级纤维素醚出口占比56.4%，医药食品级纤维素醚出口占比57.3%，植物胶囊出口占比88.2% [9] - 基于估值模型，若正股股价不变，赫达转债合理估值在124-132元 [9][10] 公司业绩分析 - 卫龙美味2025年上半年总营收34.83亿元，同比增长18.5%，净利润7.36亿元，同比增长18.5%，毛利16.42亿元，同比增长12.3% [11] - 蔬菜制品H1收入占比提升10.8个百分点至60.5%，调味面制品营收下滑但毛利率同比提升0.5%至48.4% [11] - 线下渠道H1实现营收31.47亿元，同比增长21.5%，占比90.4%，与1,777家线下经销商合作 [11] - 线上渠道H1收入3.36亿元，同比下滑3.8% [11] - H1毛利率同比下滑2.6个百分点至47.2%，主因魔芋粉原材料价格上涨 [11] - 经销及销售费用率同比下降1.1个百分点至15.1%，管理费用率同比下降2.4个百分点至5.8%，净利率维持在21.1% [11] - 预计2025-2027年EPS分别为0.51元、0.62元、0.79元，营收分别为75.87亿元、91.90亿元、111.32亿元，同比增长21.1% [11] 光伏产业链 - 182-183.75mm N型电池片均价0.31元/W(转换效率25.0%+)，较上周上涨3.3% [14] - 210mm N型电池片价格0.30元/W(转换效率25.0%+)，较上周上涨1.7% [14] - 182*182-210mm TOPCon双玻组件价格0.69元/W，较上周持平 [14] - 210mm N型HJT组件价格0.830元/W，较上周持平 [14] - 182*182-210mm集中式BC组件价格0.76元/W，较上周持平，较TOPCon溢价13.4% [14] - 分布式BC组件价格0.76元/W，较上周持平，较TOPCon溢价8.6% [14] - 9月组件排产计划环比小幅上涨约5% [14] - 3.2mm镀膜光伏玻璃价格20元/㎡，较上周持平，2.0mm镀膜光伏玻璃价格13.0元/㎡，较上周持平 [14] - 多晶硅致密料均价50.0元/kg，较上周上涨4.2%，颗粒硅均价49.0元/kg，较上周上涨4.3% [15] - 130um的182-183.75mm N型硅片均价1.30元/片，较上周上涨4.0% [15] - 130um的210mm N型硅片均价1.65元/片，较上周上涨3.1% [15] - 重点推荐BC新技术方向：爱旭股份、隆基绿能；供给侧改善方向：大全能源、福莱特；海外布局方向：横店东磁、阳光电源、阿特斯、德业股份；电力市场化方向：朗新集团；国产替代方向：石英股份 [14][16]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告认为山东赫达基本面优秀，业绩与估值均处历史底部，赫达转债剩余期限长，是较优质的平衡型个券，基于山证可转债估值模型，若正股股价不变，不考虑强赎和下修，赫达转债合理估值在124 - 132元 [4][5] 根据相关目录分别进行总结 赫达转债基本信息 - 赫达转债（127088.SZ）评级AA - ，债券余额6亿元，占发行总额99.97%，剩余期限3.82年，最新收盘价122.79元，转股溢价率50.15%，纯债溢价率14.83% [1] 正股山东赫达情况 - 公司成立于1992年，主要产品为纤维素醚和植物胶囊，业务涉足100多个国家和地区，最新总市值47.97亿元，2025E PE 26.3x，实控人为个人，第一大股东及一致行动人合计持股39.87%，H125归母净利润同比下降8.71% [2] 赫达转债主要看点 - 深耕纤维素醚行业近三十年，产品涵盖建材级、医药级、食品级等七十余项品类、一百多种型号，结构丰富，技术领先，H125末全资子公司中福赫达产能10000MT，是国内最大的HEC生产厂家之一 [3] - 产业链延伸至下游植物胶囊，依托原料优势2014年进军该行业，相对明胶胶囊具安全性、稳定性、环保性等优势，主要应用于保健品行业前景良好，截止H125末，公司有效产能300亿粒，产能利用率约60%，美国工厂规划产能200亿粒建设中，预计明年中期投产 [4] - 海外收入占比高，2024年建材级、医药食品级纤维素醚、植物胶囊出口占比分别为56.4%、57.3%、88.2%，2025年美国加征反倾销税影响订单和成本，目前积极应对，Q4不合理因素或缓解，业绩有望迎来拐点 [4] - 正股业绩与估值均处低位，转债各项指标平衡，在利率下行趋势和转债强赎加速下，转债市场供不应求现象持续 [4] 转债合理估值推导 - 基于山证可转债估值模型，若正股股价不变，不考虑强赎和下修，赫达转债合理估值在124 - 132元 [5]

公司股份回购情况 - 截至2025年8月29日累计回购股份约178万股 占总股本0.5106% [1] - 回购最高成交价约14.29元/股 最低成交价11.1元/股 [1] - 回购总金额约2113万元 使用自有资金通过集中竞价交易方式实施 [1] 公司营业收入构成 - 纤维素醚业务占比72.98% 为主要收入来源 [1] - 植物胶囊业务占比21.1% 为第二大收入来源 [1] - 贸易化工产品-其他占比3.86% 石墨类化工设备占比1.9% 其他业务占比0.16% [1] 公司市值信息 - 截至发稿时公司市值为49亿元 [1]

核心财务表现 - 2025年上半年营收9.72亿元同比增长3.91% 归母净利润1.13亿元同比下降8.71% [1] - 2025年第二季度营收5.05亿元同比下降0.99% 归母净利润6797万元同比下降3.35% [1] - 2024年全年营收19.57亿元同比增长25.72% 归母净利润2.22亿元同比增长0.65% [1] 主营业务发展 - 两大主营产品纤维素醚和胶囊销量同比上涨 医药级纤维素醚产销创历史纪录 [1] - 与全球化学品分销领导者IMCD签署独家代理协议 深化全球布局 [1] - 持续推进销量提升和市占率增长 通过降本增效和技术创新应对市场挑战 [1] 海外战略布局 - 计划在美国投资建设200亿粒/年植物胶囊项目 投资金额不超过5亿元人民币 [2] - 项目通过自有资金或外部融资筹集 建设工期20个月 计划2026年全部投产 [2] - 美国作为全球最大植物胶囊消费国 投资项目可增强产品市占率和议价能力 [2] 未来业绩展望 - 预计2025-2027年收入分别为23.25亿元、24.88亿元和27.24亿元 [2] - 预计同期归母净利润分别为2.29亿元、2.83亿元和3.52亿元 [2] - 对应EPS分别为0.66元、0.81元和1.01元 当前股价对应PE为21.6倍、17.4倍和14.0倍 [2]

财务表现 - 2025年上半年公司实现营收9.72亿元，同比增长4% [1] - 2025年上半年归母净利润1.13亿元，同比下降9% [1] - 2025年第二季度营收5.05亿元，同比增长1% [1] - 2025年第二季度归母净利润0.68亿元，同比下降3% [1] - 公司拟每10股派发现金红利1元 [1] 业务布局与产能 - 公司是全球纤维素醚行业领军者，产品应用于建材、医药、食品、航天航空及新能源电池等领域 [2] - 2014年成立子公司赫尔希进军植物胶囊行业，实现纤维素醚-植物胶囊一体化产业链 [2] - 截至2024年底纤维素醚产能达7.4万吨，植物胶囊产能达350亿粒（另有150亿粒在建） [2] - 2025年5月与Univar Solutions签署独家代理协议，医药级纤维素醚代理范围扩大至欧洲 [2] 海外市场拓展 - 2025年上半年出口营收6.3亿元，同比增长9%，占总营收比重65% [2] - 出口业务毛利率显著高于内销业务 [2] - 2025年5月美国商务部对中国等国产硬质空心胶囊初裁倾销率5.40%-172.24% [3] - 公司计划在美国投资建设200亿粒/年植物胶囊项目，投资额不超过5亿元 [3] - 截至2025年第二季度美国植物胶囊项目在建工程进度达31.9% [3] 成长前景 - 植物胶囊主要下游为保健品行业，主要消费市场为美国、英国和欧盟国家 [3] - 美国工厂落地后可直接供应主要消费市场，具备区位优势 [3] - 纤维素醚-植物胶囊一体化布局带来显著成本优势 [2][3] - 公司通过产能出海应对贸易壁垒，中长期第二成长曲线可期 [3]